当强生产脉冲渐弱，基建有望接过大旗

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 宏观研究 [Table_ReportType] 专题报告 [Table_Author] 解运亮 宏观首席分析师 执业编号：S1500521040002 联系电话：010-83326858 邮 箱： xieyunliang@cindasc.com 麦麟玥 宏观分析师 执业编号：S1500524070002 邮 箱： mailinyue@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区宣武门西大街甲127 号金隅 大厦B 座 邮编：100031 [Table_Title] 当强生产脉冲渐弱，基建有望接过大旗 [Table_ReportDate] 2025 年 3 月 2 日 [Table_Summary] ➢ 2024 年底为完成经济增长目标，制造业出现一波强脉冲生产，2025 年开年随着强生产脉冲动力减弱，制造业 PMI 回落。我们认为，当强生产脉冲减弱，基建有望接过大旗。 ➢ 节后的企业复工和修复并不全面，修复的主要是大型制造业企业，中小企业还存在“硬伤”。随着春节后企业陆续复工复产，生产活动加快，2 月制造业景气度明显回升，录得 50.2%，但节后企业的修复并不全面。大型制造业企业恢复较为明显，创下 22 个月以来的最高景气度，产需两端均有明显回升，而中小型企业则存在不同的“硬伤”：中型企业的新订单下滑，小型企业则是生产端下滑。 ➢ 基建加速发力，带领建筑业 PMI 强势反弹。节后假日效应消退，与居民消费相关的服务业景气度回落，与此同时，投资项目也在节后陆续动工，基础设施项目建设施工进度加快，土木工程建筑业商务活动指数升幅较大。节后基建加速发力下，建筑业景气度强势反弹，体现节后基建投资全面发力。我们认为，随着各个重大基建项目的陆续启动，这些基建投资有望通过接续效应推动实物工作量集中释放，进而更好发挥稳增长的作用。 ➢ 当强生产脉冲渐弱，基建有望接过大旗。继去年年底制造业出现一波强生产脉冲之后，经济的增长动力还能来自哪里？我们认为内需、消费不可一蹴而就，再加上海外关税施压下，基建或是承接生产脉冲渐弱后较适合的接力棒。一是相较往年，今年各地重大项目清单发布节奏明显提前；二是今年 1-2 月地方债发行明显高于往年同期表现。而这并不意味着不重视消费，大力提振消费、适度加力基建投资有望是扩大内需的重要抓手。不过客观来说，消费的提振需要时间，而基建有望成为消费提振起来之前的一个过渡和支撑。基于此，当强生产脉冲减弱时，基建有望成为承接经济增长动能的重要支撑。 ➢ 风险因素：消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 目 录 一、节后的企业复工和修复并不全面 ............................................................................................... 3 二、基建加速发力，带领建筑业 PMI 强势反弹 ............................................................................... 6 三、当强生产脉冲渐弱，基建有望接过大旗 ................................................................................... 7 风险因素 .............................................................................................................................................. 9 图 目 录 图 1：今年春节次月和去年同期表现不一样 ........................................................................... 3 图 2：制造业中小型企业都有“硬伤” .................................................................................. 3 图 3：产需两端都有回升 ........................................................................................................ 4 图 4：重点行业 PMI 出现不同程度的上升 .............................................................................. 4 图 5：基础原材料行业的产需两端修复较多 ........................................................................... 5 图 6：生产和采购活动都较为活跃 ......................................................................................... 5 图 7：通用设备和电气机械产需均在扩张区间 ........................................................................ 6 图 8：建筑业扩张异常明显 .................................................................................................... 7 图 9：今年 1-2 月地方债发行明显高于往年 ........................................................................... 8 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 一、节后的企业复工和修复并不全面 2 月是今年春节后的第一个月，受节后企业复工的影响，2 月制造业 PMI 反弹，但其实节后的企业复工和修复并不全面。 制造业 PMI 的反弹主要由大型企业带动，制造业中、小型企业都有“硬伤”。春节后大型企业复工复产进度较快，景气水平明显回升。其中，大型企业 PMI 为 52.5%，比 1 月上升 2.6 个百分（图 1），创下 22 个月以来的最高景气度，产需两端均有明显回升（图 2）。相比之下，中小型企业节后生产经营活动恢复相对滞后，二者景气水平均有所回落，中、小型企业 PMI 分别为 49.2% 和 46