宏观观察2021年第24期（总第347期）：理性看待近期物价波动，逻辑、预测与建议

Ω 中银研究产品系列 ● 《经济金融展望季报》 ● 《中银调研》 ● 《宏观观察》 ● 《银行业观察》 ● 《人民币国际化观察》 作 者：范若滢 中国银行研究院 电 话：010 – 6659 2780 签发人：陈卫东 审稿人：周景彤 联系人：梁 婧 叶银丹 电 话：010 – 6659 6874 ＊ 对外公开 ＊＊ 全辖传阅 ＊＊＊ 内参材料 2021 年 4 月 27 日 2021 年第 24 期（总第 347 期） 理性看待近期物价波动： 逻辑、预测与建议＊ 近期，物价波动引起了社会各界广泛关注。PPI涨幅扩大呈典型输入型特征，大宗商品价格变动对PPI 影响显著。未来我国短期内面临的输入型通胀压力将进一步加大，但形成全面通胀的可能性较小。经估算，预计 2021 年 PPI 涨幅均值在 3.5%-5.2%左右，全年呈倒 V 型走势，在二季度达到高点；CPI 涨幅均值在 1.3%左右，全年呈 M 型走势温和上涨。需关注物价波动给经济运行造成的影响，建议保持宏观政策的连续性和稳定性；加强宏观政策储备，做好市场预期管理和流动性管理的前瞻性准备；围绕产业集群发展增强上下游企业协同效应，大力发展供应链金融；多措并举改善企业的经营环境，重点关注原材料和劳动力成本上升问题。 研究院 宏观观察 2021 年第 24 期（总第 347 期） 1 理性看待近期物价波动：逻辑、预测与建议 近期，物价波动引起了社会各界广泛关注。PPI 涨幅扩大呈典型输入型特征，大宗商品价格变动对 PPI 影响显著。未来我国短期内面临的输入型通胀压力将进一步加大，但形成全面通胀的可能性较小。经估算，预计 2021 年 PPI 涨幅均值在 3.5%-5.2%左右，全年呈倒 V 型走势，在二季度达到高点；CPI 涨幅均值在 1.3%左右，全年呈 M型走势温和上涨。需关注物价波动给经济运行造成的影响，建议保持宏观政策的连续性和稳定性；加强宏观政策储备，做好市场预期管理和流动性管理的前瞻性准备；围绕产业集群发展增强上下游企业协同效应，大力发展供应链金融；多措并举改善企业的经营环境，重点关注原材料和劳动力成本上升问题。 一、今年以来我国物价波动特点 2021 年以来，我国物价运行呈上下游分化态势。一方面，在全球经济复苏、大宗商品价格上涨、低基数效应等因素共同推动下，PPI 涨幅明显扩大。一季度各月 PPI同比涨幅分别为 0.3%、1.7%和 4.4%，3 月涨幅创近年来新高。另一方面，在上年高基数、猪肉价格下行等因素影响下，CPI 涨幅低位运行，一季度各月 CPI 同比涨幅分别为-0.3%、-0.2%和 0.4%。PPI-CPI 剪刀差不断扩大，一季度各月分别为 0.6、1.9 和 4个百分点（图 1），表明上中下游产品价格不同步，原材料价格上涨没有及时传导至终端消费品。 图 1：CPI 和 PPI 走势（%） 资料来源：Wind，中国银行研究院 -10-505102010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-11PPI－CPICPI:当月同比PPI:全部工业品:当月同比nQrNpNzRuMbRaObRoMqQsQoPfQqQrNkPsQtMbRoPtMvPsRrQNZrQyR 2 2021 年第 24 期（总第 347 期） 二、短期输入型通胀压力加大，但不会形成全面通胀 （一）大宗商品价格上涨推动 PPI 中枢上移 本轮 PPI 快速上涨呈典型输入型特征。从输入型通胀的传导机制来看，主要通过成本、货币、价格三条传导渠道影响国内物价水平（图 2）。当前中国面临的输入型通胀压力，主要是成本传导渠道引起的。首先，国际大宗商品价格影响我国进口价格，表现为反映国际大宗商品价格总体走势的 CRB 指数与我国进口价格指数走势高度趋同。其次，带动国内石油相关行业以及黑色金属、有色金属相关行业价格走高，进而推动PPI 增速中枢整体上移。 图 2：输入型通胀传导渠道 资料来源：中国银行研究院 对 PPI 涨幅进行分行业权重分析发现，大宗商品价格变动对 PPI 影响显著。PPI共包括 39 个工业行业，各行业权重是工业统计中的行业销售产值比重。由于销售产值数据难以获取，我们用主营业务收入1代替。经测算发现，计算机通信制造业、汽车制造业等行业占比较高，但这些行业产品价格波动较小，所以影响 PPI 涨幅的主要行业为黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、化学原料及化学制品制造业、农副食品加工业、煤炭开采和洗选业、黑色金属矿采选业。这 5 个行业对2021 年前 3 个月 PPI 同比涨幅的贡献度达 133.6%（表 1）。进一步地，可以归纳为对应 5 类大宗商品价格变动，即石油、煤炭、黑色金属、有色金属和粮食。 1 主营业务收入与 PPI 的行业口径都以《国民经济行业分类》为标准，区别仅在于前者多两个采矿业行业“开采辅助活动”和“其他采矿业”，需要进行剔除。 输入型通货膨胀成本传导国际原材料价格上涨国 内相关产品的成本上升国内相关产品价格提升货币传导国 外 商 品价格提升国内对应商品出口增加，贸易顺差导致外储增加固定汇率制下，国内货币供应量增加国内物价上涨价格传导国 外 商 品价格提升国内对应商品具有价格优势，相关需求将增加国 内 商 品价格提升宏观观察 2021 年第 24 期（总第 347 期） 3 表 1：PPI 各行业表现 行业 行业占比 PPI 涨幅 对整体 PPI 涨幅的贡献 煤炭开采和洗选业 2.21% 8.90% 9.36% 石油和天然气开采业 0.77% -3.80% -1.39% 黑色金属矿采选业 0.47% 28.80% 6.49% 有色金属矿采选业 0.24% 10.90% 1.23% 非金属矿采选业 0.30% 0.90% 0.13% 农副食品加工业 4.72%