2025年物流行业投资策略：经济修复，物流先行

2025年物流行业投资策略姓名：王惠武资格编号：S1350524060001邮箱:wanghuiwu@huayuanstock.com证券研究报告|行业专题报告 交通运输 2025年2月7日姓名：孙延资格编号：S1350524050003邮箱:sunyan01@huayuanstock.com姓名：曾智星资格编号：S1350524120008邮箱:zengzhixing@huayuanstock.com姓名：张付哲邮箱：zhangfuzhe@huayuanstock.com报告要点n快递：需求韧性，电商快递关注分化，直营快递关注降本增效Ø在消费降级、包裹小件化、退货增加等趋势带动下，2025年快递行业需求有望继续韧性增长。Ø电商快递价格竞争长期化，2025年关注“通达系”市场份额与利润的分化；直营快递强化降本增效，关注需求复苏及海外业务带来业绩弹性。Ø关注公司：1）中通快递：行业龙头，份额有望回升，业绩稳定，股东回报突出；2）圆通速递：保持稳健增长态势，科技赋能领先行业；3）申通快递：经营改善显著，业绩弹性较大；4）顺丰控股：多网融通降本成果显著，海外发力挖掘增量。n快运：需求稳健，格局向好，盈利逐步修复Ø渗透率持续提升下，全网快运有望保持稳健增长：全网快运准入壁垒高，服务优势明显，预计全网快运市场在迷你小票及小票零担市场内或将实现持续渗透，2027年全网快运占零担市场的比例有望进一步提升至10.0%，对应规模达1797亿，2024-2027年CAGR约为7.2%。Ø行业格局向好，盈利有望逐步提升：直营格局稳定，加盟格局逐步分化，头部企业的规模有望持续扩张。Ø关注公司：1）德邦股份：网络融合成长可期，顺周期弹性凸显；2）安能物流：降本增效下盈利有望持续增长，格局分化推动估值提升。n跨境物流：跨境电商景气推动跨境物流增长，关注美国关税政策变化对于市场的扰动Ø关注公司：东航物流：建议关注政策变化，中长期关注跨境电商需求及公司运力扩张进度。n化工物流：需求疲软，静待景气复苏Ø化工物流顺周期属性较为明显，三方化工物流市场渗透率持续提升，格局小而散，龙头具备成长空间，2025年静待景气复苏。Ø关注公司：1）密尔克卫：货代及分销业务持续发力，静待化工景气反转。2）兴通股份：内外贸运力持续扩张，2024-2026年公司成长性有望逐步兑现，业绩及估值有望实现双击。n风险提示：宏观经济景气波动导致需求低于预期；行业监管政策变动；油价持续上涨加大运输成本压力；市场竞争逐渐激烈，行业价格战重启。2主要内容1. 快递2. 快运3. 跨境物流4. 化工物流5. 风险提示消费降级+退货成为趋势，2025行业需求景气有望延续资料来源：Wind，各公司公告，艾瑞咨询，新茅榜，灼识咨询，艾媒网，华源证券研究 注：京东21和22年GMV由20年数据乘以公布增速得到，拼多多22年GMV由新茅榜23年GMV折算增速得到，阿里巴巴23年GMV由22年年报数据乘以新茅榜增速得到图表：快递量增速高于电商GMV增速n2024年全国社会零售总额48.8万亿元，同比增长3.5%； 2024年实物网上零售额13.1万亿元，同比增长6.5%。n2024年网上商品和服务零售额同比增长7.2%，国内快递业务量同比增长21.5%。快递增速大幅高于GMV，我们认为主要由于快递单包货值下降，退货增加，电商结构性变化带来快递景气度超过年初预期。n拼多多、抖音等新兴电商平台GMV快速增长。预计在消费降级、包裹小件化、退货增加等趋势带动下，2025年快递行业需求继续韧性增长。图表：双11网购用户消费支出分布对比图表：各类电商平台GMV对比（亿元）0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%5000元以上3001-5000元2001-3000元1001-2000元801-1000元501-800元301-500元101-300元51-200元50元及以下未参与双十一活动2023年2019年4-200204060801001202017/2/12017/6/12017/10/12018/2/12018/6/12018/10/12019/2/12019/6/12019/10/12020/2/12020/6/12020/10/12021/2/12021/6/12021/10/12022/2/12022/6/12022/10/12023/2/12023/6/12023/10/12024/2/12024/6/12024/10/1中国:网上商品和服务零售额:累计同比中国:规模以上快递业务量:累计同比%010000200003000040000500006000070000800009000020192020202120222023阿里京东拼多多抖音快手亿元“价格战”或长期化，2025年龙头企业或更重份额资料来源：Wind，各公司公告，华源证券研究图表：“三通一达”单票价格同比变化图表：“三通一达”业务量（亿件）图表：“三通一达”市占率28 34 27 30 36 36 34 44 46 52 46 56 59 42 49 37 44 46 48 45 53 52 62 56 66 67 47 54 43 42 46 45 38 46 49 56 49 60 60 57 63 52 62 64 66 63 77 75 87 72 85 87 0501001502002503002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3申通圆通韵达中通10%11%11%11%13%12%12%13%14%13%12%13%13%15%16%15%16%16%16%17%16%16%16%15%15%15%17%17%18%16%16%15%14%14%14%14%13%14%14%21%20%22%23%22%22%23%24%22%22%19%20%20%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3申通圆通韵达中通n2024Q1-Q3中通/圆通/韵达/申通快递业务量分别实现243/189/169/161亿票，同比+13%/+26%/+28%/+31%。n2024Q1-Q3中通/圆通/韵达/申通单票收入为1.26/2.30/2.05/2.06元/票，同比-0.1%/-4.5%/-13.6%/-9.0%，行业“价格战”或将长期化。n2024Q1-Q3中通/圆通/韵达/申通市占率分别实现20%/15%/14%/13%，同比分别-3.4/-0.8/-0.6/-0.2个百分点，各家份额均下降主要因行业总量口径调整；中通份额回落较大，主要因放弃部分低价件市场，份额有所出让。n展望2025年，我们认为行业降级趋势持续，龙头企业或积极调整经营策略，更重视份额回归。5运营效益持续释放，成本费用仍在优化资料来源：Wind，各公司公告，华源证券研究图表：单票运输成本（元/票）图表：单票中转成本（元/票）图表：单票费用（元/票）0