区域龙头国企深耕发力，业绩稳健增长财务优化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年04月12日买 入华发股份（600325.SH）区域龙头国企深耕发力，业绩稳健增长财务优化核心观点公司研究·财报点评房地产·房地产开发证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001联系人：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价7.73 元总市值/流通市值16364/16341 百万元52 周最高价/最低价8.44/5.13 元近 3 个月日均成交额236.32 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华发股份-600325-2021 年中报点评：销售高增，财务优化》 ——2021-08-23《华发股份-600325-2020 年报点评：业绩稳增，布局优化，质量提升》 ——2021-04-27《华发股份-600325-内生增长强劲，期待“国改”新机遇，维持“买入”评级》 ——2017-01-23《华发股份-600325-财务稳健，业绩锁定性强》——2011-08-28《华发股份-600325-资债结构优，业绩稳定增长》 ——2011-03-11营收稳健增长，利润率止跌回升：2021 年，公司实现营业收入 512.4 亿元，同比增长 0.5%；归母净利润 31.9 亿元，同比增长 10.1%；归母净利率较上年提升 0.5 个百分点至 6.2%，主要由于（1）盈利水平有所改善，营收占比95%的房地产开发业务毛利率较上年提升 0.4 个百分点至 25.6%；（2）投资收益增加、少数股东损益占比降低，归母净利润占比较上年提升 4.7 个百分点至 68%。公司已售未结资源充足，截至 2021 年末，公司合同负债为 633亿元，奠定未来营收基础。销售平稳土储充足，战略深耕核心区域：2021 年，公司实现销售面积 469万㎡，同比下降 7.0%；销售金额 1219 亿元，同比增长 1.2%，主要受益于销售均价同比增长 8.7%至 26000 元/㎡。公司立足珠海、面向全国，深耕粤港澳、长三角、京津冀及长江经济带等核心区域，项目拓展以核心城市、核心地段的城区盘为主。2021 年，公司华东大区、珠海大区、华南大区、北京大区、北方区域的销售额占比分别为 45%、26%、19%、6%、4%。截至 2021 年末，公司拥有土地储备计容建面 544 万㎡，在建面积 1542 万㎡。公司成功迈入“绿档”，财务表现明显优化：截至 2021 年末，公司净负债率为 91%，较上年下降 91 个百分点，很大程度上得益于由珠海国资委控股的大股东对并表子公司增资，助力公司净资产同比增长 51%；公司剔除预收的资产负债率为 67%，较上年下降 9 个百分点；公司现金短债比为 1.8，三道红线均达标。公司债务结构更为健康，截至 2021 年末，有息负债总额同比降低 10%，其中短期债务同比降低 40%，短期债务占比为 20%，较上年下降8.7 个百分点。公司融资成本持续下降，2021 年，公司整体平均融资成本为5.8%，较上年下降 0.37 个百分点。投资建议：公司作为区域龙头国企，立足珠海、面向全国，业绩稳健增长、财务不断优化。预计公司 2022 年、2023 年归母净利分别为 34.0 亿元、36.2亿元，对应最新股本的 EPS 分别为 1.60、1.71 元，对应最新股价的 PE 分别为 5.1、4.8 倍，维持“买入”评级。风险提示：公司开发物业销售、结算不及预期，行业基本面下行超预期，政策支持不及预期。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)51,00651,24159,69566,85972,208(+/-%)53.9%0.5%16.5%12.0%8.0%净利润(百万元)29023195339636233698(+/-%)4.2%10.1%6.3%6.7%2.1%每股收益（元）1.371.511.601.711.75EBITMargin11.9%13.0%12.8%12.8%12.8%净资产收益率（ROE）13.9%15.3%14.6%14.1%13.1%市盈率（PE）6.05.45.14.84.7EV/EBITDA45.040.838.636.435.6市净率（PB）0.830.830.750.670.61资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2营收稳健增长，利润率止跌回升。2021 年，公司实现营业收入 512.4 亿元，同比增长 0.5%；归母净利润 31.9 亿元，同比增长 10.1%；归母净利率较上年提升 0.5个百分点至 6.2%，主要由于（1）盈利水平有所改善，营收占比 95%的房地产开发业务毛利率较上年提升 0.4 个百分点至 25.6%；（2）投资收益增加、少数股东损益占比降低，归母净利润占比较上年提升 4.7 个百分点至 68%。公司已售未结资源充足，截至 2021 年末，公司合同负债为 633 亿元，奠定未来营收基础。图1：公司营业收入及同比图2：公司归母净利及同比资料来源：Wind、公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、公司公告、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利率及房地产开发毛利率图4：公司归母净利润占比资料来源：Wind、公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、公司公告、国信证券经济研究所整理销售平稳土储充足，战略深耕核心区域。2021 年，公司实现销售面积 469 万㎡，同比下降 7.0%；销售金额 1219 亿元，同比增长 1.2%，主要受益于销售均价同比增长 8.7%至 26000 元/㎡。公司立足珠海、面向全国，深耕粤港澳、长三角、京津冀及长江经济带等核心区域，项目拓展以核心城市、核心地段的城区盘为主。2021 年，公司在华东大区、珠海大区、华南大区、北京大区、北方区域的销售额占比分别为 45%、26%、19%、6%、4%。截至 2021 年末，公司拥有土地储备计容建面 544 万㎡，在建面积 1542 万㎡。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司销售金额及同比图6：公司销售面积及同比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图7：公司销售均价及同比图8：公司各区域销售面积占比，2021资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理公司成功迈入“绿档”，财务表现明显优化：截至 2021 年末，公司净负债率为91%，较上年下降 91 个百分点，很大程度上得益于由珠海国资委控股的大股东对并表子公司增资，助力公司净资产同比增长 51%；公司剔除预收的资产负债率为67%，较上年下降 9 个百分点；公司现金短债比为 1.8，三道红线均达标。公司债务结构更为健康，截至 2