证券行业23年一季报综述与投资展望：自营大幅改善，复苏年配置价值凸显

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 5 月 4 日 行业研究 自营大幅改善，复苏年配置价值凸显 ——证券行业 23 年一季报综述与投资展望 非银行金融（证券） 23Q1 上市公司经营业绩同比高增，自营贡献主要增量。以我们统计的 40 家上市券商为例，23Q1 累计实现营业收入/归母净利为 1327.41/423.76 亿元，分别同比增 38.4%和 85.5%，营收与归母净利基本恢复至 21 年同期水平。从收入占比来看，23Q1 自营/利息及其它/经纪/资管/投行在总收入占比分别为36.4/28.8/18.7/8.2/7.8%,自营为第一大收入来源。从业绩归因来看，23Q1 经纪/投行/资管业务收入的同比增速分别为-16.7%/-24.9%/-2.3%，自营业务扭亏为正为 483.66 亿元，同比绝对值增加 505 亿元，是业绩高增的主要因素。分类别来看，前十大券商除了中信证券，归母净利均实现 20%以上的增幅；受低基数影响中小券商同比增速不等且无亏损券商。 23Q1 以服务资本市场和发展权益为主线，业务结构和格局进一步优化。以提升科技实力为目标的经济高质量发展对于资本要素提出更高要求，证券行业各业务板块也出现了结构上的变化： 1）经纪与财富管理业务方面，受益于中高风险偏好客群的传统优势，券商在（股票+混合）基金产品代销中增势良好，券商的保有规模占比从 21 年的 14.54%上升至 23Q1 的 22.2%，证券公司的股票型与混合型基金中代销优势显著。 2）投行业务方面，23Q1CR5/ CR10 市场份额达到 52.2%/72.3%，我们预计随着监管的引导和头部效应的加强，投行业务集中度可能进一步提升,科技类上市公司 IPO 家数上升，头部券商品牌、资本和综合服务的优势凸显。 3）自营业务方面 23Q1 上市券商自营规模 5.7 万亿，同比增 15.2%。经测算 23年 1 季度年化自营收益率 3.4%，上年同期为-0.17%。与美国证券行业“交易和投资收益”中大部分是做市交易带来的价差收入风险和波动性相对较低不同，我国证券行业的自营风险敞口相对较大，虽然固收类持仓占比约在八成以上，但各品种投资收益率波动均较大。“去方向化”的业务布局以及代客衍生品业务的发展是重要方向。 4）资管业务方面，证券公司集合资产管理业务规模占比大幅提升，从 18 年的14%提升到 22 年的 46%，单一资产管理业务规模及占比持续下降，主动管理转型成效显著。并且中信、广发和东方等资管业务特色券商与其它券商梯次拉大。 投资建议：从年初截止到 4 月 28 日，券商中涨幅靠前的有东方证券（+19.8%）、华西证券（+17.4%）和东北证券（+17.23%），东方证券 Q1 归母净利同比增525.7%，华西证券和东北证券实现扭亏为盈，从领涨券商来看基本为自营业务或者资管业务收入在总收入中占比较高的券商。截止到 4 月 28 日证券行业 PB（LF）为 1.35X，目前较低位置的估值充分体现了证券板块有限的向下空间和可预期的向上弹性，全年来看证券行业需要资本市场政策利好叠加、市场交易量持续放量、业绩同比改善等催化因素。从公司层面来看，证券行业的竞争格局演变和业绩分化后，在“分化”过程中我们建议关注以下主线：1）受益于市场份额提升的龙头券商，其业务壁垒进一步加强。推荐衍生品业务快速发展、具有精品投行业务优势的中金公司（对应 23 年 PE22.99X），以及竞争壁垒进一步增强的中信证券（对应 23 年 PE14.3X）、华泰证券（对应 23 年 PE10.04X）。2）空间广阔且可以持续贡献超额收益的资产管理赛道，推荐东方证券（对应 23 年PE17.85X），建议关注兴业证券。 风险分析：海外金融机构风险蔓延；二级市场大幅调整风险。 增持（维持） 作者 分析师：王思敏 执业证书编号：S0930521040003 010-57378039 wangsm@ebscn.com 分析师：王一峰 执业证书编号：S0930519050002 010-57378038 wangyf@ebscn.com 行业与沪深 300 指数对比图 -15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%2022-052022-082022-112023-02非银金融（申万）沪深300 资料来源：Wind 要点 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 非银行金融 目 录 1、 一季度业绩同比高增，自营改善明显 ................................................................................ 4 1.1、 营收净利同比高增，自营贡献主要增量 ................................................................................................. 4 1.2、 经纪与财富管理业务：市场成交额小幅下降，构建财富管理生态圈 ..................................................... 4 1.3、 投行业务：股类业务审核趋严求质为主，业务进一步向头部机构集聚 .................................................. 5 1.4、 自营业务：低基数下同比高增，衍生品业务是重要布局方向 ................................................................ 6 1.5、 资管业务：主动管理能力大幅提升，特色化优势凸显 ........................................................................... 7 2、 投资建议：成交情绪回暖，从交易价值向配置价值的转变 ................................................. 7 2.1、 基本面：全年关注政策利好背景下的增量业务机会和竞争格局的改善 .................................................. 7 2.2、 投资逻辑：前期交易复苏预期，后续关注成交量边际变化 .................................................................... 8 3、 风险提示 ..........................................................................