传媒行业深度报告：对于移动直播壁垒、估值、商业模式的深度探讨

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业深度报告 2018 年 10 月 21 日 传媒 对于移动直播壁垒、估值、商业模式的深度探讨 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：康雅雯 执业证书编号：S0740515080001 电话：021-20315097 Email：kangyw@r.qlzq.com.cn 分析师：朱骎楠 执业证书编号：S0740517080007 Email：zhuqn@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 138 行业总市值(百万元) 1153128.60 行业流通市值(百万元) 757337.39 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 <<【中泰传媒】2018 三季报业绩预告总结：业绩为王，重点关注业绩增长确定性高的公司>>2018.10.16 <<【中泰传媒-周观点】行业逐步规范，三 季 报 将 至 ， 关 注 龙 头 白马>>2018.10.14 <<【中泰传媒】出版发行行业专题报告之三：为何图书出版行业更受 QFII 青睐>>2018.10.09 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2017 2018E 2019E 2020E 2017 2018E 2019E 2020E 陌陌 30.46 1.54 2.18 2.88 3.58 20 14 11 9 0.33 无 YY 59.13 6.0 4.2 7.8 9.4 10 14 8 6 0.46 无 映客 2.3 -- 0.38 0.45 0.5 -- 6 5 5 0.35 无 备注：映客数据为港元计算，陌陌与 YY 为美元计算（1:6.94） [Table_Summary] 投资要点  泛娱乐移动直播行业随着通讯技术升级、智能机普及而快速兴起，是一种即时、同步的内容展现方式，较文字、图片、语音更为生动且具有时效性，也是一种非常高效的通过 UGC/PGC 内容吸引流量进行快速变现的方式，本篇报告旨在探讨该行业 3 个核心问题：  1）移动直播行业的商业模式？  用户打赏为直播平台主要收入来源（占比营收超过 80%），平台作为产业链中游承担内容的分发，在行业 MAUs 增速放缓、集中度提升背景下，头部平台对上游内容生产者（公会/主播）拥有越来越高的议价权，主播转换平台成本不断增加。公会的加入不仅有助于规范、培养主播，也促进了平台的活跃度和下游用户消费，使得直播平台生态更加稳定。  直播打赏在契合平台用户属性情况下是一种非常优质的流量变现方式，核心在于用户的留存，构建起内容生态、社交生态后付费用户忠诚度高。直播平台打赏月收入 = MAUs * 付费率 * ARPPU。其中 MAUs 增长放缓，我们认为更多提升在于增加活跃用户的付费转化以及提升ARPPU 值。  2）移动直播行业的壁垒在哪里？  ①直播 APP 使用场景即时、同步且连续化，与之对比短视频使用场景更加碎片化，在线视频则为异步内容为主。不同类型定位的 APP 在满足用户的需求层面其实存在明显的差异。  ②流量加持不代表能找到合适受众，直播平台积累下来的均为精准受众。以抖音为例，市场一直担心抖音切入直播领域将对于其他直播平台有重大冲击，但是目前抖音正在逐步弱化直播入口。我们认为主要原因还是在于受众边界的问题，这也是为什么在头条需孵化出独立的西瓜视频、火山小视频以及抖音。即使背靠拥有超 5 亿 MAUs 微博的一直播也不免下滑，今日网红数据显示，一直播 2018 上半年流水仅为陌陌的1/15，在前 10000 名头部主播数量占比仅为陌陌的 1/7。  ③直播拥有明显陪伴属性。直播作为一种同步、互动的在线社交形式，满足用户即时社交需求，在国内流动人口量较大、单身率不断提升的背景下是一块刚性需求市场。同时在平台内构建起社交生态后，付费用户的粘性较高。  3）影响移动直播行业估值的因素？  通过复盘陌陌，我们认为影响直播平台估值的核心关注点主要有以下几-50.00% -40.00% -30.00% -20.00% -10.00% 0.00% 10.00% 20.00% 传媒（中信）沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度研究 个方面：1）用户的获取能力（对应 MAUs）；2）付费用户的转化能力（对应付费用户转化率）；3）付费用户的消费增长（对应 ARPPU）。  投资建议：在移动互联网用户增长趋于饱和的情况下，用户获取成本将不断提升，MAUs 的增长放缓，行业更加集中化，马太效应明显，头部公司将拥有更强竞争优势，我们认为后续增长主要来自于付费用户转化率与 ARPPU 值得提升带来的业绩增长。  单独作为流量变现工具而做直播的平台讲面临流量获取成本提升、用户留存率下滑等多方面问题，直播的下半场平台需要依附于内容生态、社交生态等，提升用户平台粘性的基础上进行流量变现。  建议关注拥有较强社交基因的陌陌（MOMO.O）：陌陌在切入直播领域后完全契合其平台的属性，在原来以 1v1 的低效社交模式中把用户解放出来，通过直播达到 1vN 的社交效果，满足用户社交需求的同时也增强了平台用户的体验度，通过直播平台稳固社交生态，用户留存率也更高。同时公司完成对于探探收购后，在陌生人社交领域已经占据绝对领先地位，有助于吸引更多优质主播加入，形成强正向反馈，建议关注！  风险提示：1）政策监管风险；2）用户 ARPPU 值降低风险；3）用户增长大幅放缓，付费转化率降低风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度研究 内容目录 移动直播：伴随技术进步、智能机普及迅速崛起 ................................................ - 5 - 直播是一种即时、同步的内容展现形式 ....................................................... - 5 - 受益于技术升级、智能机普及、4G 资费下降迅速崛起 ............................... - 5 - 用户红利消退，移动直播用户逐渐饱和 ....................................................... - 6 - 商业模式：打赏构成核心收入 ............................................................................. - 6 - 打赏是直播收入的核心，占比超过 80% .....................................................