收费公路行业研究报告

- 0 - 收费公路行业研究报告 联合资信 联合评级 公用事业部 杨婷 崔莹 张蔚 党宗汉 摘要 2019 年以来，我国经济增速下行，加之运输结构调整政策及高铁、航空分流等因素，收费公路行业前三季度公路货运量增速及客运量有所下降。收费公路行业整体面临良好的政策环境，随着各省市“十三五”规划不断推进，带动收费公路项目投资规模持续加大。受益于路产增多、协同效应释放以及多元化业务发展等因素的影响，收费公路行业收入规模持续增长但增速有所下降，盈利能力整体相对稳定，期间费用仍对行业形成一定侵蚀。受路网投资建设推进影响，收费公路企业债务规模持续增长，投资活动现金流出规模较大。但得益于良好的业务收现情况和政府支持，收费公路企业整体偿债能力较好。发债收费公路企业整体信用状况保持良好，平均发债利率与利差呈下降趋势，且低于整体债券市场发债利率与利差均值，收费公路企业所发债券市场认可度较高。未来一年内，我国收费公路行业有望平稳发展，联合资信和联合评级认为，收费公路行业整体信用展望为“稳定”。 一、行业概况 收费公路行业是以建设、运营收费公路有关的营业收入作为主要收入来源企业的统称。按照《中国人民共和国公路法》和《收费公路管理条例》修订稿等规定，收费公路指特定主体依法建设或购买的，可以向使用者收取通行费的公路（包含公路桥梁、公路隧道和公路渡口）。目前，我国收费公路以高速公路为主，兼有少量普通公路（一、二级公路）和独立桥梁隧道；按照运营主体，收费公路可分为政府还贷公路和经营性公路两类。 - 1 - 经济上行周期客货周转量快速增长，交通运输尤其是高速行业景气度随之上行。同时交通基础设施是国民经济发展的重要硬件支撑，经济下行周期时，使得行业投资成为逆周期经济中政府投资的重要构成。收费公路的建设与运营均为政府主导，其收费标准及投资等受政府影响大的特点决定了收费公路具有较强的公共产品属性。同时，收费公路作为资本密集型行业，具有初始投资规模大、项目建设周期及回报周期长的特点，这使得收费公路行业进入壁垒较高。收费公路发展呈现较明显的区域特征，其与区域经济发展表现为较高的一致性，中西部地区路网密度显著低于东部地区，未来中部和西部的投资建设规模仍较大。 图 1 收费公路行业产业链 资料来源：联合资信和联合评级整理 二、行业环境 （一）宏观环境 2018 年以来，我国经济平稳增长，全国公路投资仍保持较低增速，但全国公路投资规模仍较大，收费公路行业外部发展环境良好。 2018 年，中国国内生产总值（GDP）90.0 万亿元，同比实际增长 6.6%，较 2017 年小幅回落 0.2 个百分点，实现了 6.5%左右的预期目标。2018 年，全国固定资产投资（不含农户）63.6 万亿元，同比增长 5.9%，增速较 2017 年下降 1.3 个百分点。截至 2018 年底，全年完成公路建设投资 21335 亿元，较上年增长 0.4%。2019 年以来，中国经济增速下行，前三季度 GDP 分别同比增长 6.4%、6.2%和 6.0%。2019 年 1－9 月，全国固定 - 2 - 资产投资（不含农户）46.1 万亿元，同比增长 5.4%，增速比 1－8 月回落 0.1 个百分点。2019 年 1－9 月，全国完成公路建设投资 20242.14 亿元，较上年同期增长 1.89%。 （二）行业监管与行业政策 收费公路行业整体面临良好的政策环境。相关政策明确了符合要求的高速公路期满后，可延长收费期限，高速公路收费标准有望更加灵活和市场化；但随着“公转铁”运输结构调整政策的发力，收费公路行业面临一定的分流压力。 收费公路具有较强的公共产品属性，其建设和运营主要由政府主导。收费公路的管理方式、投融资体制、建设规划、收费标准、收费年限、经营权转让、养护标准等均需严格遵照国家和地方交通主管部门有关规定执行。目前，涉及收费公路行业的相关法律法规和条例主要包括《中华人民共和国公路法》以及《中华人民共和国收费公路管理条例》，对公路的分类、运营监管主体、规划、建设、养护、管理、收费、监督等方面做了详细的要求。 近年来，为了降低社会物流成本、减轻企业负担，同时兼顾收费公路行业的收支平衡和收费公路建设的资金保障，我国相继出台了多项相关政策。2018 年 12 月，交通运输部就发布的《收费公路管理条例（修订草案）》（以下简称“《修订草案》”）公开征求意见，《修订草案》在建设规模、收费期限、费率、补偿机制等方面，都做了新的调整，确认了长期收费原则。具体包括新建高速公路可以突破 30 年收费期；明确现有高速改扩建可延长收费期；确立实施差异化收费以及动态调整机制；经营性高速到期还给政府后，依然实施养护性收费。若《修订草案》审议通过，对于缓解收费公路行业企业偿债压力、促进行业收支平衡和可持续发展等有一定积极意义。 2018 年 6 月，国务院发布《打赢蓝天保卫战三年行动计划》，政策明确提出将优化调整货物运输结构，大幅提升铁路货运比例，旨在通过 3 年内（2018－2020 年）大幅减少大气污染、改善环境空气。同年 10 月，国务院办公厅印发《推进运输结构调整三年行动计划（2018－2020 年）》，指出将优化调整货物运输结构，提升铁路货运比例，推动煤炭、矿石等大宗货物运输的“公转铁、公转水”。将长距公路运输转移到廉价的铁路运输和水运，不仅符合中央“运输结构调整”的政策思路，还能够大幅降低物流成本。随着“公转铁”等货运调整政策的发力，公路货运面临一定的分流压力。 - 3 - 表 1 近年来收费公路行业重要政策汇总 发布时间 颁发部门 文件名称 核心内容及主旨 2017 年 2 月 国务院 《“十三五”现代综合交通运输体系发展规划》 继续完善高速公路网络，加快推进“7118”1以及地区环线、并行线、联络线等组成的国家高速公路网建设，尽快打通国家高速公路主线待贯通路段，推进建设年代较早、交通繁忙的国家高速公路扩容改造和分流路线建设 2018 年 6 月 国务院 《打赢蓝天保卫战三年行动计划》 优化调整货物运输结构，大幅提升铁路货运比例；计划通过三年集中攻坚实现全国铁路货运量较 2017 年增加 11 亿吨（增长 30%）、水路货运量较 2017 年增加 5 亿吨（增长 7.5%）、沿海港口大宗货物公路运输量减少 4.4 亿吨的目标 2018 年 10 月 国务院 办公厅 《推进运输结构调整三年行动计划（2018－2020 年）》的通知 以推进大宗货物运输“公转铁、公转水”为主攻方向，不断完善综合运输网络，切实提高运输组织水平，减少公路运输量，增加铁路运输量，加快建设现代综合交通运输体系 2018 年 12 月 交通运输部 《收费公路管 理条例（修订草案）》公开征求意见 提高收费公路的设置门槛；将统借统还的主体由省级交通主管部门修改为省、自治区、直辖市政府；对投资规模大的经营性高速公路，收费期可以超过 30 年；确立偿债期、经营性、养护期三类收费，并实施差异化收费以及动态调整机制 2019 年 5 月 国务院 办公厅 《深化收费公路制度改革取消高速公路省界收费站实施方案》 力争 2019 年底前基本取消全国高速公路省界收费站；清理规范地