美国银行业研究：WSFS Financial，深耕本土，现金管理业务助力存款端优势显著

WSFS Financial：深耕本土，现金管理业务助力存款端优势显著证券研究报告·美国银行业研究发布日期：2025年1月1日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：马鲲鹏makunpeng@csc.com.cnSAC 编号：S1440521060001SFC 中央编号：BIZ759分析师：李晨lichenbj@csc.com.cnSAC 编号：S1440521060002SFC 中央编号：BSJ178核心观点：净息差降幅小+中收增长迅速+信用成本保持相对低位，公司业绩有改善空间核心观点：公司在资负两端都具备优势，净息差在降息周期中相对小。随着利率逐步从限制级水平下降，信贷需求有望逐步改善，净利息收入表现应优于同业。非息收入方面，受益于财富管理和现金管理业务的快速增长，中收有望保持双位数增长的趋势。信用成本方面，公司不良率仍处相对高位，资产质量的压力主要是工商业贷款和按揭贷款不良在逐步暴露，商业房地产贷款资产质量反而较优。随着进入降息周期，工商业贷款的资产质量压力有望缓解，信用成本能够保持低位。净息差降幅小+中收增长迅速+信用成本保持低位，公司业绩有改善空间。WSFS银行历史悠久，经营区域主要是纽约和华盛顿之间的大特拉华河谷区域，覆盖特拉华、宾夕法尼亚、新泽西三州。区域性分布来看，特拉华州和宾州各占半壁江山。自1832年成立以来，WSFS 银行一直服务于大特拉华河谷区域，是美国十大历史最悠久的银行之一，也是在特拉华州本地经营历史最久的银行，在当地充分深耕，积累了广泛的本土客群。WSFS贷款投放以工商业贷款、商业房地产贷款为主。贷款结构来看，WSFS工商业贷款占比35%，商业房地产相关贷款（商业房地产+建设类）占比38%，按揭贷款占比7%，零售贷款占比16%。WSFS贷款投放以工商业和商业房地产为主，零售贷款占比合理。此外，工商业贷款行业投放非常分散，各细分行业占比基本在10%上下。资产端工商业贷款、商业房地产贷款利率较高，资产端定价有优势。WSFS贷款中占比较高的工商业和商业房地产贷款利率定价较高，基本在5%以上，资产端利率有优势。公司在贷款利率的定价优势一方面与长期深耕区域有关，在大本营的经营历史可与四大行比肩，客户基础雄厚。且公司本身经营区域处于经济更发达的东北部区域，毗邻纽约和华盛顿，市场利率本身或相对更高。另一方面，公司依托悠久的经营历史和持续深耕，在下沉市场更具优势，相对能够获得一定溢价。负债端，公司存款成本优势逐步形成，目前WSFS银行存款成本已处于同业较低水平。CASA占比和不计息存款占比均处高位。WSFS银行的CASA占比2012年后基本长期处于90%以上，最高达98%；而且不计息存款占比不断提高，最高达37%。从趋势和同业对比来看，WSFS银行的CASA占比长期明显高于可比同业水平，CASA占比平均值约超过KBW Regional的可比同业13pct左右，基本与四大行持平。从不计息存款占比来看，WSFS不计息存款占比逐年上升，并且目前已经明显超过KBW可比同业的平均水平。非息收入中手续费收入占大头，财富管理和现金管理是主要业务。近三年中收爆发式增长，财富管理业务趋势向好，AUA规模近年来呈现爆发式增长，增速保持在20%以上。现金管理业务建设了Cash Connect专属商标品牌，铺设ATM机广泛，非息收入保持极快增速，2020-2023年CAGR高达26%。资产质量处于行业平均水平，尚有压降空间。受疫情和高息环境影响，工商业贷款和按揭贷款不良率小幅抬头。随着利率环境改善，资产质量趋势有望好转。商业房地产贷款以住宅和工商业用地为主，办公楼占比不高，资产质量较为优异。疫情后不良率和净核销率有小幅增长态势，信用成本因此小幅抬升至0.5%左右，拨备覆盖率下降至300% ，但仍处于同业较高水平。预计随着进入降息周期，高息压力缓解，企业还款意愿将有改善，资产质量将逐步改善。净息差降幅小+中收增长迅速+信用成本保持相对低位，公司业绩有改善空间。预计公司2024-2026年营收增速为-0.7%、2.4%、6.7%；利润增速为-3.5%、1.3%、8.6%。2024-2026年ROTE为17.6%、14.9%、13.6%。当前股价对应24年PB为1.16倍。当前股价对应股息率1.1%，股息+回购的综合回报率为3%。21.1、历史悠久，深耕大特拉华河谷区域WSFS银行历史悠久，经营区域主要是纽约和华盛顿之间的大特拉华河谷区域，覆盖特拉华、宾夕法尼亚、新泽西三州。自1832年成立以来，WSFS 银行一直服务于大特拉华河谷区域，是美国十大历史最悠久的银行之一，也是在特拉华州本地经营历史最久的银行，在当地充分深耕，积累了广泛的本土客群。公司经营区域集中覆盖特拉华、宾夕法尼亚、新泽西三州，银行经营网点数分别达31家、50家、11家。截至1H24，公司总资产规模为207.5亿美元，总存款166.5亿美元，在全美排名第78。图 ： WSFS银行经营区域：主要在大特拉华河谷区域经营，覆盖特拉华、宾夕法尼亚、新泽西三州数据来源：S&P、公司财报、中信建投31.1、特拉华州和宾州各占半壁江山区域性分布来看，特拉华州和宾州各占半壁江山。公司主要区域在大特拉华河谷一带，特拉华州和宾州基本各占一半。存款份额来看，特拉华州存款占行内总存款的45%，市场份额为2.1%，在行业内排名第四。宾夕法尼亚州存款占行内存款同样在45%左右，市场份额1.4%，网点数50家，市场排名在第14名。此外新泽西州存款行内占比10%，市场份额0.4%，市场排名第31名。三州市场份额基本稳定，存款基本盘十分扎实。从经营区域主要行业来看，特拉华州以金融地产、商业服务产业为主，宾州以教育医疗和制造业为主。图 ：特拉华和宾夕法尼亚州是存款的主要来源，各占50%左右数据来源： S&P、公司财报、中信建投地区20242023变动市场排名网点数存款规模（百万美元）市场份额市场排名存款规模（百万美元）市场份额存款规模（百万美元）市场份额(pct)特拉华州4317,562 2.1%4 7,620 2.2%-58 0宾夕法尼亚州14507,509 1.4%13 7,424 1.4%86 0新泽西州31111,581 0.4%30 1,547 0.4%33 0地区第一大优势产业占比第二大优势产业占比第三大优势产业占比特拉华州金融、保险、房地产、租赁46%专业和商业服务13%教育医疗9%宾夕法尼亚州教育医疗13%制造业13%交运仓储5%新泽西州专业和商业服务18%批发贸易9%金融、保险、房地产、租赁25%图 ：大特拉华河谷区域以金融地产、商业服务产业为主，宾州以制造业为主41.2、贷款投放以工商业贷款、商业房地产贷款为主WSFS贷款投放以工商业贷款、商业房地产贷款为主。贷款结构来看，WSFS工商业贷款占比35%，商业房地产相关贷款（商业房地产+建设类）占比38%，按揭贷款占比7%，零售贷款占比16%。WSFS贷款投放以工商业和商业房地产为主，零售贷款占比