22Q4宏观经济金融展望：和光同尘

宏观经济 宏观研究 证券研究报告 宏观经济金融展望 2022 年 11 月 13 日 和光同尘 ——22Q4 宏观经济金融展望 相关研究 证券分析师 秦泰 A0230517080006 qintai@swsresearch.com 研究支持 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 贾东旭 A0230522100003 jiadx@swsresearch.com 王茂宇 A0230521120001 wangmy2@swsresearch.com 联系人 秦泰 (8621)23297818× qintai@swsresearch.com 主要内容： ⚫ 顺差来源漂移，地产供需分离，基建高光可期。1）顺差来源漂移：从外需过热转向产业替代。我们小幅下修 2022 全年出口同比（美元计价）预测至 9.0%；同时亦下修进口同比（美元计价）预测至 2.3%，净出口仍有望拉动实际 GDP 增长约 0.2 个百分点。2）地产需求持续低迷，保交付或推动投资跌幅收窄。尽管刺激地产需求的因城施策放松措施再度加码，但无法短期扭转人口单向流动、各地人口和土地关系冷热不均的失衡局面，预计全年房地产销售面积同比-20.6%。在建项目保交付要求优先度提升，地产开发融资进一步改善，预计地产投资跌幅四季度有望收窄。3）汽车消费热潮降温，疫情散发再度冲击服务。商品消费方面，持续 4 个月的汽车消费热潮降温，地产竣工的阶段性走弱对可选商品消费的后置拖累日益凸显，加之疫情对必需品消费持续形成扰动，预计 10-12 月总商品零售同比分别为 1.7%、1.4%、4.4%，全年商品零售同比预计 1.8%。服务消费方面，近日防控“二十条”新措施在坚持动态清零的同时，更强调精准防控和避免过度冲击经济，预计对年内最后一个半月的服务消费形成一定的促进效果。4）基建高光绽放，制造业投资提前。专项债集中加码、政策性开发性融资超大力度保障，年内传统基建投资有望延续高光表现。全年累计同比小幅上修至 11.2%（上修 0.7%）。制造业投资在前有留抵退税、后有设备更新贷款工具支持基础上，今年制造业投资是有所提前的，明年增速或将再度有所下行。综合分析，预计 10-12 月固定资产投资累计同比增速预计分别为 5.9%、5.9%、5.8%。 ⚫ 内需仍偏弱能源有保障，通胀“大缓和”。 1）CPI 方面，食品供给相对稳定，可选商品、服务消费内需相对不足，10 月 CPI 如预期出现“大缓和”，该过程预计持续至明年全年，预计 11 月 CPI 同比降至 1.8%。2）PPI 方面，因全球原油供给趋紧、国内煤炭需求有所恢复，能源价格或再度趋于上行，年底至年初 PPI 或将趋于上行，但整体工业品供给充足的格局仍然延续，将保障整体 PPI 仍将好于海外主要经济体两位数 PPI 涨幅。 ⚫ 货币信用：信用需求偏弱，降准必要性提升。1）信贷社融：地产需求清淡，基建融资降温，政府发债支撑。地产需求清淡，基建项目约束隐现，新增信贷预计至 2023 年均难重获高增。预计 11-12 月新增信贷分别约为 1.19 万亿和 1.09 万亿，对应 2022 年全年新增信贷约 21 万亿。11-12 月，乃至 2023 年，财政债务大幅拉开格局都是稳增长、优化内需结构所必须的操作，预计在政府债务融资的推动下，社融新增表现好于信贷。预计 11-12月新增社融规模分别约为 2.2 万亿、2.33 万亿。3）货币操作：期待 11 月全面降准 25bp置换 MLF。今年以来银行资产端利率下行幅度远大于负债端，不利于可持续的提升信用传导效率，等额续作 MLF 只可解近忧、难以缓远虑。此外 11-12 月也将迎来 1.5 万亿 MLF到期压力，我们维持 11 月全面降准 25bp 置换 4000 亿 MLF 的判断不变。降准能够为货币向信用的传导提供可能性，但并不是传导疏通的充分条件。 ⚫ GDP：内需动能尚不强，财政基建迎高光。1）消费出口降温，基建拉动有限，工业生产或趋回落。预计 10-12 月工业增加值当月同比实际增速分别为 5.8%、5.1%、3.7%。2）地产消费仍冷，财政基建高光，Q4 GDP 或增 4.0%。预计 2022 年四季度实际 GDP 同比增速有望稳定在 4.0%左右，小幅好于三季度表现，从而全年实际 GDP 可望获得 3.4%左右的增长。但展望 2023 年，仅依靠低基数下消费的温和反弹难以推动实际 GDP 增长恢复至 5.0%甚至更高水平，只有政府部门大幅扩张财政赤字格局，拉动一般预算赤字率至 3.3%以上，并考虑通过个税减税等方式，有效改善中等收入群体居民收入预期，才有望促进 2023 年实际 GDP 增长 4.5%或更高。 ⚫ 风险提示：稳增长政策见效速度慢于预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 宏观研究 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共19页 简单金融 成就梦想 1.顺差来源漂移，地产供需分离，基建高光可期 ................ 4 1.1 顺差来源漂移：从外需过热转向产业替代 ............................................ 4 1.2 地产需求持续低迷，保交付或推动投资跌幅收窄 ............................... 6 1.3 汽车消费热潮降温，疫情散发再度冲击服务 ...................................... 7 1.4 基建高光绽放，制造业投资提前 ........................................................... 9 2. 内需仍偏弱能源有保障，通胀“大缓和” .................... 11 2.1 CPI“大缓和”趋势开启，预计持续至明年全年 .............................. 11 2.2 国内工业品供给整体充足，PPI 弱于海外超高涨幅 ........................ 12 3. 货币信用：信用需求偏弱，降准必要性提升 ................ 13 3.1 信贷社融：地产需求清淡，基建融资降温，政府发债支撑 .......... 13 3.2 货币操作：期待 11 月全面降准 25bp 置换 MLF............................ 15 4. GDP：内需动能尚不强，财政基建迎高光 .................... 16 4.1 消费出口降温，基建拉动有限，工业生产或趋回落 ....................... 16 4.2 地产消费仍冷，财政基建高光，Q4 GDP 或增 4.0% .................... 17 目录 oPsPrMoQzRsPvMoPmQoQvM8OdNaQoMoOsQnPfQnMoPiNoPtP6MpOsMMYsRwOuOqQyR 宏观研究