融资温和回暖、趋势行情难现，关注长债供给增加带来的结构性机会-2024年一季度信用债市场运行回顾与展望

www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报 2022 年第 9 期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 专题研究 2024 年 1 月 1 日—3 月 31 日 作者： 中诚信国际 研究院 翟 帅 shzhai@ccxi.com.cn 谭 畅 chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院 执行院长 袁海霞 hxyuan@ccxi.com.cn 【融资回暖利率中枢适度下移，把握有色、煤炭债券投资机会--信用债市场 2023 年回顾与 2024 年展望】 【发行回暖利差中枢或继续收窄，关注有色、钢铁及旅游企业投资机会-信用债运行三季报】 【到期量增加发行高峰将来临，资产荒缓解信用利差或难下，销售恢复下挖掘汽车、电子投资机会--信用债运行半年报】 【2023 年上半年债市信用风险回顾与下阶段展望】违约释放趋缓，展期热潮延续，仍需警惕结构性风险 融资温和回暖、趋势行情难现， 关注长债供给增加带来的结构性机会 ——2024 年一季度信用债市场运行回顾与展望 主要内容  展望及策略：  发行改善、成本中枢有望下行，信用利差或延续低位波动：随着宏观经济逐步恢复，微观主体主动融资意愿有望继续回升，加之资产荒背景下信用债需求仍高、再融资压力上升，信用债发行有望继续恢复，预计 2024 年全年发行规模约 15.8-16.2 万亿元，其中二季度发行规模或在 3.9-4.0 万亿元，较去年增幅约 3%，下半年发行规模或在 8.5-8.7 万亿元水平，较去年同期增长约 19%，年内信用债发行高峰或在三季度；一、二级市场利率在流动性、市场供需等支撑下有望继续下行，但空间或有限；风险释放维持平稳，叠加资产荒格局下对信用债需求依然较高，预计 2024 年二季度信用利差中枢仍有收窄支撑，但目前主要等级信用利差已处于历史较低水平且在一季度达到历史最低值，预计后续利差下行空间或有限；预计 AAA、AA+和 AA 级别信用债收益率中枢或下行，AA 级别下行幅度小于 AAA 和 AA+级别，AA-级收益率与一季度中枢基本持平。  投资策略：一方面，考虑到信用利差普遍收窄、市场趋势性机会难觅，可适当关注长期限信用债投资机会。长期限信用债发行利率相对更高，可在合适的机会考虑参与配置，锁定相对较高的票息收益；对交易型投资者而言，目前超长债投资火热，二级市场价格仍有一定溢价，需关注后续机构止盈或信用债市场回调造成的价格波动。另一方面，信用利差普遍收窄的环境下市场趋势性机会难现，在汽车行业销量持续恢复背景下，可关注前期价值被低估的个券投资机会，可也紧跟政策优、选被核准建设产能储备煤矿项目煤炭行业主体相关债券进行投资。  一季度信用债市场运行呈现八大特点  产业债净融资转正支撑信用债净融资修复，城投债净融资同比收缩：一季度信用债发行 3.84 万亿元，融资净流入 4,339.22 亿元，同环比均有恢复，产业债净融资结束了 22 年二季度以来的净流出态势，城投债净融资规模则受发行审核趋紧和到期规模较高影响同比大幅降低。  降成本诉求仍存、信用债需求较高，供需两旺推动融资成本延续下行：低利率环境为融资成本下降带来空间，叠加信用债认购热度上升，各期限品种发行利率较去年底下行 32-93bp。  长期限信用债发行增多，发行人以优质国企为主：一季度长期限信用债发行规模 242 支，合计发行规模接近 2700 亿元，同比均有近 7 成增长，发行人多为高等级的央企、国企；信用债期限结构短期化趋势有所缓解。  多数行业、区域净融资改善，房地产行业净融资回正：近九成行业和七成区域融资净流入，较去年明显改观，其中房地产融资呈回暖迹象，净融资规模在连续四季度流出后首次回正。  不同所有制主体融资分化加剧，民企融资规模仍处低位：民企信用债发行占比进一步降至 2%，发行规模同比下降 14 个百分点，且发行人以头部民企为主，从净融资看资金缺口持续存在。  科创类债券、绿色债券发行热度较高：科技创新类品种总计发行接近 2500 亿元，同比增长超过 1.4倍；碳中和、低碳转型品种发行规模 424 亿元，发行量较为稳定。  受转债热度下降、持债意愿上升的影响，信用债交投明显降温：信用债成交量同比回落至 13.87 万亿元，占债券成交总量的 15.75%，为 2021 年以来单季度最低值，可转债交易规模同比收缩 35%。  信用债收益率、利差全面下行，中低等级利差收窄幅度更大：收益率在信用债收益率在经济恢复预期阶段性偏弱、资金面合理充裕、降息降准预期博弈因素下波动下行，一季度下行幅度在 21-55bp；信用利差全面收窄，幅度在 11-61bp 之间；中低等级债券信用利差收窄幅度明显大于高等级债券。www.ccxi.com.cn 信用债研究 如需订阅研究报告，敬请联系 中诚信国际品牌与投资人服务部 赵 耿 010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 1 债券市场研究系列 信用债市场 2024 年一季度回顾与展望 www.ccxi.com.cn 一季度，我国经济开局平稳，经济增速超出预期，但仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战。在此背景下货币政策强化逆周期调节，通过降准向市场提供长期流动资金，推动降低综合融资成本。低利率环境下，一季度公司类信用债1融资成本继续下行；企业融资意愿有所回温，融资规模明显改善；从结构看，产业债是融资改善主力，城投债则在发行审核趋严下融资承压；长期限信用债发行量明显上升；行业、区域净融资多数改善，但民企融资缺口依然存在。二级市场方面，受转债热度继续下降、持债意愿强于交易影响，信用债交投走弱；收益率波动下行，利差低位收窄，其中中低等级利差收窄幅度更明显。展望后市，信用债融资有望继续改善，发行成本将维持低位，信用债收益率仍有支撑，但趋势性行情难现。从策略上看，考虑票息优势可关注长期限信用债投资机会，但交易火热下溢价因素需警惕机构止盈或信用债市场回调造成的价格波动；信用利差收窄环境下趋势性机会难现，可关注汽车行业销量恢复背景下价值被低估的个券投资机会；以及政策利好下煤炭行业内被核准建设产能储备煤矿项目的主体相关债券进行投资。  一季度信用债市场运行呈现八大特点 截至一季度末，信用债存量规模为 46.83 万亿元，较去年末增加 1.1%。从市场运行看，结构性资产荒、低利率环境下信用债一级市场量价齐升，但受转债热度下降和持债热情升温影响，二级市场交投情绪走弱，信用债收益率则延续波动下行走势，信用利差全面收窄。具体来看，一季度信用债市场运行呈现八大特点： （一）产业债净融资转正支撑信用债融资修复，城投债净融资同比收缩 宏观经济稳步修复下企业投资意愿增强，融资需求上升，叠加低利率环境带来的成本利好，推动一季度信用债净融资回暖。从规模看，一季度信用债发行规模共计3.84 万亿元，同、环比分别增长 5 个和 16 个百分点；融资净流入 4,339.22 亿元，同比增长超 10%，较去年四季度净流出接近 7000 亿元的情