友邦保险(1299.HK)公司半年报：Q3单季NBV同比+35%创新高，NBVMargin环比回升

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/金融/保险 证券研究报告 友邦保险（1299.HK）公司半年报 2023 年 12 月 17 日 Q3 单季 NBV 同比+35%创新高，NBV Margin 环比回升 [Table_Summary] 投资要点：  【事件】友邦保险公布第三季度新业务摘要：前三季度 NBV 30.2 亿美元，同比+36%（按固定汇率，下同）；其中 Q3 单季 NBV 9.9 亿美元，同比+35%。前三季度 NBV Margin 50.9%，同比-5.3pct；其中 Q3 单季 NBV Margin 51.2%，较 2023H1 有所提升。前三季度年化新保费（ANP）59.2 亿美元，同比+51%；其中 Q3 单季 19.4 亿美元，同比+54%。  NBV：各地区增长态势强劲，看好全年 NBV 高增长。1）友邦中国（内地）、中国香港、东盟、印度 NBV 均取得两位数正增长。2）Q3 单季代理人渠道 NBV 同比+27%；伙伴渠道 NBV 同比+62%。3）友邦中国 Q3 单季 NBV 同比增长超过 20%，其中五月新开业的河南分公司对 Q3 单季 NBV 贡献超 5%。我们持续看好友邦中国代理人渠道“最优秀代理人”策略为公司新业务发挥出的核心作用以及银保渠道所带来的新增长点。4）友邦香港 Q3 单季 NBV 亦再次取得卓越增长，受益于对内地旅客销售的强劲增长，内地旅客所带来的 NBV 约占 Q3 单季 NBV 一半。我们认为友邦香港未来将持续受益于内地旅客带来的新业务，继续看好友邦香港的增长表现。5）友邦新马泰均取得 NBV 增长，其中友邦泰国 Q3 单季增长强劲。  产品结构及价值率：友邦中国业务提速，整体价值率稳中有升。1）友邦中国 Q3单季重疾产品出现转暖，取得两位数 NBV 增长。2）友邦中国 Q3 NBV Margin 较2023H1 提升，主要受益于传统保障业务占比较高、长期储蓄业务的产品组合变化以及产品的重新定价。3）集团整体 NBV Margin 较 H1 提升 0.4pct 至 51.2%。  渠道及人力：最优秀代理缔造新入职代理人数和活跃代理人攀升，中国内地和中国香港地区代理人产能回暖。1）集团整体新入职代理人人数环比增长，活跃代理人人数同比上升。2）友邦中国活跃代理人同比两位数增长，代理人人数 Q3 环比上升，新代理人收入已回升至疫情前水平。3）友邦香港整体代理人产能已超越疫情前，银保渠道及独立财务顾问渠道均取得卓越增长。  业务扩展：友邦中国河北分公司已获监管批准将石家庄中心支公司升级为省分公司，我们持续看好未来友邦中国业务扩张所带来的新增长点。  投 资 ： 截 止 2023Q3， 公 司 投 资 组 合稳 健 ，固 收 /股 权 /房 地 产占 比 分别 为74.4%/18.5%/3.7%。其中公司债券中评级 BBB 以上占比高达 96.2%。  持续看好友邦中国发展潜力，“优于大市”评级。随着疫情影响消退以及中国香港的通关，亚洲经济在疫情后复苏，我们看好友邦保险表现的进一步提升。截止 2023年 12 月 15 日，股价对应 1.32x 2023E PEV，我们认为当前估值偏低，安全边际高。公司较同业享有估值溢价，参考可比公司估值区间及公司历史估值区间，我们给予公司 1.8 x 2023E PEV，则对应 2023E 合理价值 11.80 美元，即 92.27 港元。综合绝对估值法（评估价值法）及参考可比公司估值（内含价值倍数），我们认为公司目标价 94.41 港元，维持“优于大市”评级。  风险提示：长端利率趋势性下行，权益市场波动，新单保费承压。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万美元） 47525 19110 50865 54863 59153 （+/-)YoY(%) -5.6% -59.8% 166.2% 7.9% 7.8% 净利润（百万美元） 7427 282 6831 7132 7459 （+/-)YoY(%) 28.5% -96.2% 2322.3% 4.4% 4.6% EPS（美元） 0.65 0.02 0.60 0.63 0.65 BVPS（美元） 5.30 3.34 4.45 4.88 5.34 EV（美元） 6.40 6.04 6.56 7.12 7.74 1YrVNB（美元） 0.30 0.27 0.36 0.39 0.43 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·友邦保险（1299.HK）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 绝对估值法得到公司 2023 年每股评估价值 94.41 港元（百万美元） 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 未来年份NBV 折现因子 92% 84% 77% 70% 64% 59% 54% 49% 45% 41% 41% NBV（折现后） 3752 3728 3724 3545 3407 3274 3147 2938 2743 2561 50732 未来 NBV 加总（折现后） 87180 90794 94337 98014 101778 105625 109550 102957 112481 122885 内含价值 74724 81167 88278 95878 104050 112833 122269 132230 142742 153830 评估价值 161904 171962 182615 193892 205828 218458 231820 235188 255222 276715 评估价值（考虑折价） 137619 146167 155223 164808 174954 185689 197047 199909 216939 235208 股本（百万股） 11399 11399 11399 11399 11399 11399 11399 11399 11399 11399 每股评估价值（USD） 12.07 12.82 13.62 14.46 15.35 16.29 17.29 17.54 19.03 20.63 每股评估价值（HKD） 94.41 100.27 106.48 113.06 120.02 127.38 135.18 137.14 148.82 161.35 资料来源：友邦保险历年年报，HTI 我们采用绝对估值法对公司进行估值，假设公司 2032 年后 NBV 永续增长率为 4%，EV 不透明折价为 85%（EV 不透明折价是由于公司 EV 计算时依赖大量假设，因而会将估值结果给予一定折价，通常为 70%左右。友邦内含价值可信度高