网易S(9999.HK)2022Q1业绩点评：游戏业务韧性十足保持增长，《暗黑破坏神》全球预约量超3500万

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 传媒 2022 年 05 月 25 日 网易-S（09999.HK）2022Q1 业绩点评 推荐 （维持） 游戏业务韧性十足保持增长，《暗黑破坏神》 全球预约量超 3500 万 目标价区间：166-205 港元 当前价：155.60 港元 事项：  网易 22Q1 营收为 236 亿元，同比增长 14.8%，表现好于预期。其中网络游戏营收达到 173 亿元，同比增长 15.35%；有道业务收入 12 亿元，同比降低 10.4%；创新及其他业务营收 30 亿元（2021Q3 起口径发生调整），同比增长 11.49%；Q1 公司云音乐业务实现营收 21 亿元，同比增长 38.6%;归属于公司股东的净利润为人民币 43.94 亿元，同比降低 1.01%。非公认会计准则下归属于公司股东的净利润为人民币 51.18 亿元，同比增加 0.73%。 评论：  老游基本盘稳健，端游创历史新高。网易 2022Q1 网络游戏营收达到 173 亿元，同比增长 15.3%，表现明显好于同业；其中手游实现收入 115.55 亿元，yoy+5.96%；端游实现收入 57.2 亿元，yoy+40.47%。Q1 在线游戏毛利率为 65.1%，同比增长0.5pct，递延收入则下滑至 120.5 亿元，环比减少约 0.82 亿元。Q1 游戏业务表现优异，端游方面主要系春节活动加持下老游《梦幻西游》流水创新高叠加《永劫无间》持续保持高位；手游方面，预计主要为核心产品运营稳健+《哈利波特》贡献部分增量，持续验证公司长线运营能力。此外，4 月《永劫无间》职业联赛启动，电竞体系搭建下流水有望保持。  坚持研发投入，海外或是长期亮点。公司 Q1 研发费用 34 亿元，同比增长 11%，公司始终将研发能力作为核心竞争力。同时公司持续发力海外，已在日本、北美等地布局多家工作室，致力面向全球游戏研发。近期《天谕》《指环王手游》已于 4 月上线日本，且多款重磅产品海外即将上线，《暗黑破坏神》预计于 6 月 2日和 6 月 23 日分别在海外（暴雪发行）和国内上线，目前全球预约量已超 3500万，中国区预约量超 1500 万。此外《哈利波特》也有望于 H2 在海外上线，重磅产品加持下海外业务潜力较大；同时公司储备《永劫无间》主机版、《隐世录》、《逆水寒手游》等众多新品，海内外皆有放量可能性，后续业绩延续性好。  有道停止学科培训服务收入下滑，云音乐增长稳健。Q1 有道业务收入 12 亿元，同比降低 10.4%，主要系 22Q1 起停止提供学科类课外培训服务，毛利率 53.1%，持续改善，预计未来重心转向智能硬件、STEAM 课程、成人与职业教育等业务。Q1 公司创新及其他业务实现营收 30 亿元，同比增长 11.49%；Q1 公司云音乐业务实现营收 21 亿元，同比增长 38.6%，主要系会员订阅及社交娱乐服务增长，毛利率为 12.2%，同比增长 15.3pct，成本控制下毛利率环比持续改善。  盈利预测、估值及投资评级。根据 Q1 业绩情况我们调整了公司预期，预测公司2022~2024 年归母净利润分别为 181 亿元/205 亿元/224 亿元（2022~2024 年原预测为 182 亿元/202 亿元/222 亿元）；当前股价对应 2022~2024 年 PE 分别为23.9/21.2/19.3X。采用 SOTP 法进行估值：游戏业务给予 20~25 倍 PE（5000~6300亿港元），有道业务按照当前美股市值归属网易 23 亿港元；有道云音乐按照当前市值归属网易 74 亿港元，其他业务给予 2XPS。汇总后对应 2022 年目标价区间166~205 港元，维持“推荐”评级。  风险提示：游戏版号限制；游戏上线不及预期；出海政策风险。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 87,606 99,137 112,986 124,383 同比增速(%) 18.9% 13.2% 14.0% 10.1% 归母净利润(百万) 16,857 18,112 20,477 22,436 同比增速(%) 39.7% 7.4% 13.1% 9.6% 每股盈利(元) 5.15 5.52 6.24 6.83 市盈率(倍) 25.6 23.9 21.2 19.3 市净率(倍) 4.5 3.1 2.6 2.2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2022 年 5 月 25 日收盘价 证券分析师：刘欣 电话：010-63214660 邮箱：liuxin3@hcyjs.com 执业编号：S0360521010001 公司基本数据 总股本(亿股) 32.84 已上市流通股(亿股) 32.84 总市值(亿港元) 5100 流通市值(亿港元) 5100 资产负债率(%) 36.09% 每股净资产(元) 29.74 12 个月内最高/最低价 188.44/108.30 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《网易-S（09999.HK）2021Q4 业绩点评：爆款游戏推动网易收入增长，后续关注《暗黑破坏神》与出海进展》 2022-03-01 《网易-S（09999.HK）2021Q3 业绩点评：《永劫无间》打破端游记录，《哈利波特》有望开启全球化战略》 2021-11-18 《网易-S（09999.HK）2021Q2 业绩点评：《哈利波特》稳居畅销总榜第一，看好后续产品国际化战略》 2021-09-19 华创证券研究所 股票报告网 网易-S（09999.HK）2022Q1 业绩点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、2022Q1 营收增长超预期，利润释放略有降速 ............................................................... 4 二、游戏主业表现稳健，PC 游戏持续高增 ........................................................................... 6 三、网易有道业务转型收入下滑 ............................................................................................. 7 四、创新业务不断发展，云音乐业务增长较快 ..................................................................... 8 五、云音乐毛利率改善，其余业务毛利率稳定 ..................................................................... 9 六、风险提示 .