固生堂(2273.HK)1Q24保持业务快速增长势头

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或 http:// www.cmbi.com.hk 下载更多招银国际环球市场研究报告 1 MN 2024 年 4 月 29 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 公司更新 固生堂 (2273 HK) 1Q24 保持业务快速增长势头 固生堂更新了 1Q24 经营数据， 1Q24 就诊人次约为 107 万，同比增长约42.1%，其中在 23 年 4 月 1 日至 24 年 3 月 31 日期间新成立的门店 1Q24 就诊人次约为 7.4 万，贡献总就诊人次增长率中的 9.8%。管理层表示老店就诊人次增长达 32.2%。门诊人次的强劲增长部分得益于 23 年 1-2 月疫情导致的低基数，然而 23 年 3 月出现积压需求的集中爆发，造成一定的高基数，但 24 年 3 月门诊人次的增长仍超过 30%。同时，管理层表示 1Q24 客单价同比增长超过2%。基于公司良好的现金流表现，管理层计划在未来 3-5 年将每年的分红、回购的比例提高至净利润的 30-50%，以更好的回馈股东。  线下门店扩张提速。23 年固生堂共收购 7 家门店，新开设 3 家分店。进入24 年，公司的门店扩张明显加速。年初至今（截至 2024 年 4 月 26 日），固生堂并购 6 家门店（北京、昆山、苏州和宁波（3 家）），新建 1 家门店（上海），新增的门店进一步增强公司在长三角等经济发展水平靠前区域的门店密度。我们认为随着国民对中医药认可度的不断提高以及经济发达区域居民较强的医疗服务购买力，固生堂将会持续受益。1Q24 固生堂广州、北京和上海的门诊量增长速度均达到或者超过50%，体现出公司业务在经济发达区域的强劲增长势头。管理层计划在 24 年新增 10-15 家门店，基于至今新增的 7 家门店，我们相信固生堂已为完成全年扩张目标打下坚实的基础。  业务发展天花板高。23年固生堂占深圳门诊总量的 3.3%，占广州的 2.2%，占上海的 1.1%，占北京的 0.4%。固生堂的门诊量渗透率仍然较低，意味着业务渗透率天花板高。相较而言，固生堂网络内的中医师数量占深圳的6.5%，占广州的 9.2%，占上海的 7.4%，占北京的 1.8%。固生堂门诊量渗透率远低于医师渗透率，也表明固生堂现有医生资源中的巨大待开发空间。  推出常态化股东回报规划。固生堂于 23 年 10 月派发了 0.41 港元/股的特别股息，合计金额为 8,976 万元人民币。此外，公司在 23 年 6 月批准了回购不超过 10%股份的回购计划，23 年内累计回购了 4,292 万港元。23 年股息和回购金额相当于固生堂 23 年归母净利润的 51%。根据我们的统计，年初至今（截至 2024 年 4 月 26 日），公司已回购了约占年初总股本约 0.7%的股份，累计金额超过 6,500 万港元，相当于我们预测的 2024 年归母净利润的 15%。基于公司良好的现金流表现，管理层计划在未来 3-5 年将每年的分红、回购的比例提高至净利润的 30-50%，以更好的回馈股东。  维持买入评级。维持目标价 71.96 港元（WACC：10.1，永续增长：3.0%）。我们预计固生堂 2024E/ 25E/ 26E 收入增速为 34.8%/ 32.9%/ 29.9% ，经调整净利润增速为 38.2%/ 36.6%/ 34.4% 目标价 71.96 港元 (此前目标价 71.96 港元) 潜在升幅 58.2% 当前股价 45.50 港元 中国医药 武 煜, CFA (852) 3900 0842 jillwu@cmbi.com.hk 黄本晨, CFA huangbenchen@cmbi.com.hk 公司数据 市值(百万港元） 11,149.5 3 月平均流通量(百万港元） 38.9 52 周内股价高/低(百万港元) 54.00/35.50 总股本 (百万) 245.0 资料来源： FactSet 股东结构 涂志亮 34.3% Eight Roads Investments 11.5% 资料来源： 港交所 股价表现 绝对回报 相对回报 1 -月 2.2% -3.7% 3 -月 1.3% -8.4% 6 -月 0.6% -2.9% 资料来源： FactSet 股份表现 资料来源：FactSet 财务资料 (截至 12 月 31 日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 销售收入 (百万人民币) 1,625 2,323 3,131 4,160 5,405 同比增长 (%) 18.4 43.0 34.8 32.9 29.9 调整后净利润 (百万人民币) 201 305 421 575 772 同比增长 (%) 28.1 51.7 38.2 36.6 34.4 调整后每股收益 (人民币) 0.87 1.28 1.72 2.35 3.15 市场平均预估每股收益 (人民币) na na 1.47 1.97 2.59 调整后市盈率 (倍) 47.0 31.9 23.8 17.5 13.0 资料来源：公司资料、彭博及招银国际环球市场预测 2024 年 4 月 29 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 图 1: 盈利预测调整 新预测 过往预测 差值 (%) 人民币 百万元 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 销售收入 3,131 4,160 5,405 3,131 4,160 5,405 0.00% 0.00% 0.00% 毛利 972 1,300 1,700 972 1,300 1,700 0.00% 0.00% 0.00% 运营利润 447 614 830 449 616 832 -0.42% -0.32% -0.26% 经调整净利润 421 575 772 421 575 773 -0.01% -0.02% -0.03% 经调整每股收益 (元) 1.72 2.35 3.15 1.71 2.33 3.13 0.62% 0.61% 0.60% 毛利率 31.06% 31.25% 31.44% 31.06% 31.25% 31.44% 0.00ppt 0.00ppt 0.00ppt 运营利润率 14.28% 14.76% 15.35% 14.34% 14.81% 15.39% -0.06ppt -0.05ppt -0.04ppt 经调整净利润率 13.44% 13.82% 14.29% 13.45% 13.82% 14.30% 0.00ppt 0.00ppt 0.00ppt 资料来源：招银国际环球市场预测 图 2: 招银国际与市场预测 招银国际环球市场预测 市场预测 差值 (%) 人民币 百万元 FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E FY24E FY25E FY26E 销售收入 3,131 4,160 5,405 3,046 3,921 4,986 2.79% 6.