快递行业：在电商大背景下看中通快递的成长空间

请参阅最后一页的重要声明 证券研究报告·海外行业研究 在电商大背景下看中通快递的成长空间 电商的发展离不开快递业的发展，电商和快递是需求和供给的关系，两者有很强的关联性。特别是最近我们关注到阿里巴巴以46.6 亿元收购了申通快递近 15%的股份，阿里巴巴已经持有“三通一达”这 4 家快递巨头中圆通、中通、申通三家的股份。本文将从电商大背景的角度出发，回答市场的 3 个问题。 1、在电商活跃买家数接近天花板的背景下快递行业的成长空间在何处？ 我们认为虽然电商活跃买家数接近天花板，但人均 GMV 将继续提升。随着用户使用年份越久，其人均购买次数和人均 GMV 都会高于新用户。京东统计其同一批客户从 2008 年到 2017 年，单个用户的平均购买次数不断增加，从 2008 年的 3.7 次到 2017 年的 30.2 次。阿里巴巴 2018 财年年报中披露，使用 5 年的老用户全年下单 132 次，总额 12000 元，而使用 1 年的新用户全年下单27 次，总额 3000 元。所以用户的购买力还有很大的成长空间。另一方面快递单价下降，寄件成本降低，使得拆单更普遍。 2、对比海外快递行业发展过程，为什么行业集中度提升对中通有利？ 美国、日本快递行业 CR3 都超过 90%，我国快递行业集中度还将上升。我们认为目前国内的快递行业还处于成长期，各家公司的重点在于提高市占率。而成本较低，市占率较高的公司将更有希望胜出。2018 年中通市占率第一，单票盈利能力高于韵达和圆通。2018H1 中通的单票成本为 1.20 元，低于韵达（1.21 元）和圆通（1.80 元），单票毛利为 0.62 元，高于韵达（0.53 元）和圆通（0.43元）。 3、为什么中通快递的单票盈利能力领先？ 中通较低的单票成本有利于中通扩大市场份额，从而形成“成本低→市场份额扩大→规模效应进一步降低成本”的良性循环。中通较高的单票盈利主要原因有两点：（1）车辆自有化+运输大车化+网络直跑化，降低运输成本；（2）转运中心设备自动化降低分拨成本。 4、为什么中通的增速持续领先，市占率持续提高？ 中通的市占率从 2014 年的 13.0%上升到 2018 年的 16.8%，高于第二名韵达 3 pcts。从 2016 年起，中通的市占率超过圆通，成为行业第一。中通不断加大资本开支高筑网络壁垒，2014 年至 2018年，公司资本开支持续增长，从 2014 年的 7.91 亿元增长到 2018年的 39.81 亿元，复合增速 49.78%。截至 2018H1，中通的固定资产规模在通达系中排第一，是第二名圆通的近两倍。 风险提示：快递行业竞争加剧，单票收入持续下降； 电 商 增 速不及预期。 陈萌 chenmeng@csc.com.cn 021-68821600-818 执业证书编号：S1440515080001 香港证监会中央编号：BMV926 发布日期： 2019 年 04 月 04 日 市场表现 相关研究报告 -41%-31%-21%-11%-1%9%2018/3/132018/4/132018/5/132018/6/132018/7/132018/8/132018/9/132018/10/132018/11/132018/12/132019/1/132019/2/13物流恒生指数海外研究 海外行业研究模板（深度）报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 在电商活跃买家数接近天花板的背景下快递行业的成长空间在何处？ ............................................................ 1 电商活跃买家数接近天花板，但人均 GMV 将继续提升 ............................................................................ 1 快递价格下降刺激了买家更频繁地下单，快递包裹量还将保持较快增长 ................................................ 2 对比海外快递行业发展过程，为什么行业集中度提升对中通有利？ ................................................................ 4 对标美国、日本，我国快递行业的集中度还较低 ........................................................................................ 4 降本增效国内快递价格持续下降，竞争加剧行业集中度逐渐上升 ............................................................ 7 中通快递市场份额第一，单票毛利率领先韵达和圆通 .............................................................................. 12 为什么中通快递的单票盈利能力领先？ ............................................................................................................. 16 车辆自有化+运输大车化+网络直跑化，降低运输成本 ............................................................................. 16 转运中心设备自动化降低分拨成本 ............................................................................................................. 17 为什么中通的增速持续领先，市占率持续提高？.............................................................................................. 18 加大资本开支高筑网络壁垒，业务版图拓展打造中通生态圈 .................................................................. 18 科学管理保障网络稳定性，卓越服务行业领先.......................................................................................... 20 盈利预测 .....................................................................................................................................................