EY+城投公司化债转型的相关研究

城投公司化债转型的相关研究2023年3月Written by专题课题组安永研究院国有资产管理课题组作者团队曹春烨王骏遥、张浩男、张 旭林复嘉、程 然、谢昕彤本研究于2023年3月刊发在《国有资产管理》杂志（2023年第3期）目录城投公司债务风险的严重性及广泛性06城投公司债务风险的理论分析及形成机理09城投公司救助的重要意义12当前城投化债主要方案和思路14城投公司的救助建议17结语 & 参考文献2112345摘要随着全国城投非标违约事件的增多，城投债务风险已经成为当下热议话题，对于城投债务的化解救助已经到了刻不容缓的地步，一方面是城投公司债务整体规模已不容小觑，另一方面是地方城投信仰仍是地方政府融资环境的“晴雨表”和“风向标”。针对城投的债务风险，多地政府及不少专家学者已提出了不同类型的债务化解方案，包括债务重组、破产重整、央行收购以及中央财政转移支付。本文通过对城投公司债务现状的介绍、国家政策导线的解读，以及化债转型成功的城投案例的梳理，尝试提出城投公司化债转型的短期和中长期建议，旨在为城投公司高质量资产管理建设与长期价值创造提供帮助。近年来，全国城投非标违约事件频发，并呈现出增多态势，城投债务风险逐渐暴露，城投信仰岌岌可危。各地城投债务风险已经到了地方政府无力自行解决的地步，这也从侧面说明了地方财政面临的困境。对于城投债务的化解救助已经到了刻不容缓的地步，一方面是城投公司债务整体规模已不容小觑，另一方面是地方城投信仰仍是地方政府融资环境的晴雨表和风向标。针对城投的债务风险，多地政府及不少专家学者已提出了不同类型的债务化解方案，包括债务重组、破产重整、央行收购，以及中央财政转移支付，无论使用何种方式，都依赖于中央及地方政府的共同努力：短期来看，统筹化解存量债务，需要紧急出台关于城投流动性风险化解的政策，以最快速度恢复城投公司的再融资能力；长期来看，深化财权与事权改革，完善转移支付制度，从根本改善城投公司的债务结构，同时引导城投公司由体制化城市建筑商转为市场化城市资产运营商。本文参考的资料主要包括以下三个方面：一是关于城投债务风险的形成机理，参考了多位专家发表的观点，如上海财经大学校长刘元春等人；二是关于城投债务的最新数据，查阅了最新的数据统计，如天风证券、广发证券、中诚信等机构发表的城投数据的统计和梳理；三是关于城投化债转型的政策支持，我们查阅了国务院等国家机关近年来下发的政策指引、指导意见，以及相关通知等。5城投公司化债转型的相关研究6非标违约增多，城投信仰岌岌可危，城投已处于不得不救的关键节点根据企业预警通的不完全统计，2018年～2022年7月，全国城投累计发生非标违约事件约174起，并呈现出增多态势，城投债务风险逐渐暴露，城投信仰岌岌可危（见图1）。2018年上半年，国家发展改革委、财政部分别出台了防范地方债务风险、规范地方政府和国企投融资的相关文件，城投政策持续收紧。在此背景下，城投非标违约开始发生；2018年下半年至2020年，国务院出台政策引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求，在不新增隐性债务的情况下，允许金融机构对隐性债务进行借新还旧及展期，政策的边际宽松使得非标违约事件有所下降；2021年以来，随着《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》等文件的出台，城投融资政策再次收紧，城投非标违约事件再次增多。城投公司债务风险的严重性及广泛性城投公司化债转型的相关研究图1 2018～2022年7月城投非标违约事件数量统计 数据来源：企业预警通，安永分析。～7各地财政自给率严重不足，城投非标违约可能只是开始根据国家统计局数据，近年来，受经济下行压力、叠加减税降费规模扩大及新冠疫情影响，全国地方财政收入不及预期，财政自给率整体呈下降趋势，2020年全国地方财政自给率下降至48%，创历史新低；2021年以来，随着疫情防控取得一定成效，经济逐渐复苏，财政收入呈现恢复性增长，但全国地方财政自给率仍处于历史低位，各地财政压力依然较大（见图2）。分地区来看，2021年度全国31个主要省市中，22个省市财政自给率不足50%，更有4个省市财政自给率不足30%，主要集中于西北、东北等经济发展水平不足的地区（见图3）。城投公司化债转型的相关研究 图2 2012年～2021年全国地方财政自给率数据来源：国家统计局，安永分析。82022年上半年，受国内疫情反复、国内外形势错综复杂等情况影响，经济复苏态势受阻，政府财政收入增速放缓；同时，教育、社保等民生和疫情支出有增无减。财政收入增长乏力，刚性支出持续增长，使得财政自给率进一步下降，地方财政收支的矛盾不断加大，国内城投债务的危机凸显。城投公司化债转型的相关研究 数据来源：国家统计局，安永分析。图3 2021年全国各省市财政自给率9城投债务风险的理论分析1.公共产品的市场失灵。根据政治经济学的公共产品理论：公共产品是全社会成员所必须消费的产品，然而公共产品的非排他性和非竞争性决定了公共产品难以依赖市场机制实现有效供给，需要政府提供供给。公共产品的供应量由公共产品的社会边际收益与社会边际成本决定，当两者相等时的产量即为公共产品最佳供应量。然而，公共产品的非排他性，使得公共产品无法将拒绝为其支付费用的消费者排除在受益范围之外，即通过市场交换获得公共物品的消费权利机制出现失灵；同时，公共产品的非竞争性意味着消费者人数的增加并不对生产成本产生影响，即增加消费者的边际成本为零。公共产品的上述特点直接决定了市场化供应机制的失灵。在我国经济发展过程中，受资金不足等因素影响，地方政府通过城投公司向社会提供了大量的公共产品，公共产品的市场失灵也大大影响了城投公司资产的收益性及其融资能力。2.财政分权理论。南开大学经济学院的徐斌在《财政联邦主义理论与地方政府竞争》一文中指出，财政联邦主义认为，中央政府与地方政府在公共产品供给方面各有优势，为了最大化公共产品的社会效益，需要通过财政分权使中央政府与地方政府分工提供公共产品，这就要求给与地方政府与其支出责任相适应的财政自主权。首先，由于信息的限制，中央政府难以根据各地居民差异化的偏好，提供满足其需求的个性化公共产品。而地方政府基于其属地优势，能够迅速、高效地掌握当地居民的偏好，从而能提供更契合当地居民需求的公共产品；其次，相较于中央政府，地方政府提供公共产品的效率更高。这种效率的提升源于两方面，一是地方政府由当地居民直接选举产生，选举机制约束和激励了地方政府提供满足居民需求的公共产品；二是经济学家蒂伯特提出的“以足投票”理论，即居民可以根据公共服务产品的供应质量选择适合居住的地区。因此，为了最大化公共产品的社会效益，需要给与地方政府与其责任相适应的财政自主权。城投公司债务风险的理论分析及形成机理城投公司化债转型的相关研究10城投债务风险的形成机理1.财事失衡——地方政府财权与事权的不匹配助长了城投债务。现任上海财经大学校长的刘元春，于2020年在《地方政府信用持续扩张是双循环的核心堵点之一》一文中指出，金融循环、资源要素循环中最大的断点，不是物流和交通，而是地方政府事权、财权的错配所必然演化出的地方政府融资行为、信用扩张行为。这构成了资本和要素区域化流动的障碍，成为新格局中的最大堵点。也就是说，受经济发展