中谷物流(603565)深度研究报告，大物流时代系列研究(26)：经营出众的内贸集运龙头，关注内需顺周期弹性

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 物流综合 2024 年 11 月 26 日 中谷物流（603565）深度研究报告 推荐 （首次） 经营出众的内贸集运龙头，关注内需顺周期弹性 ——大物流时代系列研究（26） 目标价：11.71 元 当前价：8.99 元 ❖ 如何理解内贸集运行业的投资机会：格局优势+需求潜力。1）商业模型：收入来自于运量*运价，其中运量与国内内需相关性较大，运价则由行业供需决定。需求端看，2014~2023 年内贸集装箱运量增速均值 6.4%，略高于 GDP 增速均值 6.0%。2）格局优势是内贸集运投资的基础。内贸集运行业三足鼎立格局已经形成，CR3 接近 80%。3）需求潜力带来内贸集运投资的弹性。a）驱动因素一：“散改集”推动集装箱化率持续提升，水运具备降本和减碳优势，驱动运输结构转变。b）驱动因素二：多式联运拓宽集装箱运输应用场景。 ❖ 中谷物流：内贸集运龙头，经营能力出众。1）公司概况：中谷物流于 2003 年成立，2020 年公司成功在上交所上市；创始人卢宗俊，航运经验丰富，持有公司 40%的股份。截至 2024 年 6 月 30 日，公司总运力规模为 368 万载重吨，位居国内内贸集装箱物流企业前三甲；航运网络覆盖全国 25 个沿海主要港口与超过 50 个内河港口，航线网络覆盖面广、班期稳定，货源种类丰富。2）经营能力出众：a）伴随内贸集装箱运输需求提升以及船队规模扩张，2017-2022年公司收入利润持续增长，归母净利 CAGR 为 48.7%，ROE 维持超过 15%。b）行业承压期，公司业绩亦保持相对韧性，2023 年、2024 年前三季度公司收入降幅低于行业运价降幅，毛利率维持在 13%~14%。c）凭借管理层的丰富经验，公司在低价时购入船舶资产，构筑成本护城河。 ❖ 关注公司内需顺周期弹性：1）行业逻辑：外贸集运运价维持高位，内贸集运供需关系加速改善。在红海局势持续的情况下，外贸集运市场景气度较高。一方面公司积极调配运力参与外贸市场，2024 年上半年外贸租金收入 5.75 亿元，同比增长 5.9%；短期预计外贸集运业务收入贡献维持较高水平。另一方面，部分内外贸兼营船舶逐步转移至外贸市场，缓解内贸市场供给端的压力；短期正值旺季，截至 11 月 15 日 PDCI 收于 1441 点，周环比+9.2%，较 9 月 20 日累计涨幅达 57%。考虑到未来供给增速显著放缓，需求随经济复苏逐步改善，内贸集运市场或持续向好。2）公司属于内贸顺周期标的。内贸集运主要服务于国内大宗货物及产成品的运输，与国内宏观经济有较强相关性，伴随经济/内需的不断改善，内贸行业将获得向上弹性。以 2008-10 年经验看，财政政策发力能刺激制造业、基建、地产及消费端需求，从而带动内贸集运行业运输需求。基于 2024 年上半年数据，测算得到 PDCI 运价指数增加 10%，对应公司营业收入增量约 4.0 亿元，对应净利润增量约 3.0 亿元。 ❖ 投资建议：内贸行业格局明确，供需关系有望随经济复苏而加速改善；中谷物流作为行业龙头，经营能力优异，业绩弹性可期。1）盈利预测：我们预计公司 2024~2026 年归母净利润分别为 16.4、17.7、19.2 亿元，对应 EPS 分别为0.78、0.84、0.91 元，对应 PE 分别为 11、11、10 倍。2）公司重视股东回报，23 年现金分红比例超达 88%，对应股息率 8%。3）目标价：参考近三年公司PB 均值 2.3，我们给予公司 2025 年 2.2 倍 PB，对应 246 亿元市值，预期较现价 30%空间，一年期目标价 11.71 元，首次覆盖给予“推荐”评级。 ❖ 风险提示：宏观经济增速不及预期、油价大幅上涨，多式联运推进不及预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 12,439 12,224 12,935 13,950 同比增速(%) -12.5% -1.7% 5.8% 7.8% 归母净利润(百万) 1,717 1,643 1,773 1,918 同比增速(%) -37.4% -4.3% 7.9% 8.2% 每股盈利(元) 0.82 0.78 0.84 0.91 市盈率(倍) 11 11 11 10 市净率(倍) 1.8 1.7 1.7 1.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2024 年 11 月 25 日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 执业编号：S0360523070001 证券分析师：梁婉怡 邮箱：liangwanyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523080001 证券分析师：卢浩敏 邮箱：luhaomin@hcyjs.com 执业编号：S0360524090001 联系人：李清影 邮箱：liqingying@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 210,006.31 已上市流通股(万股) 210,006.31 总市值(亿元) 188.80 流通市值(亿元) 188.80 资产负债率(%) 57.76 每股净资产(元) 4.91 12 个月内最高/最低价 10.34/6.84 市场表现对比图(近 12 个月) -26%-10%6%21%23/1124/0224/0424/0624/0924/112023-11-27~2024-11-25中谷物流沪深300华创证券研究所 中谷物流（603565）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本篇作为大物流时代系列（26），我们聚焦在内贸集运龙头公司中谷物流，我们认为内贸集运市场格局佳，具备内需顺周期属性，中谷物流作为行业龙头，经营能力出众，业绩弹性可期，同时公司推动高分红重视股东回报。 投资逻辑 1、中谷物流：内贸集运龙头，经营能力出众 1）公司概况：中谷物流于 2003 年成立，2020 年公司成功在上交所上市；创始人卢宗俊，航运经验丰富，持有公司 40%的股份。截至 2024 年 6 月 30 日，公司总运力规模为 368 万载重吨，位居国内内贸集装箱物流企业前三甲；航运网络覆盖全国 25 个沿海主要港口与超过 50 个内河港口，航线网络覆盖面广、班期稳定，货源种类丰富。 2）经营能力出众：a）伴随内贸集装箱运输需求提升以及船队规模扩张，2017-2022 年公司收入利润持续增长，归母净利 CAGR 为 48.7%，ROE 维持超过15%。b）行业承压期，公司业绩亦保持相对韧性，2023 年、2024 年前三季度公司收入降幅低于行业运价降幅，毛利率维持在 13%~14%。c）凭借管理层的丰富经验，公司在低价时购入