东方金诚：融资监管进一步收紧，城投债净融资转负——2023年11月城投债市场月报

·· 关注东方金诚公众号 获取更多研究报告 作者 时间 东方金诚 研究发展部 高级分析师 冯琳 分析师 姚宇彤 分析师 徐嘉琦 2023 年 12 月 11 日 融资监管进一步收紧，城投债净融资转负 ——2023 年 11 月城投债市场运行情况分析 ⚫ 2023 年 11 月，城投债新增融资监管进一步收紧，募集资金仅用于借新还旧的比例高位提升，当月城投债发行量环比收缩，净融资转负。从偿还类型来看，11 月城投债提前兑付有所加速，占总偿还量的比重环比提升。 ⚫ 化债行情下，市场对城投债短期流动性担忧缓解，而发行审核趋严、供给收缩，导致一级市场供需失衡，城投债发行利率整体走低。11 月城投债整体发行期限拉长至 2.95 年，为年内各月最长平均期限。 ⚫ 从发行结构来看，11 月交易所公司债发行量环比增加、占比提升，银行间市场各类型债务融资工具发行量环比均下降。当月企业债、短融、超短融和定向工具净融资为负。从各等级城投债净融资看，AA 级主体净融资缺口扩大，AAA 级和 AA+级城投债净融资虽小幅为正，但规模与上月相比明显收缩。分行政层级来看，除省级城投外，11 月各层级城投债发行量和净融资规模环比均有所下滑，园区级城投债净融资缺口最大。11月城投债发行和净融资区域分化仍明显，当月有 15 个省份净融资为负，较上月增加 4 个。 ⚫ 受市场乐观情绪支撑，11 月城投债二级市场交易保持活跃；当月收益率偏离估值交易中，低估值成交占比仍维持高位。在化债持续推进、城投资产荒背景下，11 月城投债收益率多数有所回落，信用利差全线压缩，等级利差和期限利差持续收窄。分区域看，各区域城投债信用利差以压缩为主，其中，化债政策支持力度较大的省份城投债利差下行幅度较大。 ⚫ 11 月城投评级负面行动数量维持较低水平，信用风险相对稳定，人事风险事件数量增多。 核心观点 2023 年 11 月城投债市场运行情况分析 ·· www.dfratings.com 1 一、 一级市场 （一）总体发行情况 2023 年 11 月，随着“一揽子化债方案”落地推进，城投债新增融资监管进一步收紧，募集资金仅用于借新还旧的比例高位提升，当月城投债发行量环比收缩、净融资转负。具体来看，11 月城投债发行量 4354 亿元，环比减少 357 亿元，同比增加 609 亿元，当月偿还量环比、同比均有所增加，净融资额转负至-332 亿元，环比大幅缩减 858 亿元，同比亦减少 72 亿元。 图 1 城投债月度发行和净融资走势（亿元） 资料来源：Wind，东方金诚整理 从偿还类型来看，11 月城投债提前兑付有所加速。当月本金提前兑付规模环比增加 133 亿元至 342 亿元，占总偿还量的比重较上月提高 2.32 个百分点至7.29%；其他偿还类型中，发行人赎回金额占比提高 0.49 个百分点至 3.45%，到期和回售占比则较上月分别下降 1.28 个百分点和 1.53 个百分点。分区域看，11月广西省城投债本金提前兑付规模最大，为 78.62 亿元，其次为贵州省（42.3 亿元）和江苏省（33.01 亿元）。我们判断，随着一揽子化债方案持续落地，后续城投债提前兑付节奏可能会进一步加快。 3745 3064 4055 4599 8984 7392 3345 6020 5286 7410 5442 4712 4354 -260 -1133 515 2636 3104 2162 -336 2167 1149 2399 892 519 -332 -2,00002,0004,0006,0008,00010,000发行量（亿元）偿还量（亿元）净融资量（亿元）2023 年 11 月城投债市场运行情况分析 ·· www.dfratings.com 2 图 2 不同偿还类型城投债偿还量（亿元） 资料来源：Wind，东方金诚整理 发行利率方面，化债行情下，11 月城投债发行利率整体走低。当月城投债加权平均发行利率为 3.57%，较上月下行 31bps；其中，主体级别 AAA 级、AA+级和 AA 级城投债加权平均发行利率环比分别下降 18bps、46bps 和 28bps，AA+级发行利率降幅最大。11 月资金面依然偏紧，利率债收益率长端波动不大、短端表现偏弱，城投债发行利率中枢却明显下行，原因在于：化债行情下，市场对城投短期流动性风险的担忧缓解，对城投债配置需求增加，而当月城投债发行审核趋严、供给收缩，由此导致一级市场供需失衡，进而压低发行利率。 图 3 各期限、各等级城投债发行利率变化（%） 资料来源：Wind，东方金诚整理 208 2763 1097 124 342 3028 1155 162 0500100015002000250030003500本金提前兑付到期回售赎回2023年10月2023年11月3.04 3.56 3.41 3.52 3.31 4.07 4.21 3.61 4.74 4.95 2.80 3.37 3.31 3.62 3.12 3.13 3.65 3.85 3.35 4.39 4.55 4.18 0.001.002.003.004.005.006.001年期3年期5年期10年期10年以上1年期3年期5年期1年期3年期5年期10年期AAAAA+AA2023年10月2023年11月2023 年 11 月城投债市场运行情况分析 ·· www.dfratings.com 3 图 4 不同等级城投债加权平均发行利率（%） 资料来源：Wind，东方金诚整理 从发行期限看，11 月城投债整体发行期限拉长，当月加权平均发行期限由上月的 2.73 年小幅增加至 2.95 年，为年内各月最长平均期限。当月 1 年期及以内、3 年期和 5 年期城投债发行量环比下降，5 年及以上期限发行量环比有所增加，从占比看，发行期限结构基本保持稳定。 图 5 城投债发行期限分布（亿元） 资料来源：Wind，东方金诚整理 3.99 4.76 4.65 4.37 4.52 4.29 4.28 4.36 4.03 3.93 4.06 3.88 3.57 3.40 3.96 3.96 4.04 4.04 3.76 3.99 3.99 3.68 3.56 3.67 3.40 3.22 4.03 4.79 4.65 4.36 4.45 4.28 4.09 4.21 3.98 3.91 3.96 3.99 3.52 4.77 5.83 5.63 4.97 5.21 5.12 5.07 5.08 4.72 4.45 4.88 4.55 4.27 3.00 3.50 4.00 4.50 5.00 5.50 6.00全部AAAAA+AA1429 2052 1221 9 1222 1972 1055 80 20 05001000150020002500(0,1](1,3](3,5](5,10]10年以上2023年11月2023年10月2023 年 11 月城投债市场运行情况分析 ·· www.dfratings.com 4 图 6 城投债发行期限分布及加权平均期限（亿元，年） 资料来源：Wind，东方金诚整理 （二）发行结构 分券种来看，11 月交易所公司债