从海外经验看超长债：30Y10Y国债利率会倒挂吗？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Title] 从海外经验看超长债：30Y-10Y 国债利率会倒挂吗？ [Table_Summary] 投资要点：  在本篇报告中，我们对英美德法日五国 30Y-10Y 国债利差是否出现过倒挂，以及倒挂的原因进行了复盘，总结如下：  美国和英国：美英两国历史上都曾出现过持续时间较长的倒挂。倒挂的产生通常伴随着加息周期的推进+基本面的衰退预期。除了加息之外，超长债供求两端的变动也可能导致倒挂。如美国的 1986 年 5-7 月（日本大量购债）、2000 年 1-9 月（政府回购超长债+需求端对高质量资产的偏好上升），英国的 1998-2001 年 （ 养 老 和 保 险 制 度 改革+政 府 债净 发 行 规模 为 负）、2003-2008 年（养老保险资金的资产久期匹配要求）。  德国和法国：德国和法国仅分别有 22 年 9 月-23 年 3 月、92 年出现过利差的持续倒挂，且同样与加息预期或经济衰退预期有关。欧洲央行虽然历史上也曾有过其他的加息周期，但仅是使利差压缩至 10BP 左右，并未出现倒挂。  日本：日本的 30Y-10Y 国债利差持续处于高位，主因货币政策持续宽松、对 10Y 利率进行强势调控，以及超长债供给的相对充裕。  总的来说，30Y-10Y 倒挂现象的出现并不容易，尤其是在货币政策并未处于加息周期之时。在政策利率常态化运行背景下，是否能倒挂需主要关注超长期政府债的供给是否明显持续压缩、以及需求端资金是否会因制度改革 或宏观经济环境变化等而大幅提振。  风 险提示：海外历史复盘不全面、数据统计存在遗漏或偏差。 2 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题报告 2024 年 3 月 12 日 固定收益研究—固定收益专题报告 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目 录 1. 美英德法经验：30Y-10Y 国债利率倒挂是如何出现的？........................................ 4 1.1 美国 ........................................................................................................... 4 1.2 英国 ........................................................................................................... 6 1.3 德国&法国 .................................................................................................. 8 2. 与众不同的日本：30Y-10Y 国债利差为何持续高企？ ........................................... 8 3. 总结 ............................................................................................................... 10 固定收益研究—固定收益专题报告 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图目录 图 1 海外国家 30Y-10Y 国债利率倒挂并不常见（BP）..........................................4 图 2 美国 30Y-10Y 国债利率倒挂通常出现在加息周期后期（%）...........................5 图 3 美国 2000 年 1 月宣布国债回购计划后，30Y-10Y 转为倒挂............................6 图 4 英国在 09 年前出现了 30Y-10Y 国债利率长时间倒挂（%） ............................7 图 5 英国 1998-2001 政府债净发行规模持续为负..................................................7 图 6 德国仅 22 年 9 月-23 年 3 月出现 30Y-10Y 国债利率持续倒挂（%） ...............8 图 7 法国 30Y-10Y 国债利率持续倒挂时期出现在 1992 年汇率危机前夕（%） .......8 图 8 日本 30Y-10Y 国债利差很大程度上受制于货币政策（%） ..............................9 图 9 日本 30Y-10Y 国债利差对经济和通胀反应有限（%）.....................................9 图 10 日本各期限国债利率年度振幅（BP）........................................................ 10 图 11 22 年 12 月央行在日本国债持有者结构中占比 52% ..................................... 10 图 12 03 年以来日本超长债发行占比持续上行至 15%附近.................................... 10 图 13 美国 10 年以上适销国债发行额占比仅 2%左右 .......................................... 10 表目录 表 1 美国 30Y-10Y 国债利率倒挂时期的利率变动情况（BP）...............................5 固定收益研究—固定收益专题报告 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 美英德法经验：30Y-10Y 国债利率倒挂是如何出现的？ 总的来看，在海外国家较漫长的债券市场发展历程中，30Y-10Y 国债期限利差的持续压缩常有、但倒挂并不常见。如美国、英国几段较长时间的倒挂基本集中发生在1980-1989 年、1998-2008 年，此后仅为零星几个交易日出现过该现象；德国、法国较连续的倒挂阶段仅分别只有一次；日本的 30Y-10Y 国债期限利差更是长时间保持在约30BP 以上的位置。截至 24 年 3 月 4 日，美英德日法的 30Y-10Y 国债期限利差分别为14BP、40BP、14BP、102BP、46BP。 图1 海外国家 30Y-10Y 国债利率倒挂并不常见（BP） -150-100-500501001502007