公用事业行业2021年中报总结：新能源高增火电承压，板块长期景气前景明确

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 新能源高增火电承压，板块长期景气前景明确 公用事业行业 2021 年中报总结｜2021.9.7 中信证券研究部 核心观点 李想 首席公用环保 分析师 S1010515080002 武云泽 公用环保分析师 S1010519100003 公用事业行业 1H2021 业绩同比增长 6.5%，2Q2021 业绩同比下滑 14.1%，主要是煤价全面上行压制了火电利润。下半年，火电企业亏损压力较大、料落入周期底部，但电价上调与转型风光提速料带动估值修复；水电来水承压，但新装机与投资收益有望对冲业绩；燃气龙头毛差转弱，但高需求与新业务料支撑业绩增速。继续关注华润电力（H）、华能国际（A&H）、华电国际（A&H）、中国电力（H）、京能电力、内蒙华电、皖能电力、建投能源、宝新能源、江苏国信、福能股份，长江电力、川投能源、华能水电、信义能源（H）、新奥股份、新奥能源（H）、华润燃气（H）、深圳燃气等。 ▍2Q2021 板块景气度转弱。公用事业行业 1H2021 实现营业收入 7,295.2 亿元，同比增长 20.9%；归母净利润 661.6 亿元，同比增长 6.5%；1H2021 行业 ROE 为 4.1%，同比下降 0.2 个百分点。2Q2021 行业实现营业收入 3,648.4 亿元，同比大增 15.6%；实现归母净利润 356.5 亿元，同比下降 14.1%，主要受煤价成本上行压力影响火电利润。2Q2021 末行业资产负债率为 61.8%，同比增长 0.4 个百分点。 ▍火电 2H2021 料落入周期底部，电价上涨与风光转型有望驱动估值修复。受到煤价大涨影响，1H2021 火电归母净利润 264.2 亿元，同比下滑 15.2%，其中 2Q2021 板块归母净利润 121.2 亿元，同比下滑 40.9%，剔除龙头公司转型新能源以及一次性收益贡献后，大量中小公司上半年业绩同比下滑 80~90%、2Q2021 单季亏损。2H2021，多地重申允许火电市场化交易电价最高基准上浮 10%，但由于年度长协提前锁定多数电量的电价，预计 2H2021 火电亏损形势将加剧，业绩扭亏反转料在 2022 年全面兑现。龙头央企火电积极转型新能源收效可观，料加速业绩与估值修复。 ▍水电装机高成长启动，对冲下半年来水压力。受益于量价齐升带来高经营杠杆下的增量盈利，1H2021 水电板块实现归母净利润 143.3 亿元，同比增长 17.1%。2Q2021电价上扬抵消来水不足影响，板块归母净利润 97.6 亿元，同比增长 7.3%。2H2021，高频数据显示汛期来水同比偏枯，但由于两河口、杨房沟等计划陆续开启投产，大水电装机、业绩与自由现金流高增预期有望陆续落地，进而提升派息潜在空间。以长江电力为首的龙头对外投资也有望释放更大的业绩对冲能力。 ▍风光运营商装机高增明确，商业模式不断改善。1H2021，A 股风光运营板块归母净利润 79.8 亿元，同比增长 45.3%；2Q2021，板块归母净利润 44.8 亿元，同比增长41.1%。风机大幅降本对冲了光伏造价的短期上扬，使得板块有望维持装机的持续高增；平价上网政策有助于促进行业持续降本增效，并帮助运营商摆脱对补贴依赖，实现现金流逐步改善；龙头央企具备突出的资源获取能力与项目收益率管理能力，有望推动其在大基地开发与分布式整县推进中实现份额的长期提升。 ▍燃气 2H2021 毛差承压，高气量与新业务对冲。1H/2Q2021，A 股燃气板块归母净利润同比增长 52.6%/20.1%，业绩高增主要来自行业的需求高增。2H2021，考虑到国际现货气价以及与油价滞后挂钩的进口长约的传导效应，预计国内上游气价面临较大上涨压力，下游毛差整体承压。期待碳中和下需求持续高增，以及综合能源、增值服务、南方暖居等新业务的持续高增，带动业绩反转。 ▍风险因素：电力、燃气需求低于预期；煤价高于预期；来水不及预期；上网电价低于预期；城燃毛差低于预期。 ▍投资策略。下半年传统火电、水电、城燃景气度普遍阶段性承压，但在具备韧性的商业模式下，恰恰有望释放长周期投资机会。风光发展高歌猛进，利好新能源运营商以及转型积极的传统火电。继续关注华润电力（H）、华能国际（A&H）、 公用环保行业 评级 强于大市（维持） 公用环保行业 2021 年中报总结｜2021.9.7 请务必阅读正文之后的免责条款 华电国际（A&H）、中国电力（H）、京能电力、内蒙华电、皖能电力、建投能源、宝新能源、江苏国信、福能股份，长江电力、川投能源、华能水电、信义能源（H）、新奥股份、新奥能源（H）、华润燃气（H）、深圳燃气等。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 华润电力(H) 19.92 1.58 1.92 2.15 13 10 9 买入 华能国际 7.06 0.18 0.18 0.29 39 39 24 买入 长江电力 20.06 1.19 1.08 1.12 17 19 18 买入 川投能源 11.84 0.72 0.75 0.95 16 16 12 买入 华能水电 5.99 0.27 0.34 0.35 22 18 17 买入 福能股份 14.56 0.90 1.25 1.60 16 12 9 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 9 月 3 日收盘价 kYcXrZiWvY9Z7NdNbRoMoOnPqRkPqQyReRpPyQ8OqRsMuOqRmOwMnOmO 公用环保行业 2021 年中报总结｜2021.9.7 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 需求修复与成本下行促进行业业绩增长 ............................................................................ 1 营业收入：电力、燃气需求全面修复，1Q2021 火电电价上行 ......................................... 1 归母净利润：火电量价齐升对冲煤价上行，水电电量继续增发 ........................................ 3 利润率：需求向好与财务费用节省共促 ROE 持续改善 .................................................... 4 负债率持续走低，现金流与资本开支双双扩张.................................................................. 5 火电展望：成本端面临压力，风光转型贡献关键增量 ...................................................... 7 水电展望：装机高增长启动，自由现金流扩张在即 ..........................................................