国企改革系列报告之十一：配置国资委央企，抓住新投资主线

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 19 页起的免责条款和声明 配置国资委央企，抓住新投资主线 国企改革系列报告之十一｜2022.11.22 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 杨帆 政策研究首席 分析师 S1010515100001 于翔 政策研究联席首席分析师 S1010519110003 刘春彤 政策研究分析师 S1010520080003 遥远 政策研究分析师 S1010521090003 郑辰 政策研究分析师 S1010522040003 国资委央企在我国经济地位举足轻重，主要分布在涉及国计民生的关键行业中，其既是当前市场化改革重点对象，也是未来我国一系列改革的排头兵。历史上国资委央企上市企业在熊市中较有韧性，但牛市中估值弹性较弱；业绩稳定且有增长，但市场不愿给高估值。总结来说即基本面优质但投资价值似乎相对有限，但是我们认为在当前市场环境羸弱和国企改革持续推进的背景下，上市央企将迎来配置时机。 ▍ 国资委央企在我国经济地位举足轻重，其既是市场化的主要对象，也是一系列改革的排头兵。国资委央企主要涉及石油石化、电力、交运、钢铁、煤炭、通信、军工、地产产业链等关系国际民生的重大战略地位实体行业。改革开放以来，央企的市场化改革一直是重中之重，国家在 2020 年出台了《国有企业改革三年行动》方案，1+N 体系将持续指引助力央企市场化改革。此外央企还需要发挥社会责任，在总量政策上承担稳增长职能，在结构性改革上则是排头兵，长期均会受益。 ▍ 历史上传统央企基本面优质但投资价值似乎相对有限： 从行情走势看，历史上央企在熊市中较有韧性，牛市中估值弹性较弱。从国新央企综指来观测，新冠疫情发生后 2020 年上涨行情中央企上涨有限，但在今年行情中呈现抗跌韧性。虽拆解指数的行业分布来看，行业分布或是造成央企牛熊行情表现分化的原因，但即使分行业板块考察，亦可以发现历史上央企龙头在熊市中较有韧性，牛市中估值弹性较弱。 从驱动因素看，央企业绩稳定且有增长，但市场不愿给高估值。上市央企近 3-5 年整体业绩平均增长远高于上市公司平均水平，同时央企 100 指数业绩增长近 1 年跑赢沪深 300 指数。虽然央企资质与业绩都很优质，但是市场给予央企的估值始终偏低。 ▍ 国资委央企未来发展将拥抱双碳和创新两条主线或有优质行情。仔细筛选央企内部具有高成长性的投资主线，我们认为主要在聚焦实体经济的国资委下辖央企中，一条主线是碳中和、另一条主线是科技创新。双碳转型将带来业务转型和资产注入，国资委央企估值有望得到重塑。举国体制下国资委央企料将聚焦科技创新，高估值行业有望诞生央企龙头。 ▍ 展望未来，市场环境叠加持续改革，央企或迎持续行情机会： 市场环境方面：央企好业绩高分红，不确定性下的良好确定性显价值。从宽基指数角度看今年以来行情，年初以来红利指数表现大幅优于其他指数，熊市行情中高分红的股票显著受到投资者的青睐。央企股息率较高且估值已处历史最低水平，当前具备长期配置价值。经济增速下行压力下央企业绩的良好确定性预计将助其获得溢价。 持续改革方面：国企主业改革提效率，外延投资拓展新领域。历史上央企难以得到合理的估值，我们认为主要原因分别是央企市场化较民企仍有距离、央企与资本市场沟通不足以及央企自身的行业因素。但我们认为当前上述三点都在逐步改善。首先 7 月政治局会议定调国企改革是长期改革，其中资本运作是关键。其次双碳推动下已有超六成央企上市公司披露 ESG专项报告，未来在国企改革三年行动方案的指引下，央企料将会更加注重加强与投资者沟通。最后央企从“管经营”向“管资本”转型后，料将会有更多外延投资从而带来估值重塑。 ▍ 风险因素：国企改革进度不及预期；疫情恶化风险持续超预期。 国企改革系列｜2022.11.22 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 国资委央企：经济顶梁柱、市场化蜕变、改革试验田 ...................................................... 4 国资委央企是我国经济发展的顶梁柱，社会稳定的压舱石 ............................................... 4 国资委央企是市场化的重点对象，国企改革三年行动主力 ............................................... 5 国资委央企充分发挥社会责任，是我国一系列改革排头兵 ............................................... 6 过去传统央企市场表现：韧性强但弹性弱、业绩佳却估值低 ........................................... 7 历史上央企在熊市中较有韧性，牛市中估值弹性较弱 ....................................................... 7 央企业绩稳定且有增长，但市场不愿给高估值.................................................................. 9 未来国资委央企的发展方向：贯彻双碳目标，拥抱科技创新 ......................................... 10 双碳转型将带来业务转型和资产注入，国资委央企估值有望得到重塑 ........................... 10 举国体制下国资委央企将聚焦科技创新，高估值行业有望诞生央企龙头 ........................ 12 市场环境叠加持续改革，央企或迎持续行情机会 ............................................................ 14 市场环境：好业绩高分红，不确定性下的良好确定性显价值 .......................................... 15 持续改革：国企主业改革提效率，外延投资拓展新领域 ................................................. 16 风险因素 ......................................................................................................................... 17 nMpMmMqOzQyQoQqQmPmNnPaQ8QaQmOqQtRnPfQrQrQeRmOmOaQoPrPuOnRoNxNsOpR 国企改革系列｜2022.11.22 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 插图目录 图 1：央企总收入及增速 ................................................................................................... 4 图 2：央企总利润及增速 .........................