李宁(2331.HK)疫情扰动去年业绩，零售流水增长有望持续修复

李宁公司（2331.HK） 疫情扰动去年业绩，零售流水增长有望持续修复 山证国际——公司研究 投资要点： 疫情扰动去年零售表现，零售流水增长有望持续修复：受到疫情期间闭店以及消费需求疲软等影响，叠加 2021 年的高基数，李宁公司去年整体零售流水同比录得单位数增长，明显低于 2021 年同期表现(50%-60%增长)。其中，公司销售点（不包括李宁 YOUNG）四季度线下渠道零售流水同比录得逾 15%下跌，较二季度高单位数的下跌幅度有所扩大。按渠道划分，线下零售渠道和批发渠道同期分别录得约 15%和逾 20%同比下跌。此外，电商渠道同期零售流水则受限于物流速度减缓等而同比录得中单位数增长，明显低于三季度约 25%增幅。在国家整体防疫政策优化下，公司表示其门店的客流今年以来已逐步恢复，1-2 月线下零售流水已录得低单位数增长，3 月上旬恢复趋势得到进一步强化，增速实现双位数增长，预期公司零售流水增长在低基数效应下有望持续修复。 鞋类收入实现高增长，折扣加深等导致利润率承压：受疫情影响，李宁公司去年收入同比增长约 14.3%，相较 2021 年(约 56.1%)有所减缓。其中，公司期内策略性提升专业产品占比和鞋产品占比，鞋类收入同比增长约 41.8%，收入占比约达 52.2%，超越服装(约 41.5%)。疫情下收入增长放缓、库存积压共同导致公司加深产品折扣，叠加成本较为刚性，公司去年毛利率同比下跌 4.6 个百分点至约 48.4%。同期，公司经营利润率和利润率则分别下跌至约 18.9%和 15.7%。 存货周转天数有所上升，存货结构则保持健康：针对疫情的变化，李宁公司去年 3 月下旬开始实施一系列库存管控措施，去年底整体库销比虽然由 2021 年底的 3.9 个月上升至 4.2 个月，但仍维持在疫情前 (2019 年)的健康水平。于去年 12 月底，公司拨备前存货额达到约 25.5 亿元，较2021 年 12 月底约 18.7 亿元增加约 36.6%，导致存货周转天数增加 4 天至 58 天，主要是由于公司生意规模扩大，以及按计划提前进行业务布局所致。此外，公司一年以上的存货占比仅达5%，低于2021年底6%。 盈利预测与投资建议：考虑了 2022 年业绩各因素后，我们对李宁公司(2331.HK)未来财务数据的相关假设做出了修正，预期公司于 2023 至2025 财年的利润分别约为 47.4 亿元、58.7 亿元及 70.4 亿元，同比上升约 18.1%、24.0%及 19.9%。根据现金流折现估值模型之测算，我们调整公司目标价至 71.3 港元，对应 2023 财年、2024 财年和 2025 财年之预测市盈率分别约 33.5 倍、27.0 倍和 22.5 倍。基于目标价较 3 月 20 日收市价 55.6 港元有约 28.3%的上涨空间，因而维持公司“买入”评级。 财务摘要： 报告日期： 2023-03-21 业绩点评 投资评级： 买入 基本数据 所属板块 运动服饰 最新价 55.6 港元 市值 1,465.6 亿港元 52 周区间 39.8-82.70 港元 3 个月日均成交量 13.5 百万股 主要股东持股比率 10.57% 数据来源：WIND、HKEX 注：截止 2023 年 3 月 20 日 一年行情图 数据来源：Bloomberg 业绩更新：《鞋类收入增长亮眼，库存周转保持在健康水平》-20220815 首次覆盖：《国潮文化助驱业绩快速增长，童装业务将成为新增长引擎》-20220705 分析员 姓名：高景东 中央编号：AYP093 电话：+852-2501 1037 电邮：tony.ko@ssif.com.hk 单位：亿元人民币2020202120222023E2024E2025E收入144.6225.7258.0297.3357.0413.1毛利70.9119.7124.8145.7176.7206.6经营利润22.051.448.957.371.385.7利润17.040.140.647.458.770.402040608010021/3/20227/4/202227/4/202217/5/20222/6/202221/6/20228/7/202226/7/202211/8/202229/8/202215/9/20223/10/202220/10/20227/11/202223/11/20229/12/202229/12/202217/1/20237/2/202323/2/202313/3/2023山证国际 www.ssif.com.hk 仅供内部参考，请勿外传 李宁公司（2331.HK） 2 目录 1.疫情扰动去年业绩，零售流水增长有望修复 .................................................................................. 3 1.1 销售网络在下半年疫情影响下仍实现逆势扩张 ........................................................................ 3 1.2 疫情扰动去年零售表现，零售流水增长有望持续修复 ............................................................ 3 1.3 鞋类收入实现高增长，折扣加深等导致利润率承压 ................................................................ 5 2.库存周转天数有所上升，存货结构保持健康 .................................................................................. 6 3.盈利预测与投资建议 .......................................................................................................................... 7 4.投资风险 .............................................................................................................................................. 8 5.财务报表摘要 .............................................................................................................