房地产行业一季报—政策以稳为主，投资维持高位，市场地区分化加剧

2019 年房地产行业季度研究报告1房地产行业运行一季报--政策以稳为主，投资维持高位，市场地区分化加剧联合观点：货币政策：货币政策适度宽松，稳健纠偏，提升赤字率满足企业减税及保障民生双重需求；推进企业去杠杆、保证居民稳杠杆；降准政策维持银行间流动性合理充裕。地产企业融资环境有所改善。预计 2019 年货币政策整体仍将维持中性偏积极态势。居民杠杆：近年来，全国个人住房贷款余额呈持续增长态势，伴随调控政策收紧城市数量增多，全国居民购房杠杆率有所下降；一季度，伴随央行降准，商业银行放贷意愿增强，助力全国居民购房杠杆率小幅回升；在短期内全国性调控政策不放松的大背景下，预计 2019 年全国居民购房杠杆率或小幅震荡。棚改走向：2018 年 7 月，住建部定调“要因地制宜推进棚改货币化安置”，但年底年度目标仍超额完成；随着货币化安置政策收紧，2019 年各省棚改目标有升有降，总体呈现跌多涨少的局面，在因地制宜和防控重大风险的大背景下，稳定将成为 2019 年棚改主基调。行业运行：2019 年一季度，限商政策松动促使新开工提速明显，叠加地价上涨及土地出让金分期支付推动土地购置费增长，房地产开发投资增速仍保持较强韧性；受房地产调控持续深化及房地产企业加快实现现金回笼影响，购房者观望情绪浓厚，一季度房地产销售额和销售面积增速均有回落，部分核心一、二线城市三月销售有所回升；预计一线城市在政策维稳背景下成交量基本保持稳定，二线及强三线受发展经济意愿强烈及人口引进政策推动，前景较好；三四线城市受产业不支持、需求透支及棚改力度下降影响，依旧面临较大的下行压力。2019 年房地产行业季度研究报告2土地购置情况：受二三线城市土地供应减少影响，2019 年一季度，房地产开发企业土地购置面积同比大幅下滑，归因于地价上涨及土地出让金分期支付，土地购置费仍同比增长，增速同比下滑明显；一线城市加大土地供应，土地溢价率整体趋稳，二三线城市受供给减少及房企补货意愿增长，土地溢价率有所回升；在“房住不炒”定位下，预计后期二三线城市提升土地供应，土地溢价率将回调至低位受二三线城市土地供应减少影响，2019 年一季度，房地产开发企业土地购置面积2,543.33 万平方米，累计同比下降 33.10%；土地购置费 6,931.64 亿元，累计同比增长 32.60%，增速同比下降 35.20 个百分点；但土地市场局部表现较为活跃，主要体现为对主力城市土地的追逐以及房企间的项目并购数量逐渐增加。为维持企业业绩规模，预计后期房地产开发企业会逐步积极纳储，土地购置规模或伴随供给增长而阶段性回暖。图 1近年来购置土地面积变动情况图 2近年来购置土地金额变动情况资料来源：联合评级根据 Wind 整理资料来源：联合评级根据 Wind 整理分城市来看，在“房住不炒”定位及“因城施策”调控机制下，一线及热点城市加快土地供应，二线及三线城市土地供应放缓，受此影响，100 大中城市中，一线城市成交土地占地面积累计同比增速在 2019 年 1 月达到自 2017 年 12 月以来峰值 48.54%后回调，2019 年一季度，成交土地占地面积累计同比下降 3.92%；叠加严厉的调控政策，一线城市成交土地溢价率维持在较低水平，2019 年 3 月，一线城市成交土地溢价率为 0.25%。2018 年下半年，各地土地市场流拍率上升，在“稳地价、稳房价、稳预期”的调控要求下，二三线城市适度减少土地供给，三线城市尤为明显，加之各地适度下调土地出让起拍价，受此影响，2019年一季度，二线城市成交土地占地面积累计同比下降 7.27%，成交土地溢价率逐步提升至2019 年 3 月的 21.83%；三线城市成交土地占地面积累计同比下降 22.56%，成交土地溢价率逐步提升至 2019 年 3 月的 20.87%。总体看，二线城市热度高于一线和三线城市。2019 年 4月，中央政治局会议重申“房住不炒”，预计部分成交土地溢价率过快上涨城市将加重调控并加快土地供应，同时，中美贸易争端的不确定性上升，以基建和地产托底经济的需求上升，预计政府可能加大供地力度，预期 2019 年成交土地溢价率将整体低位徘徊。图 3一、二、三线城市成交土地占地面积增速情况图 4100 大中城市成交土地溢价率情况2019 年房地产行业季度研究报告3资料来源：联合评级根据 Wind 整理资料来源：联合评级根据 Wind 整理新开工方面：受限商政策松动影响，全国商业类新开工提速明显，全国房屋新开工增速随之增长；在前期开工节奏加快而销售遇冷的背景下，全国住宅库存压力加大，新开工增速首次转负；预计后期全国新开工增速将有所回调2019 年一季度，全国房屋新开工面积 38,728.43 万平方米，累计同比增长 11.90%，增速同比增加 2.20 个百分点，全国新开工规模有所提速，但各版块新开工逐步分化。分版块看，2018 年下半年，全国住宅新开工面积累计同比增速连续 5 个月保持 19%以上，而同期销售降温明显，房企库存压力加大，受此影响，2019 年一季度，全国住宅新开工面积 28,466.61 万平方米，累计同比下降 0.70%，自 2015 年 12 月以来首次转负；受限商政策松动影响，全国办公楼及商业营业用房新开工提速明显，2019 年一季度，全国办公楼新开工面积 1,301.93 万平方米，累计同比增长 17.80%，增速同比增加 20.10 个百分点，全国商业营业用房新开工面积 3,360.63 万平方米，累计同比下降 2.30%，降幅进一步缩小。在房企扩张意愿下降、去化周期增长以及补库存需求仍强的背景下，预计后期全国新开工增速将稳中有所回调。图 5全国房屋新开工情况（单位：万平方米、%）资料来源：联合评级根据 Wind 整理开发投资方面：2019 年一季度，土地购置费增速回落对房地产开发投资增速贡献下滑明显，但受益于前期土地购置及房企加大开工，房地产开发投资增速仍保持较强韧性；预计全年投资聚焦一二线，行业持续分化2019 年一季度，全国房地产开发投资累计完成 23,802.92 亿元，累计同比增长 6.30%，增速自 2018 年 11 月起逐步小幅回升，在土地购置费及新开工持续较高增长下，房地产开发投资增速仍保持较强韧性。图 6房地产开发投资完成额情况（单位：%）2019 年房地产行业季度研究报告4资料来源：联合评级根据 Wind 整理从各项构成对房地产投资的边际贡献率来看，2018 年下半年以来，土地市场逐步降温，以土地成交金额为主的其他费用累计同比增速自 2018 年 6 月的 55.60%高位下降至 2019 年 3月的 27.50%；但受房地产开发投资增速放缓及土地出让金分期支付的影响，截至 2019 年 3月底，其他费用占比仍处于 34.29%的较高水平。预计随着房企加大开工节奏加快销售回款，其他费用占比或进一步下降。图 7房地产开发投资完成额构成情况（单位：%）图 8房地产开发投资构成增速情况（单位：%）资料来源：联合评级根据 Wind 整理资料来源：联合评级根据 Wind 整理房产销售情况：受严格的房地产调控及融资渠道收紧的影响，房地产企业加快推盘进度以实现销售现金流的快速回笼，但购