深度研究：老牌PCB企业，进军新能源蓝海

[Table_Title] 科翔股份（300903）深度研究 老牌PCB企业，进军新能源蓝海 2023 年 04 月 10 日 [Table_Summary] 【投资要点】 ◆ 高端 PCB 产能释放在即，迎来量价齐升收获期。公司原有 PCB 产能的稼动率已经提升至较高水平，扩产势在必行。公司江西一期项目设计产能 80 万平方米，已经在 2021 年 9 月投产，目前处于产能爬坡阶段。江西二期项目设计产能 160 万平方米，预计在今年 6 月达到预定可使用状态，随即也将进入产能释放周期。江西 Mini LED 项目设计产能 10.8 万平方米，目前正处于建设筹备期，产能释放相对靠后。上饶软板生产基地也将进入投产阶段，也将迎来项目投资的收获期。公司新增产能主要集中于高阶 HDI、Mini LED 等高附加值产品，新增产能一方面会直接带动公司收入规模扩张，另一方面公司产品结构有望进一步优化，公司产品平均单价以及毛利率水平的也会迎来提升。 ◆ 汽车电子、服务器、Mini LED 等领域 PCB 需求方兴未艾。汽车电动化智能化水平提升单车 PCB 需求量，智能电动车单车 PCB 价值量可达到 1500-1700 元，是传统汽车的 3 倍，随着新能源汽车渗透率的逐渐提升，汽车电子将成为 PCB 行业增长的重要发力点。AI 技术要求高算力，服务器作为高算力的载体具有较大市场空间，新一代服务器平台的更新将为高速 PCB 板注入新活力。电视、PC 显示器以及车载显示屏是 Mini LED 增速较快的三个领域，Mini LED 市场空间将快速增长，相应的 PCB 需求迎来爆发阶段，同时 Mini LED 正在向二阶 HDI 产品方向快速拓展，性价比进一步提升。 ◆ 绑定核心专家，深度布局钠电池和正极材料。公司在钠电池和正极材料运营主体分别是科翔钠能和富骅新能源，均基于核心专家深厚的技术积累和丰富的锂电产线运营管理经验。科翔钠能钠电池产品循环性能目标是在 5000 次以上，市场定位是储能。预计将于今年 7 月建成中试线并生产出可供下游客户测试和使用的钠离子电池产品，2023 和2024 年底分别建成 1GWh 和 2GWh 产能。预计 2023-2025 年科翔钠能钠离子电池出货量分别为 0.1GWh，1GWh 和 2GWh。富骅新能源的钠离子电池正极材料采用的是镍铁锰系材料，工艺路线同时包括固相法和共沉淀法。公司钠电正极一方面提供给科翔钠能，另一方面也会对外销售。2023-2024 年富骅新能源拟规划建成 6,000 吨和 15,000 吨钠电正极材料产能。除了钠电池和正极材料外，基于刘兴泉教授、申国培首席和电子科技大学研发平台的深厚研发实力，公司未来新能源布局的方向还包括固态电池、锂电池和硬碳负极多个领域。 [Table_Rank] 买入（上调） [Table_Author] 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号： S1160521050001 联系人：程文祥，刘琦 联系电话：021-23586475 [Table_PicQuote] 相对指数表现 [Table_Basedata] 基本数据 总市值（百万元) 5216.86 流通市值（百万元) 3463.05 52 周最高/最低（元） 25.10/11.13 52 周最高/最低（PE） 87.11/37.24 52 周最高/最低（PB） 5.44/2.80 52 周涨幅（%） 15.44 52 周换手率（%） 605.69 [Table_Report] 相关研究 《跨界布局钠电，开拓第二增长曲线》 2023.03.14 -16.64%-5.82%5.01%15.83%26.66%37.48%4/106/108/1010/10 12/102/10科翔股份沪深300挖掘价值 投资成长 [T公司研究 / 新能源 / 证券研究报告 敬请阅读本报告正文后各项声明 2 [Table_yemei] 科翔股份（300903）深度研究 【投资建议】 ◆ 公司 PCB 业务有望受益于国内消费的复苏，同时钠电业务的布局也为公司未来带来业绩增量。我们根据公司历史产品销量、市占率和成本等做出如下 盈 利 预 测 。 预 计 公 司2022/2023/2024年 营 业 收 入 分 别 为25.69/37.25/58.25 亿元；预计归母净利润分别为 0.77/1.23/2.29 亿元；EPS 分别为 0.18/0.30/0.55 元；对应 PE 分别为 67/41/22 倍。 2013 年至今，申万 PCB 板块 PE（TTM）市盈率的平均值为 35.6 倍。截止 2023年 3 月底，申万 PCB 板块 PE（TTM）市盈率为 25 倍上下，与历史对比，显然处于相对底部水平。 从行业基本面层面判断，预计 2023 年下半年和 2024 年 PCB 板块会处于景气周期，有望带动 PCB 板块估值上行。从市场层面判断，由 ChatGPT 所引领的人工智能浪潮开启了 AI 时代已经成为业界共识，未来大概率也会驱动 TMT等科技板块的估值提升。以2013-2015年为参考，受益于移动互联网的兴起，PCB 板块市盈率最高到达了近 80 倍，预计 PCB 板块市盈率也将受益于此轮的人工智能技术革新。而且从产业链条看，人工智能与 PCB 在逻辑上有较强关联，一方面大量的算力需求会带动 PCB 出货量，另一方面人工智能技术会赋予手机、电脑等电子消费产品新的生命力，会催生新的消费需求进而带动PCB 出货量。受益于 PCB 板块基本面的上行和本轮人工智能浪潮对 TMT 板块估值的提振，保守预计 2024 年 PCB 板块估值会由当前的底部位置回升至 35倍左右的历史平均水平。 考虑行业景气周期和人工智能技术革新等因素的驱动，PCB 板块估值未来大概率呈上行趋势，因此可以给予公司 2024 年 35 倍 PE，对应目标价位 19.3元，给予公司“买入”评级。 盈利预测 [Table_FinanceInfo] 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2252.60 2569.15 3725.51 5825.26 增长率(%) 40.60% 14.05% 45.01% 56.36% EBITDA（百万元） 166.98 185.85 283.23 465.90 归属母公司净利润（百万元） 70.95 76.70 123.23 228.79 增长率(%) -32.45% 8.10% 60.67% 85.67% EPS(元/股) 0.41 0.18 0.30 0.55 市盈率（P/E） 62.84 66.56 41.43 22.31 市净率（P/B） 3.70 2.14 2.03 1.86 EV/EBITDA 26.10 28.65 19.55 12.19 数据来源：Choice 科翔股份财务摘要和盈利预测，东方财富证券研究所，（股价截至 2023 年 03 月 31 日） 敬请阅读本报告正文后各项声明 3 [Table_yemei] 科翔股份（300903）深度研究 【风