房地产行业年度报告：冬去春来

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金房地产指数 3179 沪深 300 指数 4901 上证指数 3607 深证成指 14892 中小板综指 14236 相关报告 1.《郑州土拍降温，碧桂园服务融资 80 亿港元-地产周报》，2021.11.21 2.《销售下滑幅度达年内最大，开发投资跌幅扩大-10 月统计局数据点...》，2021.11.16 3.《10 月按揭发放加速，多家央企拟发行票据融资-地产周报》，2021.11.14 4.《政策调整预判逐步验证，重申看好地产行情-地产行业点评》，2021.11.10 5.《宁波土拍降价但流拍仍升，万物云拟分拆上市-地产周报》，2021.11.7 杜昊旻 分析师 SAC 执业编号：S1130521090001 duhaomin＠gjzq.com.cn 冬去春来 核心观点  2021 年全国商品房销售市场前热后冷。今年商品房销售上半年保持增长，7月开始转负。主要因为：①上半年调控政策不断加码，销售增速逐月收窄；②调控政策于 7 月趋严。7 月 22 日，国务院副总理韩正和住建部房地产市场监管司司长张其光对地产调控发表评论。调控趋严，尤其是按揭放款变慢、房地产开发贷一刀切等资金端调控，对房企现金流造成压力。为了回笼现金，房企降价跑量，销售市场竞争激烈。9 月恒大暴雷引发信用风险蔓延，后续房企暴雷增多，10 月房地产税扩大试点获授权，加剧销售下行。  集中供地第一批次火热，二批次明显降温。①上半年销售较好，第一批次集中供地也较为火热。下半年开始，销售下行，按揭、预售资金、融资等方面调控趋严，二批次土拍降温。第二批次 22 城集中供地流拍率和溢价率平均值分别为 30.0%和 4.3%，较一批次分别+25.2pcts 和-11.5pcts。第二批次土地成交总价 6,082 亿元，较第一批次下降 42%。②二批次土拍得主中，国企身影远多于民企。近期第三批次土拍，国企身影也减少，更多是城投公司托底。我们认为城投拿的土地中一部分后续可能会由运营能力强的民企操盘。  预计政策会持续有更大力度的边际改善。主要有 3 方面原因：①全国商品房销售面积已 5 个月下滑，且下行趋势尚未见底，民企老板信心动摇，购房者观望情绪浓厚，急需政策恢复信心。越晚出台，所需力度越大，市场恢复所需时间也更长。②当前已临近年末，部分工程款需在年前结清，以避免出现一些社会问题。③我们认为当前中央对地产已有统一认识，态度明显转暖。我们于 10 月中旬预判政策至暗时刻已过，率先提出按揭、开发贷会有边际改善的预测，目前已得到验证。12 月 3 日，银保监会表示会重点满足首套房、改善性住房按揭需求，合理发放房地产贷款、并购贷款；证监会表示后续会支持房地产企业合理正常融资。我们预计未来会有更大力度政策出台。  预计明年地产数据下行，但下滑幅度好于市场预期，增速前低后高。我们认为政策改善反应到地产基本面需要时间，预计明年房地产相关数据还是会全面下行。但因为更大力度的改善政策出台，预计下滑幅度好于市场悲观预期。我们预计 2022 年全国商品房销售面积、新开工面积、房地产开发投资额的同比增速分别为-5.5%、-9.6%、-4.3%，上下半年增速前低后高。  预计民营房企将迎转机。①我们认为中国经济不能承受民营房企的“团灭”，仅 40 家上市民营房企 2020 年销售金额占全国比重就达 35%。②国企本身受限于杠杆率和运营效率，无法完全取代民企份额，尤其是在三四线城市。③我们认为政策改善后，民企会在经营（比如政策改善带来销售复苏）、融资（发债边际改善）、投资（出售资产回笼资金）等方面迎来改善。 投资建议  我们认为更大力度的边际改善政策会继续逐步出台，地产基本面也会逐渐见底回暖，预计地产板块将迎来确定性较高的一波行情。我们认为短期稳健的选择是具有融资优势、信誉好的头部国企，比如保利发展、招商蛇口、万科；也看好优质民企可以困境反转， 比如融创中国、新城控股。长期来看，我们认为今年销售实现逆势增长的房企未来有望迎来戴维斯双击，看好绿城中国、建发国际和中国金茂。 风险提示  政策改善力度不及预期；政策落地效果不及预期；销售下滑幅度超预期 2863311233613610386041094358201207210307210607210907国金行业 沪深300 2021 年 12 月 05 日 资源与环境研究中心 房地产行业研究 买入（维持评级） ) 行业年度报告 证券研究报告 行业年度报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 2021 年回顾 ...................................................................................................4 股价：走势分化明显，下半年以来民企持续下跌，非民企修复企稳..............4 销售：上半年延续增长，下半年增速转负 ....................................................6 房价：百城住宅价格涨幅 7 月开始收窄........................................................7 库存：同比增速处于历史低位，去化周期下半年以来不断拉长.....................9 土拍：集中供地二批次明显降温，土地出让金下半年同比增速收窄............10 政策：上半年调控不断趋严，9 月底开始转暖 ............................................12 2022 年展望 .................................................................................................17 预计政策将持续有更大力度的边际改善......................................................17 预计房地产税试点总纲整体会比较温和......................................................18 预计 2022 年全国商品房销售面积同比下滑 5.5% .......................................18 预计 2022 年房屋新开工面积同比下滑 9.6% ..............................................19 预计 2022 年房地产开发投资同比下滑 4.3% ..............................................20 预计优质民营房企将迎转机 ....................................