FOF配置专题报告：宏观视角下CTA与中性策略相关性分析

1001401802201031071111151191232022/62022/72022/82022/9 2022/10 2022/11 2022/12 2023/1 2023/22023/3中信期货商品指数走势中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 2023-04-28 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669 号 FOF 配置团队 研究员： 张菁 021-80401729 从业资格号 F3022617 投资咨询号 Z0013604 中信期货研究|FOF 配置专题报告 摘要： CTA 基金与市场中性基金收益回顾：整体上两者呈弱正相关性，但于 2021 年 2 月至 2022年 6 月之间，CTA 和市场中性收益率出现了持续且显著的背离，且又在 2021 年 2 月至5 月，2021 年 6 月至 2022 年 3 月，以及 2022 年 4 月至 6 月期间呈现出不同的特点。 CTA 基金与市场中性基金收益背离逻辑：供需两端的通胀剪刀差与融资信贷条件同 CTA与市场中性基金收益走势可谓密不可分。具体逻辑是，我国 CTA 基金收益源于商品价格波动，体现在供给端通胀（PPI）；而宏观视角假设下的市场中性基金收益源于企业盈利，主要由生产成本（PPI）、出厂价格（CPI）、融资成本（流动性与信贷）三个因素决定。当 PPI-CPI 剪刀差与社融信贷情况背道而驰时，两者收益率出现背离的可能性较大；而通胀剪刀差与社融信贷同向时的情况更为复杂，最终结果可能取决于相对强势的一方，通胀剪刀差变动幅度远超社融信贷的情形下，CTA 与市场中性收益率背离的可能性较大，而在社融信贷强势的情形下，两者收益率背离的可能性较小。 海外市场复盘：海外市场曾出现以高通胀、美联储启动加息、欧债危机为核心事件的三次收益率背离，其主要逻辑都与上述大致相同，为我们的结论提供了更多事实支撑；但由于国内外市场的差异，上述结论在海外市场的有效性不如国内市场。 当前市场的判断：当前的总体环境稳中向好，CTA 与市场中性收益率大幅且持久背离的可能性不大，过去数月中两者正相关性逐步走高，意味着在资产配置时需要引入其它当下相关性较低的资产或基金以降低组合风险。 风险提示：地缘冲突加剧，我国经济恢复与地产复苏不及预期，欧美发达经济体通胀顽固或陷入衰退，银行业风险复发，样本量有限与研究假设导致偶然性与误差等。宏观视角下 CTA 与中性策略相关性分析 本文对 CTA 策略和股票市场中性策略的收益走势背离区间进行了系统地复盘，并探究其原因，发现通胀剪刀差与社融信贷情况与收益率联系紧密，这样的结论在海外市场同样适用。根据这样的规律，我们认为近期 CTA 与市场中性收益率不太可能出现背离走势。 报告要点 中信期货研究|FOF 配置专题报告 请务必阅读正文之后的免责声明 2 / 20 目 录 摘要： .................................................................................... 1 一、 CTA 策略与市场中性策略收益回顾 ....................................................... 4 （一） CTA 策略与市场中性策略概念 ..................................................... 4 （二） CTA 和市场中性基金收益率表现复盘 ............................................... 4 （三） CTA 与市场中性策略收益率背离的逻辑 ............................................. 7 二、 海外市场收益率背离的实证经验 ........................................................ 15 （一） 2021 年 3 月至 2022 年 2 月：高通胀 .............................................. 16 （二） 2015 年 12 月至 2016 年 7 月：启动加息 ........................................... 16 （三） 2011 年 9 月至 2012 年 10 月：欧债危机 ........................................... 17 三、 当前的配置策略 ...................................................................... 18 四、 风险提示 ............................................................................ 19 图表目录 图表 1： CTA 策略、市场中性策略与沪深 300 收益率相关性矩阵 .................................. 5 图表 2： CTA 策略、市场中性策略与沪深 300 自 2015 年底以来的走势 ............................. 5 图表 3： CTA 策略与市场中性策略收益率相关性系数走势图 ...................................... 6 图表 4： 6 个月回看窗口与其 6 个月移动平均 .................................................. 6 图表 5： CTA 策略与市场中性策略走势 ........................................................ 7 图表 6： CTA 策略与市场中性策略收益率相关性系数走势 ........................................ 7 图表 7： 我国金融期货成交额占比小 ......................................................... 8 图表 8： PPI 与商品价格密切相关 ...............................