伟星股份(002003)深度跟踪报告辅料龙头：竞争优势突出，持续复合增长

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 40 页起的免责条款和声明 辅料龙头：竞争优势突出，持续复合增长 伟星股份（002003.SZ）深度跟踪报告｜2022.12.29 中信证券研究部 核心观点 冯重光 纺织服装行业首席分析师 S1010519040006 郑一鸣 纺织服装分析师 S1010519120002 郑逸坤 纺织服装分析师 S1010522060001 疫情以来，伟星股份展现了良好的经营韧性，逆势加速成长，直接原因是公司有效承接 YKK 低效率订单交付带来的转单，而根本原因则来自公司长期以来在产品研发/海外布局/客户拓展的优势积累。研发上，公司通过智能制造改善品质&交期，产品创新积累助力单价稳步提升；海外布局上，公司早在 2016年前瞻布局海外市场，服务/产能扎根当地；客户拓展上，公司近年来获得 Max Mara、Moncler 等欧洲高端奢侈品牌的辅料订单，在 Uniqlo 与 YKK 长期具备良好合作关系的背景下，近年来获取 Uniqlo 较大订单。近期公司公告定增计划，募集资金将进一步扩建公司产能，我们判断公司在未来 3 年内将重点在拉链业务进行产能投放，打开未来成长空间，给予公司 2023 年 25x PE，目标价 16 元，对应市值 167 亿元，维持“买入”评级。 ▍辅料行业：伟星渐居国内龙头，产业链东南亚转移，加速走向集中。根据 OEC、 QYResearch 及各公司公告测算，YKK/伟星股份/浔兴股份/中国恒泰集团 2021全球拉链市占率分别约为 17.8%/1.6%/1.4%/0.2%。2020 年伟星股份出口额占中国辅料市场（纽扣和拉链）出口占比 6.1%，同比+0.4pcts。人工成本/税率/关税等因素影响下，东南亚纺织出口占比长期提升，伟星股份等早期海外产能布局企业具备先发优势，辅料行业正进一步走向集中。 ▍成长逻辑&竞争优势：多维优势助力份额持续提升。公司市场份额直接增长直接原因是公司有效承接疫情扰动下 YKK 低效率订单交付带来的转单，而根本原因则来自公司长期以来在产品研发/海外布局/客户拓展/企业管理的优势积累持续吸引并留住优质客户：1）产品力：智能制造助推技术、服务、产品全面升级。公司自动化生产效率、产品创新、交付速度持续升级，公司产业链定价权充分，长期保持较高且稳定的 30%+的毛利率和 10%+的净利率水平，拉链产品单价2019-2021 年复合增速达 4%（相比 YKK 的-0.4%与浔兴股份的 1%）。同时未来织带/绳带新业务有望持续放量。2）海外先发优势：前瞻布局海外市场，服务/产能扎根当地。销售端，目前国际品牌客户占比达 60%+；生产端，2021 年公司海外产能占比为 15.0%（2020 年 8.7%），海外业务布局较早，未来有望随定增项目落地持续增长。3）市场拓展能力：海内外客户订单持续增长。①海外持续拓客：近年来获得 Max Mara、Moncler 等欧洲高端奢侈品牌的辅料订单。且近年来实现了头部客户份额的提升突破：公司在 Uniqlo 与 YKK 长期具备良好合作关系的背景下，近年来抢占 Uniqlo 较大订单。②国内深度协作：目前已在部分领域提前在产品开发流程介入客户合作，如公司与安踏合作开发冠军龙服拉链，进一步增进客户黏性。4）企业文化：充分激励释放资深管理层活力。公司于 2021 年和 2020 年实施了第五/第四期股权激励计划，前三次股权激励计划均成功达成业绩指标，公司 2021 年业绩亦达成第五/第四期股权激励的当年指标。 ▍扩产项目：越南基地建设加速，重点扩建拉链产能。今年 11 月 22 日，公司发布非公开发行股票预案，拟向不超过 35 名特定投资者定增募资总额不超过 12亿元，发行数量不超过发行前公司总股本的 30%。主要用于年产 9.7 亿米高档拉链配套织带搬迁及服饰辅料技改项目（一期）、年产 2.2 亿米高档拉链扩建项目、越南服装辅料生产项目和补充流动资金，合计总投资额达 14.4 亿元。我们保守预计本次扩产计划达产后，公司在 2026 年拉链/纽扣产能将达到约 14 亿米/120 亿粒以上，2021-2026 年 CAGR 产能 CAGR 约为 11%/2%。我们判断公司在未来 3 年内将重点在拉链业务进行产能投放。 ▍风险因素：产能扩张不及预期；下游需求下行超预期；客户订单波动；局部疫情反复影响生产效率；汇率波动超预期。 伟星股份 002003.SZ 评级 买入（维持） 当前价 9.81元 目标价 16.00元 总股本 1,037百万股 流通股本 852百万股 总市值 102亿元 近三月日均成交额 82百万元 52周最高/最低价 15.39/9.39元 近1月绝对涨幅 -1.21% 近6月绝对涨幅 1.45% 近12月绝对涨幅 2.41% 仅供内部参考，请勿外传 伟星股份（002003.SZ）深度跟踪报告｜2022.12.29 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 ▍盈利预测、估值与评级：近期宏观经济与消费环境的不确定性对行业带来扰动，下游品牌方库存压力渐显，但凭借着近年来在产能、产品与客户结构方面实现的突破，预计公司将有效应对经营波动，我们略微上调 2023-24 年 EPS 预测至0.65/0.78 元（原预测为 0.63/0.71 元）。参考公司今年以来历史平均估值水平（24x PE）与纺织制造龙头企业华利集团、盛泰集团、申洲国际 2022/2023 年平均估值水平（20x/17xPE，来自中信证券研究部预测），公司正处于代工品牌成熟后的业绩持续成长期，参考申洲国际 2014 年后业绩保持营收 10%~15%及以上的持续成长阶段保持 15~30x PE 的估值水平，再综合考虑公司稳健的业绩增长与近年来逐步明确的龙头地位，我们给予公司 2023 年 25x PE，目标价 16元，对应市值 167 亿元，维持“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,496 3,356 3,982 4,635 5,400 营业收入增长率 YoY -8.7% 34.4% 18.7% 16.4% 16.5% 净利润(百万元) 396 449 575 674 811 净利润增长率 YoY 36.3% 13.2% 28.3% 17.2% 20.3% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.38 0.43 0.55 0.65 0.78 毛利率 38.8% 38.0% 39.9% 40.0% 40.2% 净资产收益率 ROE 15.7% 16.7% 19.9% 22.2% 24.8% 每股净资产（元） 2.43 2.60 2.79 2.93 3.16 PE 25.8 22.8 17.8 15.1 12.6 PB 4.0 3.8 3.5 3.3 3.1 PS 4.1 3.0 2.6 2.2 1.9 EV/EBITDA 15.8 14.5 12.9 10.8 9.1 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 12 月 28 日收盘价 仅供内部参考，请勿外