大类资产配置月报：短期波动加大﹔通胀预期升温

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 大类资产研究 2018 年 2 月 2 日 大类资产配臵 大类资产配臵月报：短期波动加大；通胀预期升温 大类资产配臵建议 短期波动加大。近期中国股票资产波动加大，股指期权隐含波动率有明显提升（图表 49），部分受监管政策影响，往前看这仍将是影响中国股债的重要因素。另外全球资产短期波动也会通过影响投资者风险偏好作用到中国资产上，近期应关注国际油价和美股波动率提升，美债收益率和美元创新高/新低等。不过长期看，经济波动是股票资产波动的根本来源，在全球经济同步复苏，中国经济环境向好的背景下，中国股票资产波动率也难以回到过去高波动的状态，从分母端增强其配臵的性价比。 全球通胀预期升温，中国通胀预期也在提升，温和通胀下股票资产最为受益。在全球经济同步复苏的背景下，全球通胀预期也在同步抬升。如图表 1-2 所示，美国、欧洲和日本的平准通货膨胀率（breakeven rate）从去年年中开始触底回升，在最近的一个月里显著上行。美国十年期国债利率升至 2.8%，创近四年的新高。通胀预期升温一方面受到全球经济向好和美国税改落地的影响，原油价格在最近快速上涨，一度触及 70美元/桶，也对抬升全球通胀预期起到了推动作用。中国的通胀预期也在提升，我们曾分析过中国历史上温和通胀环境下大类资产的表现[1]以及油价上行对中国通胀、盈利、市场表现和风险偏好的影响[2]，总体来看，温和通胀期股票的回报率和夏普比率都是最高，而且在温和通胀期，股票和大宗商品回报率大幅提升，房地产也有所提高，债券则有所降低。 在温和通胀预期下，我们将房地产上调至标配，维持超配股票，包括 A股和港股，标配商品和其他海外，低配债券的建议不变，并根据宏观组最新预测相应更新了资产配臵模型，对配臵比例有所微调，详见图表7-12。往前看，经济回暖、通胀温和的环境下，股票资产仍然最为受益，近期全球主要市场指数 EPS 一致预期均在上调通道之中，显示了同步复苏增强了企业盈利向好的趋势和动能，估值处于历史 60%分位数合理水平。债券收益率处于历史 20%分位数的较低水平，但在当前经济和监管环境下，债券收益率易上难下，随着美国十年期利率抬升，中美利差已降至五年均值以下。大宗商品则受益于全球需求的回升、美元的走弱，而随着美联储加息四次概率提升，金价面临压力。近期主要事件和风险：短期油价波动对股市影响，年报业绩，春节前资金面，春节期间消费数据，春节后的通胀、补库存进展，中美贸易政策走向等。 过去一个月市场回顾和资产配臵组合表现 1 月份中国股市走强，债市好转，商品分化。比较 1 月份全球大类资产的表现，股票>大宗商品>债券（图表 17）：股票中新兴市场（8.3%）好于发达市场（5.2%）；债券中信用债好于利率债；商品中黄金上涨 4.2%，原油上涨 3.3%，铜下跌 2.4%；外汇中美元指数下跌 3.2%，人民币、欧元、日元均是升值。国内资产回报率排序上，股票好于商品和债券（图表 19）。市场流动性有所缓解，债券短端利率显著下行，而随着通胀预期提升，长端利率有所上行，期限利差扩大，收益率曲线陡峭化，信用利差继续走扩；股市回报率提升，风格上大盘股显著好于小盘股；商品表现分化，南华商品指数小幅下跌 0.3%，能源上涨，工业金属下跌。 大类资产配臵组合过去 1 个月/12 个月表现如下（图表 8-10）：1）中金配臵组合 3.5%/16.4%，好于市场均衡组合的 2.4%/11.1%；2）MRS 进取组合 0.4%/4.9%；3）RP 增强组合 2.4%/8.9%；4）BL 综合组合 1.8%/8.5%。关于模型请参见我们的大类资产配臵方法论系列报告。 个股 分析员 王慧，CFA SAC 执证编号：S0080514120001 hui.wang@cicc.com.cn 联系人 彭一夫 SAC 执证编号：S0080116110008 SFC CE Ref：BJU855 yifu.peng@cicc.com.cn 近期研究报告 •大类资产 | 通胀与资产配臵系列之一：当油价触及 70 美元/桶 (2018.01.24)•大类资产 | 大类资产配臵月报：美国税改怎么影响中国股债暨 2017 年回顾 (2018.01.01)•大类资产 | 资产配臵方法论系列之十二：资产轮动模型的温故知新 (2017.12.18)•大类资产 | 大类资产配臵月报：债券利率上行对股票意味着什么？ (2017.12.01)•大类资产 | 资产配臵方法论系列之十一：再谈风险平价 (2017.11.13)•大类资产 | 2018 年大类资产配臵策略：向“险”而兴 (2017.10.29)中金公司研究部: 2018 年 2 月 2 日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 目录 本月图表：通胀预期升温 ..................................................................................................................................................... 4 大类资产配臵建议及组合表现 ............................................................................................................................................. 6 资产、市场、行业价格表现 ................................................................................................................................................. 8 估值、盈利和内在回报率比较 ........................................................................................................................................... 11 投资者情绪、资产波动率和相关性 ................................................................................................................................... 16 主要宏观经济指标 .............................................................................................................................................................. 18 图表 图表 1: 全球经济同步复苏 ..................................