休闲娱乐行业主题研究：本地出行，众彩纷呈

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2021 年 4 月 25 日 主题研究 本地出行，众彩纷呈 观点聚焦 投资建议 互联网开始逐步渗透到出行领域，过去 5 年网约车和共享单车的市场规模复合增速分别为 55%/388%，这是共享出行新范式颠覆了传统出行市场的结果。我们认为在城镇化率继续提升、国家提出碳中和的背景下，结合数字化技术的本地出行市场未来仍充满想象空间，网约车（快车、专车、顺风车、网约出租车等）和共享单车及电单车会呈现多点开花、众彩纷呈的景象。 理由 市场概览：2025 年本地出行市场或达 1.7 万亿元。我们测算 2019 年本地出行市场规模为 9,803 亿元，过去 5 年复合增速 7%，其中四轮车/两轮车/城轨/公交市场 规 模 占 比 分 别 为76%/1%/9%/14% （ 相 应 客 运 量 占 比 分 别 为33%/10%/15%/42%），过去 5 年市场规模增速最快的是两轮车和城轨，CAGR 达到388%/14%（相应的客运量 CAGR 为 262%/14%），四轮车市场规模 CAGR 为 8%，但其中网约车（含专快车和网约出租）CAGR 达到 55%，而巡游出租车 CAGR 为-1%。市场规模和客运结构的变化可以看出过去几年本地出行 “低碳化、共享化”趋势明显。我们认为未来本地出行市场仍然会蓬勃发展：1）需求端：人均收入上行将带来更高的出行需求，2）供给端：本地出行数字化不断推进将有效提升运力使用效率和降低碳排放。我们预计到 2025 年本地出行市场将达到约 1.7 万亿元，复合增速为 9%，驱动力主要来自四轮车和二轮车。 四轮出行：万亿元市场，网约车崛起，出租车式微，双边平台，流量为王：1）行业空间：2019 年四轮出行市场规模约 7,433 亿元，其中出租车（巡游+网约）/网约车/顺风车市场分别约为 4,884(4,701+183) /2,409/140 亿元，占比分别为66%(63%+3%)/32%/2%，过去四年增速分别为-0.8%（-1.3%,21.5%）/60%/3%。我们预计到 2025 年市场规模将达到 1.36 万亿元，其中出租车网约、顺风车、网约车市场规模 CAGR 分别为 32%/48%/25%，为四轮车市场中快速增长的细分市场；2）竞争格局：主要有互联网出行平台（如滴滴）、主机厂旗下平台（如曹操出行）、聚合平台（如高德地图）三类参与者。网约车市场滴滴份额最高，市场头部集中明显，但由于属地特征和潮汐带来的波峰波谷（波峰时总是供不应求），仍存规模小的参与者；3）盈利模式：收入为交易金额抽成，轻资产运营的企业扩张快，有望获得更多流量，企业盈利与否取决于细分市场竞争程度，目前顺风车已经开始盈利。 两轮出行市场科技赋能，B2G2C 模式下运营精细化要求高：1）行业空间：我们预计 2025 年共享两轮车市场规模接近 500 亿元，其中共享单车/共享电单车市场规模 241 亿元/221 亿元（其中共享电单车主要由下沉市场驱动），分别对应2020-2025 年 CAGR 为 19%/40%；2）市场格局：共享单车行业形成三足鼎立的格局；而共享电单车业务已有盈利模式，发展也较快，竞争格局尚未稳定；3）盈利模式和核心竞争力：我们认为共享两轮车企业需要同时具备 B 端制造能力、G端政府关系及 C 端获客实力，而重资产投入和科技实力或构成核心竞争力。从盈利能力，当前重点仍在增收（加大投放），而未来，改善 UE（如提高翻台率）将越来越重要。 本篇文章也分析了 Uber，其在打造一站式出行平台的同时也均致力于开拓本地生活服务平台，形成本地出行和本地生活协同生态。 风险 网约车监管更加严格，共享单车竞争加剧。 杨鑫，CFA 分析员 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553 xin.yang@cicc.com.cn 赵欣悦 分析员 SAC 执证编号：S0080518070009 SFC CE Ref：BNN872 xinyue.zhao@cicc.com.cn 尹佳瑜 分析员 SAC 执证编号：S0080520090003 jiayu.yin@cicc.com.cn 张文杰 分析员 SAC 执证编号：S0080520120003 wenjie.zhang@cicc.com.cn 相关研究报告 • 交通运输物流,科技 | 交通运输“十四五”展望：深度融入内外双循环，绿色化智能化可期 (2021.03.30) • 交通运输物流 | 绿色交通：新能源风劲潮涌，碳中和任重道远 (2021.03.22) • 交通运输物流 | 城市血脉，畅通未来——中国基础设施REITs 之城市轨道交通篇 (2021.03.11) • 交通运输物流 | 钢铁通途，重铸雄风——中国基础设施REITs 之铁路篇 (2021.02.22) • 交通运输物流 | 国之动脉，借风续写辉煌——中国基础设施 REITs 之公路篇 (2021.01.05) 中金公司研究部：2021 年 4 月 25 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 导言 ....................................................................................................................................................................................... 5 本地出行：近万亿元市场规模，出行结构低碳共享化 ....................................................................................................... 6 本地出行需求强劲，结构上趋向“低碳化、共享化” ...................................................................................................... 6 本地出行市场规模近万亿元，四轮出行占主要地位 ..................................................................................................... 8 数字化与碳中和在本地出行相得益彰................................................................................................................................ 10 互联网打造的本地共享出行新范式：双边平台与新型租赁 ....................................................................................