基本面量化模型跟踪2023年5月：整体盈利能力下行，消费和TMT行业相对景气

整体盈利能力下行，消费和TMT行业相对景气——基本面量化模型跟踪 2023年5月证券研究报告量化策略动态报告分析师：王程畅wangchengchang@csc.com.cnSAC 编号：S1440520010001研究助理：徐建华xujianhua@csc.com.cn发布日期：2023年05月03日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 摘要•核心观点：按照自下而上的分析师预期加总，预测2023Q2万得全A和万得全A非金融的ROE为7.97%和7.09%（预测2023Q3分别为7.91%和7.09% ，2021Q1的ROETTM为8.35%和7.63%），分析师预期相比上月下调。综合中信一级行业多维度指标，2023年5月看好“食品饮料”、“计算机”、“国防军工”和“家电”的相对收益。•A股整体盈利预测与市场情绪：按照自下而上的分析师预期加总，预测2023Q2万得全A和万得全A非金融的ROE为7.97%和7.09%（预测2023Q3分别为7.91%和7.09% ，2021Q1的ROETTM为8.35%和7.63%），分析师预期相比上月下调。周期定位方面，全球康波萧条期，中国人口周期下行，产能周期下行，库存周期下行，预测ROE于2023Q3见底。从PB分位数来看，截至2023年04月28号，万得全A的PB分位数为17.17%，市场整体估值相比上月略微下降。•中信一级行业配置：基于财务报表、分析师预期和行业中观数据构建行业景气度指标，农林牧渔、食品饮料、计算机和传媒的景气度比较高。截至2023年04月27号，消费者服务和食品饮料的PB分位数超过50%，行业之间估值分化程度抬升。当前石油石化、机械和通信的机构调研历史分数在90%以上，机构关注程度较高；汽车、纺织服装和农林牧渔的机构关注程度从高位下行。综合多维度，2023年5月看多“食品饮料”、“计算机”、“国防军工”和“家电”的相对收益；行业轮动策略历史详细业绩信息请关注Wind-PMS组合，“行业轮动相对收益@基本面+量价”。•风险提示：量化模型基于历史数据总结的规律在未来可能失效。2 pOnOrMoOzRsPrQrNqPmMrM9P9R6MtRpPmOsRkPpPmRiNmMsP7NoPsPxNqQrMxNpPuN提纲基本面量化框架和核心结论• A股整体盈利预测与市场情绪• 中信一级行业配置• 风险提示3 在不完美的真实市场中价值投资图表：由权益类资产定价模型引申出研究维度4理想国（有效市场假说）：一个没有证券交易成本、证券持有成本和信息成本的高效率市场；大家拥有的信息是一样的，对这些信息的理解也是一致且充分的，也就是说大家对证券的估值不仅是一样的，而且是在现有信息基础上最准确的；在有效资本市场上，证券的价格等于它的价值。真实市场（噪声投资者模型）：精明投资者（信息投资者）对理性预期收益作出反应，但反应的程度受他们的财富限制，在时间t对股票的需求𝑄_𝑡表示为总流通股的一部分，𝑸𝒕 =𝑬𝒕 𝑹𝒕 − 𝝆 Τ∅ 。其中， 𝑅_𝑡是时间t股票的实际回报率， 𝜌是精明投资者对股票无需求时的预期实际回报率，∅是精明投资者持有所有股票时的风险溢价。噪声投资者（普通投资者）没有对理性预期收益作出反应，而对新闻反应过度或难以抵挡风气的冲击，假设𝒀_𝒕为普通投资者要求的每股股票总价值。市场均衡要求𝑄_𝑡+Y_𝑡∕𝑃_𝑡 =1。当套利成本不等于零时，错误定价是一种均衡现象。价值投资（剩余收益模型）：根据剩余收益模型，一家公司的价值等于其当前账面价值和未来预期剩余收益现值之和。剩余收益模型使得我们可以依据企业财务报表数据，根据公司未来现金流计算现值来估算公司价值。价值投资即寻找质量好的公司和以“合理的价格”买入。资料来源：《基本面量化投资》张然 汪荣飞 著，中信建投𝑷𝒕 = ෍𝒌=𝟎∞ 𝑬𝒕 𝑫𝒕+𝒌 + ∅𝑬𝒕 𝒀𝒕+𝒌𝟏 + 𝝆 + ∅ 𝒌+𝟏𝑷𝒕∗ = 𝑩𝒕 + σ𝒊=𝟏∞𝑬𝒕𝑹𝑶𝑬𝒕+𝒊−𝒓𝒆 ×𝑩𝒕+𝒊−𝟏𝟏+𝒓𝒆 𝒊𝒀𝒕价值市场质量盈利能力经营效率盈余质量投融资决策资产结构市场参与者信号市场价格信号市场情绪信号 剩余收益模型5•做权益策略的前提是如何给权益类资产定价，进而弄清驱动市场涨跌的基本面因素。•20世纪90年代初期，James Ohlson教授发表了一系列有影响力的有关估值的文章，并介绍了剩余收益模型(Residual Income Model, RIM)，特别强调剩余收益模型对于理解会计数据和企业价值的关系。根据剩余收益模型，一家公司的价值等于其当前账面价值和未来预期剩余收益现值之和，即：𝑃𝑡∗ = 𝑩𝒕 + ෍𝒊=𝟏∞ 𝑬𝒕[𝑵 𝑰𝒕+𝒊 − 𝒓𝒆 × 𝑩𝒕+𝒊−𝟏](𝟏 + 𝒓𝒆) 𝒊= 𝑩𝒕 + ෍𝒊=𝟏∞ 𝑬𝒕[(𝑹𝑶𝑬𝒕+𝒊 − 𝒓𝒆) × 𝑩𝒕+𝒊−𝟏](𝟏 + 𝒓𝒆) 𝒊其中，𝑩𝒕为公司在时间t的账面价值，𝑬𝒕[· ]为公司在时间t的期望值，𝑵 𝑰𝒕+𝒊为第t+i期的净收入，𝒓𝒆为权益资本成本，即股权要求回报率，𝑹𝑶𝑬𝒕+𝒊为第t+i期账面资产税后收益率，期间t的剩余收益(RI)定义为期间t的收益减去基期资本成本的正常收益，公式为𝑅𝐼𝑡 = 𝑵 𝑰𝒕 − 𝒓𝒆𝑩𝒕−𝟏•剩余收益模型使得我们可以依据企业财务报表数据估算公司价值（根据公司未来现金流计算现值），公司价值始终是两项之和：投入资本和未来剩余收益的现值。 行业轮动相对收益@基本面+量价图表：行业轮动相对收益@基本面+量价 模拟组合过去一年业绩6“行业轮动相对收益@基本面+量价”从多维度分析中信一级行业，当前配置 “食品饮料”、“计算机”、“国防军工”和“家电”。详细历史持仓信息和业绩请关注Wind-PMS公开组合“行业轮动相对收益@基本面+量价”。资料来源：wind，中信建投-0.0500.050.10.150.20.250.30.350.42022-052022-052022-052022-052022-052022-062022-062022-062022-062022-072022-072022-072022-072022-082022-082022-082022-082022-082022-092022-092022-092022-092022-102022-102022-102022-102022-102022-112022-112022-112022-112022-122022-122022-122022-122023-012023-012023-012023-012023-012023-022023-022023-022023-022023-032023-032023-032023-032023-042023-042023-042023-042023-05超额收益行业轮动相对收益@基本面+量价 总回报（%）万得全A总回报（%）