精研垃圾处理行业系列报告：垃圾分类大力推广，餐厨垃圾处理进入景气期

证券研究报告证券分析师：庞文亮投资咨询资格编号：S1060518090002邮箱：PANGWENLIANG732@PINGAN.COM.CN时间：2019/12/162餐厨垃圾资源属性较强，投资和运营市场空间广阔：我国餐厨垃圾日产量超过50万吨，规模巨大。预计2020年餐厨垃圾新增投资空间达222亿元，2021-2025年新增投资空间911亿元；运营方面主要以政府补贴为主，预计2020年运营空间达125亿元，2025年达258亿元。垃圾分类助推行业发展，部分项目已展现较强盈利：产能利用率低一直是制约餐厨垃圾处理行业发展的重要原因。2019年以来，垃圾分类政策持续超预期，将促使餐饮垃圾和厨余垃圾回归正归渠道。以上海为例，2019年8月上海湿垃圾分离总量达到9200吨/日，分别为2018年、2017年的1.45倍、2.58倍。另外，部分项目如伟明环保餐厨处理业务毛利率从2016年的27.35%上升至2018年的36.49%，已实现较强盈利，将驱动行业加速发展。主要固废企业积极布局，向固废全产业链龙头迈进：当前餐厨垃圾处理行业整体竞争格局比较分散，布局力度较大的企业主要有两类，传统焚烧企业和垃圾处理设备企业。从已投运产能来看，工程设备企业较为领先，北京嘉博文已投运产能2210吨/日；垃圾焚烧企业总产能则普遍偏高，中国光大国际以3025吨/日处于领先位置，主要与企业优先发展垃圾焚烧有关。我们预计在分类的大力推广下，焚烧企业将加速餐厨项目布局，积极向全产业链发展。投资建议：综合来看，工程设备商与固废运营企业分别具备设备优势与运营经验优势，在餐厨垃圾处理行业发展初期都具有较大投资价值，主要标的有：1）工程设备厂商：维尔利；2）垃圾焚烧：瀚蓝环境。风险提示：1）垃圾分类政策推广不及预期；2）融资环境持续收紧；3）行业竞争加剧风险；4）应收账款回收风险。4餐厨垃圾：即湿垃圾，根据住建部2012年《餐厨垃圾处理技术规范》文件中的定义，餐厨垃圾分为餐饮垃圾、厨余垃圾两类。餐厨垃圾兼具资源属性以及污染物属性。餐饮垃圾：主要是食堂、餐厅等餐饮场所的饭后食物残余以及食品加工过程中产生的果蔬、肉食、油脂、面点等废料。餐饮垃圾以饭后残余为主，其特点为产量大、来源多、分布广。厨余垃圾：指家庭日常生活中丢弃的果蔬、食物边角料、剩饭剩菜等垃圾。厨余垃圾以餐前垃圾为主，其油脂含量不及餐饮垃圾，因而资源属性不如餐饮垃圾强。高有机物(干物质中占比>80%)高含水率(总占比80%-90%)高油脂含量高盐分含量难保留、易腐败难收集、易堵塞难清理、易散味难转运、易生虫资料来源：住建部、平安证券研究所资料来源：《国内外餐厨垃圾处理进展》程亚莉，毕桂灿，沃德芳，谢君平、平安证券研究所5我国城市、县城厨余垃圾日产量约40.48万吨：根据上文厨余垃圾定义，厨余垃圾在处理层面属于生活垃圾范畴。我国生活垃圾中占比最高的即为厨余垃圾，占比约50%，结合我国城市、县城生活垃圾清运总量计算，2018年我国城市、县城厨余垃圾总产量约1.48亿吨，日产量约40.48万吨。我国餐饮垃圾日产量约11.70万吨：2018年我国餐饮业收入4.27万亿元，同比增长7.75%，规模巨大且近年来增速始终高于GDP增速，在此背景下，餐饮垃圾产量巨大且保持快速增长。不同于生活垃圾有统一的清运途径，餐饮垃圾中有相当一部分通过黑色链条进入黑作坊，并被提炼为地沟油重回餐桌，使得餐饮垃圾规模估计较为困难。根据北京市餐饮行业产值及餐饮垃圾总量测算每亿元餐饮产值对应餐饮垃圾产量，进而预测2018年我国餐饮垃圾总产量约4272万吨，日产量约11.70万吨。