证券行业：全球视野下的被动资管发展与中国借鉴

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 51 [Table_Page] 深度分析|证券Ⅱ 证券研究报告 [Table_Title] 证券Ⅱ行业 全球视野下的被动资管发展与中国借鉴 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 国际被动资管起步较晚但发展迅速。1965 年，法玛等提出了有效市场假说和资本资产定价模型，为被动投资奠定了理论基础。然而，在发展初期，被动资管并未得到市场投资者的广泛认可。进入 21 世纪后，市场波动加大、国际局势动荡，主动投资超额回报下行，叠加养老金等机构投资者壮大，产品费率竞争加剧推动了被动资管的迅速发展。目前被动资管行业发展势头良好，据 BCG 数据，截止 2022 年末被动资管管理费收入达 220 亿美元，增速高于主动投资。 ⚫ 被动资管产品主要包括指数基金与 ETF 产品，两者均具有费用低廉、透明度高和能够分散风险的特点。指数基金 2022 年末规模超过 20 万亿美元；ETF 起步晚于指数基金，但其种类更丰富，增速更快，2022年末规模突破 10 万亿美元。展望未来，指数基金将继续扩大规模，创新产品层出不穷，费率不断降低；ETF 集中度高企，宽基、低成本 ETF产品继续主导市场，创新产品或将成为核心增长推动。对比美日，我国被动规模占比以及单只 ETF 产品规模占比还有很大空间。 ⚫ 贝莱德公司是全球被动资管机构的领头羊，通过并购抓住被动投资壮大时机及推动产品结构丰富与升级。贝莱德公司被动风格的资管规模长期占主体，截止 2023 年末，贝莱德被动投资规模为 6.62 万亿美元，占比 72%；ETF 规模与占比不断提升，旗下 ETF 规模为 3.5 万亿美元，占比 28%。阿拉丁系统通过科技助力其被动资管业务进一步发展；旗下的 iShares ETFs 系列已成为其资产管理业务的核心组成部分。 ⚫ 富达投资以主动基金起家，通过高基金自持比例绑定员工利益与业绩表现，采取家族管理与员工持股绑定员工利益与公司利益。通过低费率乃至零费率产品快速抢占被动市场份额，2003 年后富达投资的被动产品规模增速长期高于主动产品，截至 2024 年 4 月被动投资规模 1.3 万亿美元，占比为 33.3%，富达标普 500 指数基金已成为其旗舰产品。 ⚫ 启示借鉴：一是行业层面要升级业务模式，优化规模效应。一方面要升级业务模式，构建主动+被动+另类业务的组合，提高多元化服务能力；另一方面被动资管的规模效应和先发优势显著，费率持续趋势降低。二是被动资管机构层面要重视头部带动作用，打造特色，提升金融科技能力。头部资管机构通常具备较强的销售渠道和品牌影响力，更为完善的科技基础设施，通过优化费率结构提升市场竞争力。三是产品层面注重创新，选择性引入创新型被动产品，本土化改良应注重行业差异化、战略政策导向，提升产品创新能力与国际化水平。 ⚫ 风险提示：海外经验借鉴意义不足；政策变动；行业竞争加剧风险等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-06-14 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 陈福 SAC 执证号：S0260517050001 SFC CE No. BOB667 0755-82535901 chenfu@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 证券Ⅱ行业:公募规模破 30万亿，固收产品贡献核心推力 2024-06-07 证券Ⅱ行业:建设一流投行启示录之三：并购艺术与价值实现 2024-05-28 证券Ⅱ行业:建设一流投行启示录二：财富管理的角色与实践 2024-05-19 [Table_Contacts] 联系人： 严漪澜 0755-88286912 yanyilan@gf.com.cn -20%-11%-2%6%15%24%06/2308/2311/2301/2404/2406/24证券Ⅱ沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 51 [Table_PageText] 深度分析|证券Ⅱ 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 收盘价 最近 评级 合理价值 （元/股） EPS(元) PE(x) P/B(x) ROE 报告日期 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 中国银河 601881.SH CNY 11.39 20240430 买入 17.26 0.86 0.94 13.24 12.12 0.92 0.88 7.00% 7.30% 华泰证券 601688.SH CNY 12.82 20240430 买入 24.96 1.62 1.64 7.91 7.82 0.62 0.58 6.70% 7.60% 中信证券 600030.SH CNY 18.26 20240426 买入 25.00 1.37 1.59 13.33 11.48 0.95 0.89 9.10% 9.80% 东方证券 600958.SH CNY 7.95 20240430 买入 11.37 0.37 0.47 21.49 16.91 2.04 1.62 5.50% 5.90% 国泰君安 601211.SH CNY 13.78 20240430 买入 22.50 1.19 1.37 11.58 10.06 0.73 0.69 6.60% 7.00% 东方财富 300059.SZ CNY 12.17 20240315 增持 16.46 0.55 0.6 22.13 20.28 2.05 1.68 10.45% 10.22% 招商证券 600999.SH CNY 14.06 20240428 买入 19.40 1.09 1.21 12.90 11.62 0.94 0.88 8.00% 8.80% 东吴证券 601555.SH CNY 6.17 20240430 买入 10.47 0.41 0.42 15.05 14.69 0.71 0.64 5.20% 5.60% 财通证券 601108.SH CNY 6.88 20240426 买入 9.35 0.5 0.55 13.76 12.51 0.88 0.85 6.60% 8.30% 兴业证券 601377.SH CNY 5.18 20240428 买入 7.78 0.3 0.33 17.27 15.70 0.80 0.75 4.33% 4.35% 越秀资本 000987.SZ CNY 5.22 20240430 增持 6.70 0.48 0.49 10.88 10.65 0.84 0.78 7.80% 7.30% 同花顺 300033.SZ CNY 112.90 20240424 买入 147.75 2.96 3.62 38.14 31.19 7.24 5.73 20.70% 24.20% 江苏金租 600901.SH CNY 5.