图说中国：2020年三季度

图说中国：2020年三季度 中金公司研究部 https://research.cicc.com 2020年7月20日  中金研究团队介绍 ………. p. 1  宏观经济…………….………… p. 3  市场策略…………….………… p. 21  固定收益 ………………….… p. 57  大宗商品 ………………….… p. 83 1 目录 返回目录 注：除特别说明，本产品中所有价格数据均截至2020年7月17日。 2 中金研究团队介绍 • 王汉锋, CFA • 刘刚 (Kevin), CFA • 李求索 • 王慧, CFA • 彭一夫 • 耿浩淼 (Julie) • 何璐 • 李赫民 量化策略 • 王浩 • 邓志波 宏观经济 市场策略 • 郭朝辉 • 马凯 • 房启超 大宗商品 固定收益 • 陈健恒 • 许艳 • 韦璐璐, CFA • 雷文斓 • 邱赛赛 • 牛佳敏 • 张烁文 • 于杰 • 彭文生 • 刘鎏 • 张梦云 • 常慧丽 • 周彭 返回目录 区域经济研究 • 吴慧敏 • 吴婷 • 李南南 宏观经济 返回目录 彭文生 SAC 执证编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892 3 核心观点 ►我们预计下半年全球经济渐进复苏，中国快于欧美。我们预计中国GDP增速从Q1同比-6.8%上升至Q4的6%附近，但仍需要观察美国疫情二次反弹的规模和潜在影响。 ►对应如此大幅度的增长反弹，通胀将维持在低位。疫情的冲击与随后的复苏均与隔离带来的物理限制有关。隔离放松，复工复产增加供给，但在疫情没有消失之前，民众仍存恐惧心理，抑制可选消费需求。同时，疫情期间累积的债务负担促使个人和企业积极复工复产增加收入，并控制消费和投资以修复资产负债表。 ►从应对疫情的结果看，财政政策在美国发挥了更大作用，货币信贷在中国的作用更大。M2增速显著加快，美国靠财政（美联储量化），中国靠信贷。美国有利率零下限，避免负利率要求财政发力，但即使利率下行还有空间，中国仍需重视过宽松度依赖信贷的副作用。历史数据显示，信贷扩张短期支持需求，但偿债负担在4-6个季度后变成对经济的拖累。 ►今年财政与货币政策明显加强纾困及稳需求力度，尤其在围绕提振消费和新型城镇化相关的政策方面（包括基础设施投入）。政府工作报告提出，要综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年。同时，一般预算赤字、抗疫特别国债、地方政府专项债合计，中央加地方政府融资比2019年增加3.6万亿元，中央加地方预算赤字率同比提升2.9个百分点。 ►平衡短期（经济周期）和中期（金融周期），在经济复苏阶段尤其需要警惕信贷扩张对房地产的刺激作用。在房价已经严重偏离普通百姓负担能力的情况下，靠地产拉动需求是饮鸩止渴。信贷大幅扩张可能延长金融周期调整的时间，促进中长期经济可持续增长需要财政发挥更大作用。 ►应对疫情带来财政与货币协同新思维，应重视央行的准财政功能。美联储应对疫情从“最后贷款人”变为“最先贷款人”，承担私人部门信用风险，是准财政行为，是否像“量化宽松”那样从危机措施变为常规工具值得观察。另外，历史不会简单重复，与其争论传统的财政赤字货币化，我们更应关注央行数字货币发挥财政功能的可能。 4 宏观经济 宏观经济 返回目录 5 欧美复工，全球经济逐渐恢复 资料来源：万得资讯，Clarkson，中金公司研究部 数据截止日期：2020年7月14日 宏观经济 返回目录 30405060708090100110Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20中金日度全球经济活动指数（GAT）2020201920187月14日53.3去年同期=1006 2季度中国经济重回正增长 *本页为中国GDP数据，除特殊说明外，本部分宏观数据均为中国数据。资料来源：CEIC，中金公司研究部 宏观经济 返回目录 -10-5051015202530Jun-08Jun-09Jun-10Jun-11Jun-12Jun-13Jun-14Jun-15Jun-16Jun-17Jun-18Jun-19Jun-20GDP同比增速名义GDP同比增速实际GDP同比增速%3.23.1消费回升慢于工业生产和投资 7 宏观经济 资料来源：CEIC，中金公司研究部 返回目录 -30-25-20-15-10-505101520162017201820192020%社会消费品零售总额同比固定资产投资同比工业增加值同比8 国内开工率稳定在90%以上 宏观经济 资料来源：G7，万得资讯，各城市地铁运营官网，CEIC，中金公司研究部 返回目录 2030405060708090100110120JanFebMarAprMayJunJul中金日度开工指数20202019201893.5 表示整个经济的产能利用率相当于春节前正常水平的93.5%7月5日7月6日7月7日7月8日93.193.393.193.5春节前第三周平均 = 100405060708090100110JanFebMarAprMayJunJul日耗煤指数20182019202087.5表示日耗煤相当于春节前正常水平的87.5%7月5日7月6日7月7日7月8日86.286.385.887.5春节前第三周平均 = 100固定资产投资恢复较快，尤其是地产与基建投资 9 宏观经济 *本页为中国固定资产投资数据。资料来源：CEIC，中金公司研究部 返回目录 -40-30-20-1001020304050Jun-12Jun-13Jun-14Jun-15Jun-16Jun-17Jun-18Jun-19Jun-20固定资产投资增速总体固定资产投资基建投资制造业投资房地产开发投资YoY (%)10 线上消费恢复快于线下，商品消费恢复快于服务 宏观经济 资料来源：CEIC，中金公司研究部 返回目录 -30-20-100102030405020162017201820192020YoY (%)零售额同比增速线上商品零售同比线下商品零售同比-50-40-30-20-100102020162017201820192020YoY (%)销售收入同比增速餐饮销售商品零售11 2季度出口增长好于预期，但仍面临一定压力 宏观经济 资料来源：万得资讯，中金公司研究部 返回目录 020406080100120140160180200-20-15-10-50510152025302Q124Q122Q134Q132Q144Q142Q154Q152Q164Q162Q174Q172Q184Q182Q194Q192Q20中国国际货物贸易贸易差额（右轴）进口增速（美元计价）出口增速（美元计价）YoY (%) 十亿美元2530354045505560Jun-11Jun-12Jun-13Jun-14Jun-15Jun-16Jun-17Jun-18Jun-19Jun-20制造业PMI：新出口订单%12 防疫物资出口快速增长，一般消费品明显下滑 宏观经济 资料来源：CEIC，万得资讯，中金公司研究部 返回目录 -40-20020406080100120201520162017201820192020Y