中国宏观经济季报：产出恢复、通缩缓解，经济维持向上趋势

请务必阅读最后重要事项 第1页 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 中国宏观经济季报 Chinese Macroeconomic Quarterly Report 作者：宏观与大类资产研究中心 李彦森 执业编号：F3050205(从业) Z0013871(投资咨询) 联系方式：010-68518392/liyansen@foundersc.com 投资咨询业务资格：京证监许可【2012】75号 成文时间：2023年9月9日星期六 产出恢复、通缩缓解 经济维持向上趋势 摘要： 虽然 7 月产出、投资、消费增速回落，但三季度经济总体延续修复趋势。产出中价格回升对冲产量下降，名义产出增速持续加快。产销率明显回升，总需求仍为上行。工业装备和汽车制造稳定，半导体产出出现波动，原材料行业改善有限。投资出现回落，基建投资和制造业仍为主要支持，地产投资刷新年内低位，与地方债增量、企业中长贷走弱逻辑一致。消费增速维持稳定，7 月下降受商品影响，服务消费非常稳健，和三季度交通出行、旅游娱乐等数据相符。消费仍是支持总需求和经济的主要方面。三季度通胀水平或与二季度差别不大，年中前后探明低位。6 月和 7 月分别是 PPI 和 CPI 底部。新涨价因素叠加低基数令通缩明显缓解。金融层面，信用扩张遇阻与居民长贷、政府融资回落有关。8 月央行超预期降息，以及调降房贷首付比例、调降房贷利率、成立 SPV 化解地方债风险等政策，有助于信用扩张。广义财政持续改善，税收为主要支持，土地出让收入仍有不确定性。综合来看，三季度以来经济依然处于修复趋势中，尤其价格指标企稳反弹带动名义增长加速。同时国内经济结构积极调整步伐不改，供给侧质量不断提高。我们仍预计二季度为年内经济底，未来经济改善的方向不变，一系列稳经济、防风险的政策也有助于经济修复。维持全年GDP 增速为 5%的预期，消费、地产、外需仍为核心关注点，另外需要关注债务风险化解情况。 请务必阅读最后重要事项 第2页 目 录 第一部分 三季度经济延续底部复苏趋势 .................................................................................................. 3 一、 价格与增量逻辑将同时支持产出 .............................................................................................. 4 二、 基建、制造业仍是投资的主要支持 .......................................................................................... 6 三、 消费维持稳健 关注消费逻辑转换 ............................................................................................. 9 四、 出口即将形成阶段性底部 ........................................................................................................ 10 五、 企业利润增速持续修复 ............................................................................................................ 11 第二部分 通胀底部形成 名义产出将受价格支撑 .................................................................................. 12 一、 食品与核心 CPI 反弹 能源带动增强 ........................................................................................ 13 二、 PPI 完成探底 三季度跌幅收窄 ................................................................................................. 14 第三部分 货币宽松力度增加 财政收支继续改善 .................................................................................. 14 一、 社融高波动下 信用扩张增速短期回落 ................................................................................... 15 二、 广义财政存改善空间 税入是重要支持 ................................................................................... 16 第四部分 汇率超预期下行 关注中美利差波动 ...................................................................................... 17 pOxOnPmPmNnMrNrRyRnMrRaQaO7NtRmMtRpMeRrRyRiNoPnMaQpOnQuOoMmQNZoPwO 请务必阅读最后重要事项 第3页 第一部分 三季度经济延续底部复苏趋势 三季度以来经济总体继续呈现修复态势。具体来看，7 月中国经济数据表现不佳，工业增加值、城镇固定资产投资、社会零售消费同比增速均有回落，且弱于市场预期。产出端方面，价格指标回升对冲实际产出下降影响，名义产出增速继续加快。产销率明显回升，表明总需求仍在修复中。分项中工业装备和汽车制造基本稳定，半导体产出再度回落，原材料行业表现仍为最弱。投资需求从前期高位回落，其中基建投资和制造业弱于季节性、地产投资增量刷新年内低位，与 7 月地方债增量、企业中长期贷款走弱逻辑一致。后期基建投资或跟随专项债发行加速而回稳。制造业仍需观察 8 月且有长贷季节性回升后表现。地产销售仍极弱，且被动加库存加剧，行业流动性偏紧、投资受限。消费增速下降更多受到商品消费影响，餐饮服务为代表的服务消费依然稳健，这也和 7 月交通出行、旅游娱乐等高频数据情况相符，消费回落程度相对有限，基本延续改善趋势，是支持总需求和经济的主要方面。综合来看，7 月经济增速稍有放缓，但依然处于阶段性修复中，尤其是价格指标企稳反弹后将带动名义增长。同时应该看到，国内经济结构仍在积极调整，供给侧质量不断提高。我们仍预计二季度为年内经济底，未来改善的方向不变，并维持全年GDP 增速为 5%的预期。消费、地产、外需为核心关