资料来源：国家统计局、住建部、平安证券研究所6资料来源：国家统计局、住建部、平安证券研究所 说明：考虑到垃圾分类全面实施需较长时间，因此估算厨余垃圾回收比例时我们仅以城市生活垃圾为主餐厨垃圾处理可分为投资和运营两大环节。投资环节主要指餐厨垃圾处理设施建设，预计2020年餐厨垃圾新增投资222亿元，2021-2025年新增投资911亿元；2）运营方面主要以政府补贴为主，预计2020年运营空间达125 亿元，2025年达258亿元。指标20182019E2020E2025E（十四五）远期推进力度--46个重点城市基本建成垃圾分类处理系统全国地级及以上城市基本建成垃圾分类处理系统-基础数据单吨投资（万元/吨）5050505050单吨运营收入（元/吨）200200200200200餐厨垃圾餐饮垃圾年产量（万吨）42724528477758115811处理率29.91%38.00%43.00%68.00%90.00%投运产能（万吨/日）3.504.715.6310.0015.92投资空间（亿元）--45.68218.62296.05运营空间（亿元）25.5534.4141.0873.00116.22厨余垃圾城市生活垃圾产量（亿吨）2.152.252.342.652.65厨余垃圾回收比例8.00%13.00%18.00%35.00%50.00%餐厨渠道处理量（亿吨）0.170.290.420.931.32投运产能（万吨/日）4.728.0111.5325.3736.25新增投资支出（亿元）--176.22691.88543.68运营空间（亿元）34.4358.4784.20185.21264.59合计新增投资支出（亿元）--221.90910.50839.73运营空间（亿元）59.98 92.88 125.28 258.21 380.82 7资料来源：平安证券研究所传统技术：餐厨垃圾处理传统工艺就是垃圾的普遍处理办法，主要有焚烧、填埋两种，其核心问题是对环境有一定损害。其次餐厨垃圾的含水率较高导致焚烧成本偏高，此外含水率高还会导致填埋中产生较多的渗滤液，环境成本也较高。主流技术：1）厌氧消化是指利用厌氧菌将其降解为沼气与无机物，主要产出物为甲烷和有机肥；2）好氧堆肥则利用好氧菌对餐厨垃圾进行氧化和分解，最终产出有机复合肥料与土壤改良剂；3）生化处理包括利用油脂分离制备生物柴油等；4）昆虫法则是利用黑水虻取食将餐厨垃圾转化为动物蛋白及油脂。传统技术主流技术技术类别垃圾焚烧垃圾填埋厌氧消化(国内主流)好氧堆肥生化处理昆虫法(黑水虻)技术优势减量化程度高、减容性好、资源化程度高减量化高、技术复杂度低、运营费用低资源化程度高、处理效率高、减量化程度高、技术可靠资源化程度高、安全可靠、成本低廉占地面积小、处理时间快、产品质量好且容易销售资源化程度高、减量化程度高、技术可靠技术缺陷含水率问题导致处理成本偏高、环境污染占地面积大、产能有限、未实现资源化投资金额高、产品质量一般、工艺较复杂占地面积大、易产生污染、产品质量较差投资金额高、减量化程度低易产生污染、运营成本较高、产品难销售92011.082012.102013.072014.072015.05涵盖全国30省区的33个城市，包括北京朝阳、石家庄、郑州、武汉、三亚、成都等共计16个城市，其中包括唐山、大同、牡丹江、常州、金华、泰安、宜昌等地全国共17个城市，包括广州、赤峰、长春、济南、洛阳、襄阳、大理、邯郸等地全国共17个城市，包括西安、晋中、呼伦贝尔、衢州、淮北、聊城、娄底、东莞