3月金融数据解读：信贷投放向真实需求进一步回归

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年04月14日13 月金融数据解读信贷投放向真实需求进一步回归 经济研究·宏观快评证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cn执证编码：S0980513100001联系人：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cn事项：3 月我国新增社融 4.87 万亿元（预期 4.11 万亿元），新增人民币贷款 3.09 万亿元（预期 3.03 万亿元），M2 同比增长 8.3%（预期 8.4%）。评论：图1：金融数据分项一览资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理结论：总体而言，今年以来，在“盘活存量”、“提升效能”的指引下，信贷投放向真实融资需求进一步回归，叠加政府融资节奏偏缓，金融数据同比有所走弱。这既说明经济仍处于温和“磨底”过程中，也一定程度上指向融资的科学性与可持续性出现提升。前瞻地看，二季度金融数据同比降幅或有所收窄。一是“均衡投放”方针下，一季度信贷投放占全年比重下降，其余季度投放比例将有所上升；二是随着大规模设备更新稳步推进和科技创新与技术改造再贷款落请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2地，将对企业中长贷形成提振；三是二季度地方政府债券发行将提速，叠加超长期特别国债可能启动发行，拉动政府融资规模。图2：3 月新增社融处于近年同期较高水平图3：3 月新增信贷较去年同期显著回落资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 解读：信贷投放向真实需求进一步回归社融：信贷投放与政府融资拖累在政府融资偏缓和信贷“优化存量”的背景下，社融增速再度下降（-0.3pct 至 8.7%）。社融同比少增 5142亿元，各科目对同比增量的贡献度排名如下：非标（贡献 35.9%）、直融（贡献 16.8%）、政府债券（贡献-26.7%）和信贷（贡献-125.3%）1。人民币贷款图4：3 月新增居民贷款显著回正图5：3 月新增企业中长期贷款占比有所回落资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理3 月信贷延续同比少增态势，体现了央行“均衡投放”与“优化存量”的要求。以信贷（非社融）口径计，当月新增人民币贷款 3.09 万亿元，在去年高基数下同比少增 8000 亿元，信贷增速在 2000 年后首度回落至个位数（9.6%）。从一季度整体投放节奏看，同比也少增 1.14 万亿元，这说明在当前实体经济真实融资需求总体偏弱的情况下，适度弱化对信贷投放增速的诉求，即有助于优化投放质量，也使全年投放节奏更为均衡，贷款的科学性和可持续性进一步增强。1 ABS 和贷款核销两项尚未公布。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3结构方面，3 月居民与企业贷款更为均衡，但短贷投放好于中长贷。图6：3 月居民总中长期贷款占比显著回升图7：3 月楼市销售面积跌幅收窄资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理一方面，企业贷款对新增信贷的贡献度上升，但同比继续少增，中长贷是主要拖累。非金融企业贷款新增2.34 万亿元，同比少增 3600 亿元，分别占新增贷款的 75.7%和信贷同比萎缩量的 45%。结构上，短强长弱特征依然明显：中长贷当月增加 1.6 万亿元，同比少增 4700 亿元，或受到信用债融资成本下降影响；短期信用方面，企业短贷增加 9800 亿元，同比少增 1015 亿元，票据融资减少 2500 亿元，同比少减 2187 亿元，两者合计同比多增 1172 亿元。另一方面，居民贷款改善，当月投放大幅回正。当月新增居民贷款 9406 亿元，同比少增 3041 亿元。结构上，短贷与中长贷均实现正增长，但同比均有所下滑：一方面，短贷增加 4908 亿元，同比少增 1186 亿元；另一方面，中长贷增加 4516 亿元，同比少增 1832 亿元。非标、直接融资与政府债券政府融资依然偏缓。当月新增政府债融资 4642 亿元，同比下降 1373 亿元。预计二季度政府融资有望提速，对社融的支撑力度加强。截至 4 月 10 日，二季度已披露地方债发行计划 2.1 万亿（1700 亿一般债与 1.12万亿专项债），超长期特别国债发行也有望启动。表外融资表现较强。当月表外三项融资合计增加 3768 亿元，同比多增 1846 亿元。其中，未贴现银行承兑汇票增加 3552 亿元，同比多增 1760 亿元；信托贷款增加 680 亿元，同比多增 725 亿元；委托贷款继续下降 464 亿元，同比多减 639 亿元。信托+委托贷款合计同比多增 86 亿元。图8：我国实体经济仍以间接融资为主图9：水泥发运率略低于去年同期水平请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理企业直融再度高增。当月企业直接融资 4835 亿元，同比多增 864 亿元。结构上，呈现“债强股弱”的特征：低利率环境下企业发债积极性上升，债券融资增加 4608 亿元，同比多增 1251 亿元。随着 IPO 放缓，企业股权融资维持低位，新增 227 亿元，同比少增 387 亿元，但跌幅有所收窄。货币：社融-M2 剪刀差继续改善3 月 M2 同比增速下降 0.4pct 至 8.3%。从结构看，企业与非银存款同比显著减少，居民存款同比小幅减少，财政存款同比小幅增长。当月新增居民存款增加 2.83 万亿元，同比少增 774 亿元；企业存款增加 2.07 万亿元，同比少增 5330 亿元；非银存款减少 1500 亿元，同比多减 4550 亿元；财政存款减少 7661 亿元，同比少减 751 亿元。M1 同比增速下降 0.1pct 至 1.1%，剔除春节等时期的波动，已处于历史极低水平，指向货币流通持续偏弱。但从边际变化看，随着广义货币派生速度放缓，M2-M1 增速剪刀差收窄 0.3pct 至 7.2%，已修复至去年初水平。此外，社融-M2 上升 0.1pct 至 0.4%，指向自 2022 年以来融资供需失衡的情况持续修复。图10：M2-M1 剪刀差有所收敛图11：社融-M2 剪刀差边际修复资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 风险提示需求改善不及预期，海外经济进入衰退。相关研究报告：《进出口数据快评-高基数下出口增速回落》 ——2024-04-14《美国 3 月 CPI 数据点评-美国通胀降温停滞》 ——2024-04-12《中国通胀数据快评-3 月 CPI 同比延续温和上升走势，加工工业拖累 PPI 同比走弱》 ——2024-04-12《宏观经济数据前瞻-2024 年 3 月宏观经济指标预期一览》 ——2024-04-03《3 月 PMI 数据解读-节后经济开局良好》 ——2024-03-31证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响