国内胰岛素续约量价齐升，创新出海加速推进

医药 2025 年 04 月 15 日 甘李药业(603087.SH) 国内胰岛素续约量价齐升，创新出海加速推进 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 公司报告 公司首次覆盖报告 推荐（首次） 股价：43.46 元 主要数据 行业 医药 公司网址 www.ganlee.com.cn 大股东/持股 甘忠如/34.21% 实际控制人 甘忠如 总股本(百万股) 601 流通 A 股(百万股) 554 流通 B/H 股(百万股) 总市值（亿元） 261 流通 A 股市值(亿元) 241 每股净资产(元) 18.65 资产负债率(%) 8.3 行情走势图 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 韩盟盟 投资咨询资格编号 S1060519060002 hanmengmeng005@pingan.com.cn 研究助理 张梦鸽 一般证券从业资格编号 S1060124120037 ZHANGMENGGE752@pingan.com.cn 平安观点：  主营业务增长稳健，胰岛素续约量价齐升。公司是多款三代胰岛素类似物的首家国产企业，2024 年前三季度公司实现营收 22.45 亿元（+17.81%），实现归母净利润 5.07 亿元（+90.36%）。在胰岛素续约中实现量价齐升，价格方面，公司六款胰岛素产品较上一次集采中选价格相比均有提升，平均价格涨幅为 30.9%。公司在胰岛素集采续约的首年采购需求量为 4177 万支，较上次集采首年采购需求量增加2513 万支，增长率达 151%。公司全品数量已经达到行业第二，仅次于诺和诺德，在两次胰岛素集采后，公司采购组需求量占比从 8%上升到 17%，而诺和诺德的全部采购组需求量占比从 49%下降到 35%，可见国产替代进一步加速。  创新研发快速推进，在研产品数据亮眼。公司持续聚焦内分泌市场，具备完整胰岛素研发管线，除已上市的胰岛素产品外，公司积极布局口服降糖药物和长效胰岛素，在不断突破糖尿病治疗天花板的同时，还积极布局减肥等相关领域的药物研发。公司自主研发的 1 类新药GLP-1 受体激动剂双周制剂 GZR18 取得积极的临床进展，在肥胖成人群体中疗效显著且安全性良好，其 IIb 期临床试验中每两周给药一次可减重 17.29%（治疗 30 周），相较同类药品相似给药周期的 III 期临床试验结果，GZR18 减重效果超过了司美格鲁肽和替尔泊肽，有望成为同类最优的药物。此外公司的胰岛素周制剂 GZR4 研发进度已进入临床 III 期，该进度处于国产第一，全球第三。注射次数减少将大幅改善胰岛素患者依从性，开启降糖新篇章。  积极布局全球胰岛素板块，出海有望打开成长天花板。公司海外收入持续提升，出海产品结构进一步优化。2024H1 公司产品在海外新兴市场的订单量增加，国际销售收入同比增长 15.90%，门冬胰岛素 30注射液出口量实现零突破。此外公司通过了 EMA 上市批准前 GMP 检查，这也是国产胰岛素类似物注射液首次通过 EMA 的 GMP 检查。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,712 2,608 3,285 4,289 5,386 YOY(%) -52.6 52.3 26.0 30.6 25.6 净利润(百万元) -440 340 652 1,150 1,497 YOY(%) -130.3 177.4 91.8 76.3 30.2 毛利率(%) 76.3 73.3 76.0 78.4 79.1 净利率(%) -25.7 13.0 19.9 26.8 27.8 ROE(%) -4.6 3.2 5.8 9.4 11.1 EPS(摊薄/元) -0.73 0.57 1.09 1.91 2.49 P/E(倍) -59.4 76.8 40.1 22.7 17.4 P/B(倍) 2.7 2.4 2.3 2.1 1.9 资料来源：同花顺 iFinD，平安证券研究所 证券研究报告 甘李药业·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 17  甘李药业国内胰岛素市场增长稳健，创新出海有望打开成长天花板，首次覆盖给予“推荐”评级。公司作为国内胰岛素的头部企业，核心产品为各类胰岛素产品，具备完整胰岛素研发管线，实现了对各类胰岛素全面覆盖。因此我们选取在 A 股上市的主营胰岛素的企业通化东宝、以其他生物制品为主要产品的公司，包括凯因科技、特宝生物、科兴制药、康辰药业作为甘李药业的可比公司对公司进行估值，以上四家公司核心产品均是其他生物制品，与公司核心产品胰岛素属于同类型产品。2025 年可比公司 PE 均值为 32 倍，甘李药业 2025 年 PE 估值为 23 倍，低于可比公司均值。我们预计公司 2024-2026 年分别实现归母净利润 6.52/11.50/14.97 亿元、对应 PE 分别为 40/23/17 倍。考虑公司在胰岛素续约中实现量价齐升，国内胰岛素有望抢占更多市场份额，国产替代步伐加速，主营业务增长稳健。此外公司的在研管线快速推进，GLP-1 产品 GZR8 具有 BIC 潜力。海外市场进行积极布局，欧美市场和新兴市共同发力，有望为公司带来新的利润增长点。首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示。1.集采风险。2.行业政策风险。3．产品研发不及预期风险。4．市场竞争加剧风险。5．产能释放销量增长不能与集采降价对冲风险等。 甘李药业·公司首次覆盖报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 17 正文目录 一、 借助集采快速准入医院，量价齐升扩大市场份额 ..................................................................................... 5 1.1 胰岛素龙头研发实力深厚，处于中国糖尿病市场领先地位 ........................................................................ 5 1.2 公司积极参与集采，国内收入持续增长 .................................................................................................. 5 二、 聚力创新强化研发实力，研发管线加速推进 .......................................................................................... 10 2.1 GZR18 数据亮眼，具有 BIC 潜力....................