食品饮料行业2019年年报暨2020年一季报总结：强者恒强布局龙头，首推白酒

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 强者恒强布局龙头，首推白酒 食品饮料行业 2019 年年报暨 2020 年一季报总结｜2020.5.5 中信证券研究部 核心观点 薛缘 首席食品饮料 分析师 S1010514080007 顾训丁 食品饮料分析师 S1010519110002 结合 2019 年年报及 2020 年一季报总结，我们认为：白酒和传统调味品行业强者恒强/不断分化趋势明显，坚定看好头部企业；乳制品，在奶价上涨&竞争加剧背景下，龙头份额提升但盈利弹性无法显著释放；啤酒因疫情阶段性承压，长期龙头高端化趋势不变；餐饮标准化趋势下，复合调味品&速冻食品龙头体现出高增长能力；桃李/飞鹤/绝味在各自领域提升份额、强化龙头优势；保健品处调整周期。结合基本面及估值，给予投资建议：1.布局前期受疫情压制的优质滞涨龙头，重点推荐白酒，首推贵州茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒，推荐伊利股份/华润啤酒/青岛啤酒。2.持续推荐优质食品龙头公司安井食品、桃李面包、海天味业、中国飞鹤、颐海国际、中炬高新、恒顺醋业、汤臣倍健。 ▍2019 年：龙头引领，景气如期。白酒，行业高景气延续，结构升级&高质量增长下盈利能力持续改善。高端酒，茅台地位夯实量增稳健，五粮液改革势能逐步释放，老窖趋势向上，区域龙头快速崛起，全国化次高端酒快增长。啤酒，行业量稳价增，结构升级&VAT 推动盈利改善，龙头高端化战略坚定。调味品，传统调味品加速集中，海天表现稳健盈利领先，中炬调整优化成效初显，恒顺全年目标达成开启改革序幕；复合调味品延续景气高增，龙头持续开拓渠道；涪陵调整之年，增速放缓。乳制品，伊利&蒙牛持续抢占市场份额，原奶价格上涨和竞争导致利润弹性未充分释放。奶粉，国内拥有品牌&产品且渠道能力强的龙头品牌份额持续提升。速冻食品，猪瘟导致短期销售&成本承压，Q4 提价效应显著，龙头延续出色表现。烘焙，行业竞争加剧，龙头桃李短期加大投入蓄力长远。休闲卤制品，绝味/煌上煌持续扩张；周黑鸭调整改革，特许经营落地。休闲零食，线上龙头发力抢占份额；线下品牌连锁加速开拓；线下流通持续产品升级&渠道渗透。保健品，政策压制&多因素冲击，行业下滑龙头承压。 ▍2020Q1 总结及未来展望：表现各异，龙头优秀依旧。疫情下，各行业需求影响因消费场景&渠道结构而异，供应能力遭受考验。盈利方面，收入增长出色，盈利具备弹性；收入下降，成本刚性盈利能力阶段性下降。白酒，短期餐饮&宴席需求承压，业绩分化明显，高端酒龙头&汾酒表现靓丽；全年景气不改，分化延续，综合实力较强的龙头企业仍具备高确定性；长期不改行业结构性繁荣趋势。啤酒，短期全行业销售&盈利承压，全年龙头望追求持平增长，关注 2021 年业绩弹性；未来高端化趋势延续，利好战略坚定且有实力坚持的龙头。调味品，短期餐饮承压&供应受阻，领先公司望加速份额抢占，预计全年影响有限；中长期海天稳步扩张，中炬/恒顺改革红利释放加速增长，天味加大投入享受行业红利，涪陵深化改革/发展新品打开空间。乳制品，短期春节提前&疫情影响，需求承压/盈利下行，疫情后龙头望加速抢占份额、盈利逐季改善，关注 2021 年业绩弹性。速冻，短期供不应求&盈利改善，疫情加速餐饮标准化趋势，行业望延续景气增长。休闲零食，短期疫情下礼盒需求减少&物流配送受阻，盈利线上承压&线下流通改善；未来线上集中度望提升，线下品牌店加速扩张，线下流通产品升级&渠道渗透持续。烘焙，短期疫情彰显龙头桃李优势，带动公司提前走出调整周期，未来望持续抢占份额。奶粉，疫情影响有限，国内龙头保持增长、加速份额攫取。休闲卤制品，短期关店销售承压，龙头深度绑定加盟商强化优势，长期行业集中度望加速提升。保健品，短期疫情冲击线下销售，全年政策影响减弱望逐季改善。 ▍风险提示：疫情控制不及预期风险；食品安全风险；疫情引发行业恶性竞争风险。 ▍投资建议：1.布局前期受疫情压制的优质滞涨龙头。①重点推荐白酒龙头，消费逐步回补&龙头能力坚实，首推贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒，关注今世缘、古井贡酒、顺鑫农业、洋河股份、口子窖；②看长做长布局乳制品和啤酒行业，推荐伊利股份（2020Q1 见底后望逐季改善、仍有希望冲击股权激励目标）、华润啤酒（整合喜力高端化发力）、青岛啤酒（股权激励下高端化发力）。2. 持续推荐优质食品龙头公司。推荐安井食品、桃李面包、海天味业、中国飞鹤、颐海国际、中炬高新、恒顺醋业、汤臣倍健。 食品饮料行业 评级 强于大市（维持） 景气趋势 食品饮料↑ 利润增长率 +14%YoY 估值水平 20P/E=30 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 2019 2020E 2021E 2019 2020E 2021E 贵州茅台 1,265.7 32.8 36.16 40.5 39 35 31 买入 五粮液 135.77 4.48 5.15 6.35 30 26 21 买入 中炬高新 47.34 0.90 1.04 1.25 53 45 38 买入 中国飞鹤 15.54 0.44 0.57 0.72 32 24 19 买入 桃李面包 49.08 1.04 1.29 1.48 47 38 33 买入 安井食品 93.8 1.67 1.83 2.62 59 51 36 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2020 年 4 月 30 日收盘价 nQnRmOwOuM8OcMaQtRmMoMpPeRrRrMfQpPpRbRrQqOwMtPtNxNqNnR 食品饮料行业 2019 年年报暨 2020 年一季报总结｜2020.5.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 2019 年：龙头引领，景气如期 ......................................................................................... 1 白酒：圆满收官，景气延续............................................................................................... 1 啤酒：收入端量稳价增，结构升级&VAT 增厚业绩弹性 .................................................... 3 调味品：传统调味品加速集中，复合延续高增趋势 .......................................................... 4 乳制品：集中度持续提升，双雄竞争进入稳定区间 .......................................................... 5 奶粉：国内龙头份额提升，外资品牌疲软 ......................................................................... 7 速冻食品：猪瘟致