2024年11月经济数据点评：11月消费的底色

证 券研究报告•宏观简评 宏观简评报告 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提 供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务 必阅读正文之后的免责条款和声明。 11 月消费的底色——2024 年 11 月经济数据点评 发布日期：2024 年 12 月 17 日 分析师： 周君芝 电话： 15601683648 SAC 编号： S1440524020001 分析师： 陈怡 电话： 13817480407 SAC 编号： S1440524030001 核心观点 近两个月市场密切关注地产和消费等内需政策的落地效果。 11月经济板块表现分化，亮点在工业生产和地产销售，与设备更新和10月地产放松政策相呼应。 多地消费补贴政策扩围，然而11月居民消费读数却有所放缓，引发市场关注。 政策红利持续释放，对于汽车、家电以及餐饮消费仍有较为明显拉动， 社零读数较前值放缓，有两个重要的边际因素： 一是，“双十一”网购启动提前，10月相关板块同比表现好，潮汐过后11月消费同比弱于往年。 二是，国际黄金和原油价格回落，相关板块在价格因素上对总消费形成负向拖累。 剔除基数影响后，11月消费增速没有出现超季节性回落，消费趋势未变。 消费的表现印证我们之前判断，消费是内需的结果变量，内需底层驱动看地产。 信息或事件 12月16日，统计局公布11月统计数据。11月全国固定资产投资累计同比增长3.3%，规模以上工业增加值同比实际增长5.4%，社会消费品零售总额同比增长3.0%。 简评: 一、11月经济数据的亮点和不及预期之处。 近两个月市场密切关注地产和消费等内需政策落地效果，试图捕捉需求进一步改善的信号。 综合看10-11月的经济数据，当前经济亮点和偏弱之处都较为明显：一方面印证前期政策效果初步兑现，另一方面也提示实体数据的连续好转仍待进一步观察。 11月经济数据各个板块表现分化，经济亮点在工业生产和地产销售的回暖，但是基建投资和居民消费表现仍相对疲弱。 首先，工业生产景气度改善，呼应今年大规模设备更新的产业政策主线。 11月工业生产同比增长5.4%，较上月加快0.1pct。结构上看，高技术制造业和装备制造业同比改善幅度更为显著，呼应今年大规模设备更新的产业政策主线。 国家税务总局发布的最新增值税发票数据显示，重点领域设备更新提速明显。1—11月，全国企业采购机械设备金额同比增长6.1%。其中，工业企业采购机械设备类金额同比增长5.1% 其次，地产销售改善，和地产政策进一步宽松密切相关。 11月地产销售同比转正（3.2%），地产销售持续回暖，主要是10月份以来一系列政策落地以及11月新增商品房供应增加的合力影响所致。 证 券研究报告•宏观简评 宏观简评报告 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提 供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务 必阅读正文之后的免责条款和声明。 政策层面，11月财政部、税务总局、住建部等多部委落地“稳地产”政策；北上广深均取消普宅标准，长沙取消限售，广州购房满1年可申请落户。 基建表现仍相对疲弱，地方财政仍以化债为重点。 基建连续第二个月环比低于往年季节性，和此前公布的建筑业PMI收缩、以及企业中长贷少增等数据表现颇为一致。结构上看，交运投资等地方财政支持的基建投资表现更为弱势，地方财政阶段性仍以偿还存量城投贷款为主。 最后，11月社零消费未能延续9-10月的回升趋势，消费的复苏动能引发关注。 相对不及预期的是居民消费表现，11月社零消费增速放缓至3%（wind一致预期是5.3%）。 二、消费政策持续扩容，如何看待11月消费的底色？ 11月多地消费补贴政策扩围加力，政策红利持续释放。 11月社零的结构性亮点在以旧换新领域和餐饮服务。各地区消费补贴政策发力显效，限额以上单位汽车类、家具类零售额同比增长6.6%、10.5%，较上月进一步改善。餐饮服务消费增速并未因为假期因素出现回落，或也和一系列促消费政策作用下，服务消费场景拓展密切相关。 而不含汽车的社零消费额增速（2.5%）有所放缓，有两个重要的边际因素： 一是，“双十一”网购启动提前，部分商品销售出现分流。 11月出口环比表现大幅低于往年季节性，部分受到“双十一”网购启动时间提前的影响。 从产品类别看，化妆品、服装鞋帽、（双十一全网全品类销售增速排名靠前）的产品销售对11月社零的同比拉动出现转负。 印证部分商品销售分流到10月份，11月份消费增速回落的逻辑。 二是，国际大宗商品价格回落，对相关板块消费额的价格因素形成负向拖累。 11月国际油价和金价均出现明显回调，黄金结束连续10个月的上涨，一度下破2500美元/盎司；WTI原油月线收于70美金下方；基于社零消费为名义值，两者对11月石油制品和金银珠宝板块的价格因素形成负向拖累。 剔除基数影响后，10-11月消费增长未有超季节性放缓，消费内生趋势未变。 基于单月数据的环比变化容易受到基数波动的影响，我们以10-11月的合并数据为基数，再来计算11月的环比和季节性均值的偏离，更能真实反映政策加码后消费复苏所处的阶段。 数据测算显示，10-11月合并数据较8-9月的合并数据的环比增长14.6%（非季调），高于2020、2022年的同期水平。 证 券研究报告•宏观简评 宏观简评报告 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提 供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务 必阅读正文之后的免责条款和声明。 图 1: “双十一”网购启动提前，部分商品销售出现分流 数据来源：wind，中信建投证券 图 2: 11 月交通投资环比增速弱于历史季节性 数据来源：wind，中信建投证券 -1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%石油制品金银珠宝粮油食品饮料 烟酒 服装鞋帽日用品化妆品家电 建筑装潢材料家具 体育娱乐用品书报杂志文化办公用品汽车大宗食品饮料穿着地产链文娱医药 通讯2024-102024-11-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2015-2022均值202420232022（拉动） 证 券研究报告•宏观简评 宏观简评报告 本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提 供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务 必阅读正文之后的免责条款和声明。 图 3: 高技术制造业和装备制造业工业生产同比改善幅度更为显著 数据来源：wind，中信建投证券 -4.0-2.00.02.04.06.08.010.012.014.0煤炭开采和洗选业石油和天然气开采化学原料和化学制品制造业橡胶和塑料制品业非金属矿物制品