食品饮料周思考（第15周）：春糖感想：加大力度配置白酒，先高端后次高端

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 春糖感想：加大力度配置白酒，先高端后次高端 -周思考（第 15 周) 食品饮料 证券研究报告/行业周报 2023 年 4 月 16 日 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号： S0740517030001 电话：021-20315138 Email： fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 分析师：何长天 执业证书编号：S0740522030001 Email：hect@zts.com.cn 研究助理：晏诗雨 Email：yansy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 120 行业总市值(亿元) 59483.58 行业流通市值(亿元) 24758.51 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 1. 山西汾酒：一季度表现好于预期，看好全年高质量发展 2. 东鹏饮料：一季度业绩好于预期，看好全年盈利能力持续向上 3. 燕京啤酒：一季度实现开门红，改革成果加速兑现 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价(元) EPS PE PEG 评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 贵州茅台 1713.42 41.76 49.93 69.76 80.51 49.09 34.32 24.56 21.28 1.00 买入 五粮液 175.59 6.02 7.00 8.28 9.45 36.99 25.08 21.21 18.58 1.31 买入 山西汾酒 243.31 2.55 6.48 8.76 11.09 148.92 123.84 37.55 27.78 0.59 买入 燕京啤酒 13.63 0.08 0.13 0.20 0.28 104.70 104.85 68.15 48.68 1.33 买入 李子园 23.68 0.88 0.73 1.06 1.39 56.48 32.44 22.34 17.04 1.36 买入 味知香 21.16 1.33 1.50 2.14 2.81 71.51 44.80 31.40 23.91 1.10 买入 备注：股价为 2023 年 4 月 14 日收盘价，其中贵州茅台 22 年 EPS 来源于公司年报。 [Table_Summary] 投资要点  春糖感想：我们团队全程参与了 2023 年春季糖酒会，参加了多家企业交流以及主流论坛，因各类担忧导致白酒板块下跌，我们认为，白酒板块有些错杀。核心逻辑如下：  产业人士普遍比金融人士悲观。根据多年与产业人士的沟通经验，产业人士普遍比金融人士更为悲观。2020-2022 年，食品饮料产业运营确实碰到了一些挑战，产业的认知大多停留在惯性中，另外，如出现近 2 年不挣钱以及大量库存压在手中，产业确实难言乐观，短期困难被放大。但是，酒店展和主会展均是人气旺盛，在本届糖酒会有来自 42 个国家和地区的 6517 家食品饮料、酒类、调味品、机械包装及技术服务企业参展，展会召开首日即有 17 万人次观众入场参观，创下历年新纪录。三天展期，观展总人数达 38.6 万人次。4 月 6-13 日，成都酒店总客流量 325 万人次，较去年同期增长约 1980%。酒店预订量 293 万单，较去年同期增长 712%。我们认为，有人流就应该有信心；  我们认为，短期的销量不具备代表性，线性外推不可取。部分论坛指出，2012-2022年，白酒销量大幅下降的言论，并且线性外推未来的销量继续明显下降的言论；我们认为，此言论存有 2 个问题：其一，以前的销量统计口径与现在的口径不一样，当下的销量统计口径统计的主要反映规模以上的白酒企业产量；其二，线性外推未来的销量更不可取，2020-2022 年，餐饮行业负增长，消费场景受到抑制，疫情实实在在影响了一些消费机会，商场专业人士反馈，主流商场去年人流普遍下降 3-4 成，因此，白酒销量不可以线性外推；长周期看，白酒商务宴请、礼赠等场景白酒仍为刚需，难以替代，参考国际，人均饮酒量下行空间不大，后续有望趋稳。  我们认为，对于消费降级以及价格起不来不必过度担心。短期来看，白酒价格区间震荡，商家这两年盈利一般，尤其是二级经销商；我们也了解到 2022 年中国奢侈品增速下降了双位数；但是，从日本、新加坡等市场数据来看，疫情之后的啤酒等酒类价格都是提升的，在经济仍然保持稳健增长的当下，消费升级依旧是主逻辑。  白酒：板块低点，布局良机。  白酒起来，价格作为核心指标。我们一直认为，比报表更能反映产业实在情况的是价格，尤其是批发价格。如核心产品价格走高，反应产业链利润在增厚，资本愿意给更高的估值；如白酒核心产品价格走弱，反应产业链不太顺畅，即使报表有支撑，资本也不愿意给高估值。报表存在一定程度的滞后性，因此报表与产业的情况会存在背离。比如：2018 年以及 2021-2022 年产业运营碰到压力，但是白酒上市公司的报表依旧强劲。今年亦是如此，年初至今茅五批价下跌，产业链利润被压缩，白酒 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业周报 指数相应下跌。而评估产业链运营好不好最核心的是，去观察产业链的利润是处于扩张还是收缩的阶段。  价格起来，先行指标看茅台以及非标茅台。回顾 2018 年的去杠杆，飞天茅台价格横盘，非标茅台价格下跌，五粮液价格表现一般，这种情况很像去年下半年。我们认为，高档消费起来才能拉动中低端消费，这样的逻辑很顺畅，比如 2016 年下半年，飞天开始已涨价，进而带动五粮液、老窖等产品价格上涨；2019 年茅台起来后，带动酱香白酒价格大幅上涨。因此，飞天茅台的一批价格极为关键；如行业景气度向上时，飞天、生肖、精品、珍品等稀缺产品先涨价，基本原则是“越稀缺，涨幅越大”。  产业逻辑梳理顺畅，起飞在即。市场近期还担心经济问题，我们认为，两会后企业家招聘在启动，随着自上而下保就业的落地以及人流起来，消费场景预计会持续修复，奢侈品的走势也有望延续 2021 年前的强劲增长势头。当下或是白酒布局良机。  大众品：关注渐进式复苏下的结构性机会。 4 月 11 日，国家统计局发布了 2023 年3 月份全国 CPI 数据。数据显示，2023 年 3 月，CPI 同比上涨 0.7%，涨幅比上月回落 0.3 个百分点，低于 wind 一致预期的 0.97%。通胀阶段性偏弱反应经济正处于渐进性复苏情景。推荐大众餐饮相关的啤酒板块与餐饮供应链板块，以及零食量贩渠道变革行业 Beta 支撑的小零食板块。  贵州茅台：看好全年确定性增长带动估值提升。批价方面，本周整体批价环周略有下行，根据今日酒价信息，本周整箱茅台批价 2935 元，环周