深度报告：掌握核“芯”科技，高端市场蓄势待发

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 普源精电（688337.SH）深度报告： 掌握核“芯”科技，高端市场蓄势待发 2022 年 12 月 20 日 ➢ 通用电子测量测试仪器行业龙头，芯片自研构筑先发优势。数字示波器是公司的拳头产品，技术指标、用户体验业内领先。芯片关乎电测仪器性能上限，公司注重底层技术突破，自 2006 年布局芯片自研，2017 年推出“凤凰座”自研芯片组，2022 年发布“半人马座”芯片组，是国内唯一，全球第五家具备数字示波器核心芯片组自研能力的公司。在产品布局上，自研高性能芯片在切入 5GHz高端示波器的同时，也将 12bit 高精度产品下沉至经济型市场，实现数字示波器领域全价位段市场需求覆盖。 ➢ 通用电测仪器下游应用广泛，政策支持+技术突破下国产替代有望加速。通信、半导体、航空航天和国防约占电测仪器下游 66.7%的市场，随着国内相关产业崛起，国内需求增速快于海外市场。据弗若沙利文预测，全球电测设备市场有望到 2025 年增长至 1124.8 亿元，国内市场占比将达到约 1/3。1）电测仪器国产化率依然较低：目前，国内电测仪器厂商市场份额合计不足 5%，海外龙头厂商市场占比约 48%，且优势在于高端市场，国内企业在低端产品中份额较高，国产替代空间广阔。2）国内政策支持：目前，美国对高端电测仪器进行出口限制，我国为鼓励科研、工业转型升级推出系列政策鼓励国内电测仪器企业发展，对科研教育单位采购实施优惠补贴。 ➢ 公司技术积累深厚，产品高端化及新品放量带来盈利能力改善。高端产品占比不断提升：DHO1000、DHO4000 系列高分辨率数字示波器属于高端数字示波器产品线，2021 年该产品线占整体销售额比重为 51%，随着后续高端产品占比不断提升，公司毛利率远期有望达到 60%，13GHz 产品单台价值量是 5GHz产品的 4-5 倍，将高速拉动营收和利润增长。 ➢ 时域、频域产品线不断完善，开拓解决方案综合服务能力。新品：2023 年公司将推出高分辨率、高带宽数字示波器新品，高频率范围微波射频产品验证中。预计 2023 年 DSG5000 实现销售放量，数字示波器 DS70000 系列、HDO 系列经济型产品销售增长有望带动公司整体毛利率水平提升。1）公司短期目标是覆盖包括频谱分析仪、微波射频信号发生器、矢量网络分析仪在内的 44GHz 到 67GHz 高端新品，预计后续射频类仪器收入有望进一步提升。2）公司逐步完善从物理层、协议层到应用层的全面解决方案能力，推进公司从传统测试测量仪器硬件厂商向“硬件+软件+解决方案”综合服务商转型。 ➢ 投资建议：我们预计 2022-2024 年公司实现营业收入 6.39/9.83/13.62 亿元，实现归母净利润 0.88/1.70/2.57 亿元，对应 EPS 分别为 0.73/1.40/2.12 元/股，PE 为 122/64/42 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧风险；新产品研发不及预；芯片研发不及预期风险；汇率波动风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 484 639 983 1,362 增长率（%） 36.6 32.1 53.7 38.6 归属母公司股东净利润（百万元） -4 88 170 257 增长率（%） 85.7 2370.1 91.8 51.3 每股收益（元） -0.03 0.73 1.40 2.12 PE - 122 64 42 PB 14.3 4.3 4.0 3.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2022 年 12 月 19 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 92.62 元 [Table_Author] 分析师 李哲 执业证书： S0100521110006 电话： 13681805643 邮箱： lizhe_yj@mszq.com 分析师 罗松 执业证书： S0100521110010 电话： 18502129343 邮箱： luosong@mszq.com 普源精电-U(688337)/机械 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 国内数字示波器先行者，技术壁垒深厚 .................................................................................................................... 3 1.1 国内通用电测仪器行业领军企业，技术厚积薄发 ....................................................................................................................... 3 1.2 公司营收快速增长，规模效应带来盈利能力改善 ....................................................................................................................... 6 2 通用电测仪器市场空间广阔，芯片定格高端 .......................................................................................................... 10 2.1 工业生产和科研的重要工具，下游应用广泛 .............................................................................................................................. 10 2.2 海外龙头占据高端市场，国内企业份额逐步提升 ..................................................................................................................... 13 2.3 对标海外龙头，自研芯片是产品性能突破的必要基础 ............................................................................................................. 17 3 研发构筑核心壁垒，产品向高端市场“蝶变” .................................................................................................