港口、航运行业：关注下半年航运旺季，未来两年有望继续周期向上

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2018 年 7 月 9 日 港口、航运 关注下半年航运旺季，未来两年有望继续周期向上 观点聚焦 投资建议 上半年业绩预览：干散货改善，集运下滑，油运亏损。超预期：中外运航运（干散货）；低于预期：中远海能、招商轮船、中远海特。下半年关注航运旺季：集运三季度，干散货和油运四季度。 理由 在手订单占现有运力的比值处于十年低点，2019~2020 年运力交付减少，且压载水公约（2019 年，或促使加速拆解）、低硫燃油限制（2020 年，或促使降速航行）将有助于消化有效运力，我们认为供给增速放缓驱动的航运波动向上周期有望延续。贸易摩擦在不进一步升级的情况下对航运需求影响有限：Clarksons 测算对 500亿美元商品加征关税涉及全球集装箱、干散货运量的 1.1%、1.2%。 干散货：2016 年 BDI 见底，2017~20 年周期向上，主要得益于新船交付减少（2017~19 同比减少 19%/26%/5%）。需求端中国铁矿石进口增速放缓，但与全球经济相关的小宗散货继续贡献增量。 集运：2016 年全行业亏损后出现的破产和并购大幅提升集中度，竞争格局改善。今年是前期大船订单的交付期，上半年运价下跌，但交付压力从三季度开始减小，叠加需求旺季，运价上涨可期（6月 29 日欧、美线运价环比上涨 6%、29%）。预计 2019、20 年交船减少 26%、44%，供给增速将低于需求增速，周期向上。推荐亚洲区域集运龙头海丰国际（年初至今跑赢市场 16 个百分点）。 关注油运拐点：市场从 2016 年连续三年向下，今年运价创历史最低，拆船量创历史最高，运力增速大幅放缓（仅 1.2%），供需关系有望逆转。伊朗因制裁可能将 VLCC 船队用做海上浮舱，将进一步减少有效运力。原油库存低于 5 年均值，有望开始补库存进程，OPEC 增产利好油运需求（对冲伊朗制裁对产量的影响）。待中报业绩风险释放后关注估值处于底部的招商轮船和中远海能 A/H。 港口：不同货种吞吐量增速分化，偏好低估值集装箱港口：青岛港、中远海运港口（与母公司港航联动，吞吐量增速快）、招商局港口（处臵深赤湾的一次性收益）、上港（邮储银行按权益法核算）。 盈利预测与估值 当前股价对应 2019 年估值：中外运航运 0.5x P/B，海丰 12.1x P/E（股息收益率 5.4%），中远海能 A/H 0.6/0.4x P/B，招商轮船 1.1x P/B，青岛港、中远海运港口、招商局港口 7.6x/8.8x/8.1x P/E。 风险 贸易摩擦升级，全球需求放缓，油价大幅上涨，新船订单大增。 目标 P/E (x) 股票名称 评级 价格 2018E 2019E 上港集团-A 推荐 8.33 14.7 13.2 中远海能-A 中性 4.80 26.9 14.9 招商轮船-A 中性 3.94 47.9 22.8 中远海特-A 中性 4.10 40.9 34.3 唐山港-A 中性 2.80 9.0 8.7 天津港-A 中性 8.90 15.5 13.8 青岛港-H 推荐 7.39 8.1 7.6 中远海运港口-H 推荐 8.85 9.7 8.8 中外运航运-H 推荐 2.90 14.5 9.5 招商局港口-H 推荐 29.34 5.7 8.1 海丰国际-H 推荐 10.65 13.1 12.1 中远海能-H 中性 4.20 19.1 10.6 中金一级行业 交通运输 相关研究报告 •航运 | 中美贸易摩擦不考虑进一步恶化的情况下对航运需求影响有限 (2018.06.18)•中远海运港口-H | 五年目标新起点：全球化、协同效应与控制力(2018.06.11)•青岛港-H | 2018 年 1 季度盈利维持高速增长；2017 年分红比例超预期 (2018.05.21)•航运 | 中美联合声明将扩大中国从美农产品和能源进口，利好航运和港口 (2018.05.20)•航运 | 十年等一回之航运市场持续跟踪 (2018.03.06)•航运 | 十年等一回：航运市场周期分析 (2018.02.05)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部 杨鑫，CFA 刘钢贤 分析员 联系人 xin.yang@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref： APY553 gangxian.liu@cicc.com.cn SAC 执证编号：S0080117080022 5872861001141282017-072017-102018-012018-042018-07相对值 (%) 沪深300 中金航运 中金港口 中金公司研究部: 2018 年 7 月 9 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 航运：关注下半年旺季，未来两年有望继续周期向上 ....................................................................................................... 4 上半年干散货标的跑赢市场 .................................................................................................................................................. 4 贸易摩擦影响几何？不考虑进一步升级的情况下影响有限 ............................................................................................... 5 干散货：未来两年继续周期向上 .......................................................................................................................................... 6 集装箱：新船交付高峰期已过，2019 年需求增速有望快于供给 ...................................................................................... 9 油运：拆船大幅增加，供需关系有望逆转，关注拐点 ..................................................................................................... 12 环保要求对航运的影响：压载水公约和低硫燃油限制 ..................................................................................................... 16 港口：吞吐量增速分化，关注超跌集装箱港口 .................................