商贸零售及社服行业2025年度投资策略：从反弹到反转，把握服务消费主线机会

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 商贸零售 2024 年 11 月 20 日  商贸零售及社服行业 2025 年度投资策略 推荐 （维持） 从反弹到反转，把握服务消费主线机会  展望 2025 年，服务消费迎来反转型快速修复，“波澜壮阔”的基本面与估值修复双击，趋势确立。2024 年行业降价刺激需求，收效甚微，Q3 增收不增利，企业利润率均受影响。预计进入 Q4 单量与客流进入修复期，间歇性正增长。纵观 2025 年商贸零售与社会服务、电商本地生活板块，板块面临：1）线上渗透率增长放缓，标品线上渗透率均至高位，电商价格竞争加剧，品牌投流费用率较难优化；而线下租金下降，客流回暖，为品质消费、体验消费、精神消费提供价值空间；2）政策积极落地，以旧换新国家补贴 、各地消费券均促进线下消费，线下餐饮零售均迎来客流回暖后的基本面修复。  1、把握餐饮、商超变革、酒旅以及美团与 OTA 的持续性修复。高线城市消费回暖，服务消费为主要刺激方向，餐饮与商超客流有望改善，餐企积极探索第二成长曲线，加速孵化子品牌；核心关注餐饮经营利润率层面韧性，控制客单价下滑速度，维持良好的翻台，并且通过菜单调整和经营模式优化来获得更稳定的经营利润率。我们推荐经营稳健，持续提升股东回报的百胜中国、海底捞，建议关注仍在门店加速扩张期的同庆楼、达势股份。  商超行业存量店铺调改，“质价比”消费与线上低价竞争形成差异化定位，叠加即时零售发力 FMCG 品类，线下零售有望迎来重大变化。核心关注调改效果与产业链协同机会，建议关注永辉超市。互联网关注竞争格局与经营利润率走势：电商 GMV 竞争加剧，商家利润收缩，平台短期 Take rate 压力较大，核心关注消费品营收增速与销售费用率变化、关注海外营商环境变化对战略的影响；相比电商，美团在本地生活竞争格局更占优，美团外卖业务有韧性，到店业务在中小商户基本盘较强，即时零售单量增长驱动盈利，规模化优势逐步确认，推荐美团。携程国内维持稳健趋势，国际业务驱动增长。  2、政策持续发力，重视母婴、人服与酒旅。母婴推荐孩子王，建议关注润本股份；人服板块就业招聘属性强，更为后周期，政策刺激→市场回暖→财务经营回暖均存在时间滞后，预期修复优先于基本面。国内旅游需求景气，支撑中长期增长。消费刺激下价格压力有望缓解，经营管理分化预计延续；入境游战略地位提升，利好旅游产业链，尤其是目的地景区和具备入境游流量入口的携程集团。  3、出海产业链危中存机，重视平台型公司与 IP 出海。企业调整供应链，估值修复，关注关税政策变化情况以及供应链调整速度。推荐平台型公司拼多多与小商品城。  4、质优成长，竞争升级，管理能力与外延增长成亮点。化妆品：从渠道、产品竞争逐步升级为品牌力竞争。品牌纷纷聚焦“高产品质价比”和“高品牌力”的“双高象限”趋近，不同的是国际品牌主要提高前者，国货品牌重点抬升后者。推荐巨子生物、珀莱雅。医美上游供给增加、中游亟求利润，成长主旋律仍看新品增量，建议重点关注锦波生物、科笛、爱美客、江苏吴中、昊海生科。  风险提示：政策落地速度不及预期；中美关系波动的负面影响；消费者、企业家信心修复不及预期；关税测算仅作为情景分析，可能存在误差，也不代表对公司的业绩实际情况的预测；关税实际落地存在不确定性等。 证券分析师：姚婧 邮箱：yaojing@hcyjs.com 执业编号：S0360522090001 证券分析师：吴晓婵 邮箱：wuxiaochan@hcyjs.com 执业编号：S0360523070006 证券分析师：杨澜 邮箱：yanglan@hcyjs.com 执业编号：S0360524070008 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 106 0.01 总市值(亿元) 8,241.50 0.84 流通市值(亿元) 7,554.49 0.97 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 15.3% 8.4% -2.0% 相对表现 13.9% 0.3% -13.5% 相关研究报告 《商贸零售行业跟踪报告：特朗普上台对跨境电商产业链影响测算》 2024-11-19 《2024 年 10 月社零数据点评：政策和大促效果显著，家电和化妆品高增》 2024-11-16 《2024 年 9 月社零数据点评：环比改善，家用电器增速显著 》 2024-10-18 -28%-12%3%19%23/1124/0224/0424/0624/0924/112023-11-20~2024-11-19商贸零售沪深300华创证券研究所 商贸零售及社服行业 2025 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本篇报告整合并打通线上线下零售、餐饮以及社会服务消费领域，深入剖析并梳理出四条核心逻辑主线，旨在从行业中优中选优，为行业发展提供的有深度的参考，为个股投资提供有价值的启示。 投资逻辑 我们认为，2025 年服务消费将迎来反转型快速修复，基本面与估值均有显著提升。基于此，提出以下 4 条投资主线： 1、 把握餐饮、商超变革、酒旅以及美团与 OTA 的持续性修复。核心关注餐饮经营利润率，推荐百胜中国、海底捞，建议关注同庆楼、达势股份；商超关注调改效果与产业链协同机会，建议关注永辉超市；互联网关注竞争格局与经营利润率走势，推荐美团（在本地生活竞争中占优），携程（国内稳健，国际业务增长）。 2、 政策持续发力，重视母婴、人服与酒旅。人口生育刺激政策，推荐孩子王，关注润本股份；人服板块预期修复优先于基本面；旅游需求景气，入境游战略地位提升，看好目的地景区和具备入境游流量入口的携程。 3、 出海产业链危中存机，重视平台型公司与 IP 出海。关注关税政策变化情况以及供应链调整速度，推荐平台型公司拼多多与小商品城。 4、 质优成长，竞争升级，管理能力与外延增长成亮点。化妆品行业升级为品牌力竞争，推荐巨子生物、珀莱雅；医美行业供给增加，中游求利润，关注新品增量，建议关注锦波生物、科笛、爱美客、江苏吴中、昊海生科等。 商贸零售及社服行业 2025 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、重视消费信心修复：从反弹到反转 ......................................................................... 5 （一）一线城市正在发生的刺激和修复 ......................................................................... 5 （二）一般零售：关注商超渠道调改、情绪消费机会 ................................................. 7 1、永辉超市：调改表现超预期，调改速度保持稳健，即时零售未来有望成为新的增长点 ..........