有色金属行业：基本面支撑叠加宏观催化，金属价格整体上涨-中泰证券

请务必阅读正文之后的重要声明部分有色金属证券研究报告/行业定期报告2025 年 03 月 09 日评级：增持（维持）分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：任恒执业证书编号：S0740525010001Email：renheng@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn基本状况上市公司数141行业总市值(亿元)29,738.32行业流通市值(亿元)27,936.33行业-市场走势对比相关报告1、《全球铜资源“Copper20”跟踪系列：Codelco 智利国家铜业公司》2025-03-072、《全球宏观局势多重冲击，金属价格整体回调》2025-03-033、《刚果金限制钴出口，价格大幅上行》2025-03-03报告摘要【本周关键词】：美国制造业 PMI 维持荣枯线上，电解铝和电解铜去库开启。投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级。1）贵金属：尽管美国 2 月 ISM 服务业 PMI 指数高于预期，但 2 月 ADP 就业人数显著低于预期，显示由于政策不确定性和消费者支出放缓，美债收益率走低，利多黄金价格。中长期看，美国远端国债实际收益率处于 2%左右历史高位，高利率下美国经济压力逐步显现，随着全球信用格局重塑，贵金属价格将保持长期上行趋势。2）大宗金属：本周电解铝和电解铜去库开启，工业金属价格上涨。在长期供需格局重塑背景下，大宗金属价格进一步下行的空间有限，随着国内外政策的持续落地，行业有望迎来景气上行周期。行情回顾：贵金属和工业金属价格上涨。1）工业金属价格上涨：本周 LME 铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为 2.6%、3.3%、1.5%、3.0%；SHFE 铜、铝、铅、锌的涨跌幅为 1.9%、0.9%、1.3%、2.3%。2）贵金属价格大幅上涨：本周 COMEX 黄金收于 2918 美元/盎司，环比上涨 1.8%；COMEX 白银收 33 美元/盎司，环比上涨 3.8%；SHFE 黄金收于 679 元/克，环比上涨 1.1%；SHFE 白银收于 8048 元/千克，环比上涨 2.5%。3）本周有色行业指数跑赢市场：申万有色金属指数收于 4804.5 点，环比上涨 7.08%，跑赢上证综指 5.52 个百分点。工业金属、贵金属、小金属、金属新材料和能源金属的涨跌幅分别为 8.43%、6.48%、6.10%、5.18%、4.58%。宏观“三因素”总结：9 月以来触底回升，经济筑底震荡。1）中国因素：2 月制造业 PMI 上升至荣枯线上：国内 2025 年 2 月制造业 PMI 为 50.2（前值 49.1），非制造业 PMI 为 50.4（前值 50.2）。2）美国制造业 PMI 维持荣枯线上：美国 2 月制造业 PMI 为 50.3（前值 50.9），非制造业 PMI 为 53.5（前值 52.8）。2 月美国新增非农就业人数为 15.1 万人（前值 14.3万人）。2 月美国失业率为 4.1%（前值 4.0%）。3）欧洲通胀仍具韧性：2 月欧元区 CPI 环比 0.5%（前值-0.3%），同比 2.4%（前值2.5%）。1 月欧元区制造业 PPI 环比+0.8（前值+0.5），同比+1.8（前值+0.1）。1月欧盟失业率为 5.8%（前值 5.8%）。4）全球 2 月制造业景气度上行：2 月全球制造业 PMI 为 50.6，环比+0.5，维持在荣枯线上。贵金属：长期上升趋势不变。1）黄金持仓：截至 3 月 07 日，黄金 ETF 持仓量（SPDR+iShares）1313.14 吨，环比回落 2.54 吨。2）金价模型：截至 3 月 07 日，本周美国 10 年期国债名义收益率隐含通胀预期降至2.33，10 年期国债实际收益率环比回升至 1.99，因此可计算出周期定价因子部分为824.4 美元/盎司，环比回落 43.2 美元/盎司，结构定价部分计算残差为 2093.3 美元/盎司，环比提升 93.6 美元/盎司。3）金银比：截至 3 月 07 日，当前金银比 90.20，环比回落 0.84。4）本周黄金波动的驱动因素包括：（1）美国 2 月 ISM 服务业 PMI 指数为 53.5，高于预期的 52.5，1 月前值为 52.8。（2）美国 2 月 ADP 就业人数增加 7.7 万人，预估为增加 14 万人，前值为增加 18.3 万人。（3）当地时间 3 月 7 日，美国总统特朗普表示，鉴于俄罗斯目前在战场上对乌克兰发起了“猛烈的攻击”，他强烈考虑对俄罗斯实施包括银行业在内的大规模制裁和关税制裁，直到达成停火和最终和平协议。大宗金属：受供需面影响，大宗金属价格涨跌不一。1、对于电解铝，铝锭去库开启，铝价重心偏强1）供应方面，电解铝行业开工产能持续增加。四川地区继续复产前期成本以及技改原因减产的产能，山西地区电解铝企业也有部分成本原因减产的产能释放，贵州地区- 2 -行业定期报告请务必阅读正文之后的重要声明部分个别电解铝企业于 2024 年检修因而少量减产，近期表示正在着手准备复产。整体来看，本周电解铝行业运行产能 4360.00 万吨，较上周增加 4.5 万吨。根据百川，本周电解铝产量 83.62 万吨，环比增加 0.11%。2）盈利方面，行业即时吨盈利达 3000 元以上。长江现货铝价 20870 元/吨，环比下上升 1.21%；行业 90 分位现金成本 17835 元/吨，完全成本 19044 元/吨，目前全行业盈利，即时吨盈利达 3000 元以上。3）需求方面，下游加工开工率稳步上升。周内铝加工企业平均开工率为 60.77%，环比增加 0.97%。4）库存方面，国内库存拐点初现，海外 LME 铝库延续去库态势。国内铝锭库存 102.9万吨，环比减 1.3 万吨；海外方面，LME 铝库存 51.09 万吨，环比下降 1.03 万吨。全球库存 214.57 万吨，环比减少 7.96 万吨。2、对于氧化铝，氧化铝未闻大规模减产，价格大稳小动1）供给方面，氧化铝产量减少。2025 年 3 月 7 日，根据钢联统计，氧化铝建成产能10565 万吨，环比持平；运行产能 9050 万吨，环比减少 90 万吨。氧化铝周度产量174.7 万吨，环比上周减少 0.9 万吨。2）需求方面，供给过剩。氧化铝/电解铝产能运行比 2.08，供给过剩。氧化铝运行产能未闻大规模减产，氧化铝基本面维持小过剩格局，氧化铝现货价格短期或维持偏弱运行为主。3）库存方面，氧化铝库存增加。库存从上周 385.9 万吨上升至 386.6 万吨，环比增加 0.7 万吨。4）盈利方面，氧化铝价格下跌，盈利空间收窄。截至 3 月 7 日，氧化铝价格 3371元/吨，比上周减少 2 元/吨，降幅 0.06%。铝土矿方面，国产矿 620 元/吨，环比减少3.57%；几内亚进口矿 95 美金，环比持平。按照国产矿价计算，氧化铝成本 3132 元/吨，环比下降 1.70%，吨毛利 212 元/吨，环比增加 27.9%；按照几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝的成本 3371 元/吨和