轻工制造行业：守正出新，笃行致远

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·行业深度报告·2021 年投资策略报告 守正出新，笃行致远 后疫情时代全球经济有望复苏，轻工行业策略主线为“家居造纸景气向上，坚守细分冠军”。一方面聚焦高景气、高成长赛道，如家居、造纸、新型烟草等；另一方面坚守细分冠军，细分行业龙头竞争优势明显、成长确定性高，具备份额持续提升逻辑，推荐“软体、定制、笔纸、民用电工、包装”等细分领域龙头。 内外销景气度回升，零售家居强者恒强。竣工数据持续修复，家居零售确定回升。定制龙头多品类多渠道发展，整装、大家居等核心优势仍明显领先，典型如欧派家居、索菲亚、志邦家居、尚品宅配、金牌厨柜、皮阿诺、曲美家居等。软体行业格局进一步优化，看好龙头内销持续崛起、外销保持复苏，典型如顾家家居、敏华控股、梦百合等。办公家居出口高景气延续，关注办公椅出口龙头永艺股份、恒林股份等。精装大势不改，整装卫浴空间广阔，推荐家居 B 端龙头如坚朗五金、江山欧派、帝欧家居、蒙娜丽莎、海鸥住工、大亚圣象等。 造纸周期上行，龙头价值凸显——太阳纸业、博汇纸业、山鹰国际、仙鹤股份。木浆仍处低位，外废零进口在即，浆纸系持续提价、废纸系逐步修复，造纸周期向上。太阳纸业林浆纸一体化，公司管理优秀、成本优势夯实，新增产能稳推进。白卡纸景气向上，博汇纸业受益格局优化，盈利有望大幅改善。山鹰国际全产业链布局，产能逐步投放，外废零进口凸显原料优势。仙鹤股份纸基功能材料多元，产能扩张成长可期。 新型烟草大时代，低渗透高成长严监管——思摩尔国际、华宝国际、华宝股份、盈趣科技。新型烟草高速成长，2019 年全球渗透率已达 4.9%，预计 2024 年渗透率有望达到 9.3%，未来五年年复合增速 24.9%。各国政策监管趋于规范，美国 PMTA 即将执行，严监管加速产业格局优化；伴随 IQOS 加热不燃烧烟草产品首获 MRTP 减害认证，我国 HNB 布局或加速。重点推荐全球雾化设备龙头思摩尔国际。 小文具到大办公，价值成长双重精选——晨光文具、齐心集团。文具行业规模千亿，办公用品包括家具、耗材等，规模万亿。政府阳光规范采购，行业迎新发展。推荐必选消费龙头晨光文具，作为国内外文具集大成者，疫情之下一体两翼仍稳步推进。齐心集团 B2B 办公物资、云视频服务协同发展，产品互联网平台快速开拓，高成长可期。 生活用纸确定高，产品渠道持续升级——中顺洁柔、恒安国际、维达国际。全球木浆库存仍处于高位，木浆价格短期大概率保持底部运行。A 股推荐中顺洁柔，成长趋势依旧，渠道、品类、成本多维驱动，业绩仍具确定。港股推荐恒安、维达，恒安国际盈利改善明显，分红稳定，价值凸显；维达国际产品结构优化，电商维持快增。 民用电工前景广阔，细分冠军竞争优势明显——公牛集团、欧普照明。民用电工隐形冠军公牛集团，渠道品牌领先，看好公司新品类新渠道的拓展潜力与空间。欧普照明多元渠道建设稳步推进，Q3 家居照明恢复明显、商照增长提速，正处价值底部。 空间广阔结构优化，包装龙头份额提升——裕同科技、劲嘉股份。包装行业空间万亿，上游废纸包装纸价格仍处低位，纸包龙头新客户新领域持续开拓，市占率稳步提升。裕同科技：精品包装龙头，中长期受益 5G 商用，环保纸托等新业务提供新增量，持续打造智能工厂，业绩逻辑清晰。劲嘉股份：烟标主业受益烟草消费韧性，彩盒持续增长，酒包与茅台五粮液强强联手、提前卡位，HNB 携手中烟布局优势领先。 风险提示：疫情波动超出预期，细分消费领域竞争大幅加剧等。 维持 强于大市 罗乾生 luoqiansheng@csc.com.cn 010-85130305 SAC 执证编号：S1440519060003 发布日期： 2020 年 12 月 06 日 市场表现 相关研究报告 20.11.19 梦百合:高管增持彰显发展信心，海外产能领先，内外销并拓 20.11.16 敏华控股:内销靓丽、外销回升，21H1 业绩超预期，持续推荐 20.11.03 裕同科技:Q3 业绩稳健增长， 继续看好精品包装龙头 20.11.01 欧派家居:多品类、全渠道驱动， 定制王者Q3 业绩超预期 20.11.01 顾家家居:内外销持续向好，软体龙头后劲足 20.10.31 江山欧派:产能有序投放，品类持续拓展，Q3业绩延续高增 20.10.28 晨光文具:Q3 业绩超预期，传统业务回暖，科力普发力 20.10.11 仙鹤股份深度:纸基功能材料第一龙头，需求多元驱动新成长 20.07.11 家居卖场深度:全球家居零售三大模式，国内龙头增线上扩品类持续升级 20.07.07 思摩尔国际深度:全球雾化设备龙头，新型烟草大时代 20.06.18 博汇纸业深度:白卡底部向上，APP 并购，巩固龙头，优化行业环境 20.06.17 东鹏控股深度:瓷砖洁具品牌制造龙头，渠道产能及集中度提升带来多重驱动 20.05.27 海鸥住工深度:整装+品类+品牌共驱，海鸥翱翔 轻工制造 行业深度报告 轻工制造 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、内外销景气度回升，零售家居强者恒强 ....................................................................................................... 1 （一）竣工数据改善，产品渠道变革，零售家居持续回升 ........................................................................ 1 （二）软体格局进一步优化，龙头内销成长、外销复苏 ............................................................................ 4 （三）办公家居出口景气延续，跨境电商助力成长 .................................................................................... 7 （四）精装大势不改，整装卫浴新拐点，优选 B 端龙头 ........................................................................... 9 （五）软体个股推荐：敏华控股、顾家家居、梦百合等 ...........................................................................11 （六）定制个股推荐：欧派家居、索菲亚、志邦家居、尚品宅配等 .......................................................11 （七）办公家居个股推荐：永艺股份