新渠道放量，新品类高增

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：84.8 元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 E-mail：xiongxw@ zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 196 流通股本(百万股) 174 市价(元) 84.80 市值(百万元) 16,637 流通市值(百万元) 14,714 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,282 2,894 4,011 4,897 5,963 增长率 yoy% 16% 27% 39% 22% 22% 净利润（百万元） 151 301 507 635 797 增长率 yoy% -38% 100% 68% 25% 26% 每股收益（元） 0.77 1.54 2.58 3.24 4.06 每股现金流量 2.44 2.17 4.41 4.15 4.78 净资产收益率 17% 26% 31% 28% 26% P/E 110.4 55.2 32.8 26.2 20.9 P/B 19.1 14.7 10.3 7.5 5.6 备注：股价选取 2023 年 8 月 2 日收盘价 投资要点  事件：公司发布 2023 年半年报：2023 年上半年，公司实现收入 18.94 亿元，同比+56.54%；归母净利润 2.46 亿元，同比+90.69%；扣非归母净利润 2.31 亿元，同比+103.47%。23Q2，公司实现收入 10.01 亿元，同比+57.59%；归母净利润 1.34 亿元，同比+98.91%；扣非归母净利润 1.33 亿元，同比+105.85%。  收入端，新渠道带动高增，新品类表现亮眼。23H1，直营商超/经销（含散装、定量流通、新零售和其他）/电商收入分别同比-15.42%/+58.04%/+155.17%至1.92/13.11/3.91 亿元，占比同比-8.64/+0.66/+7.98pct 至10.15%/69.21%/20.64%。23H1，辣卤-魔芋/辣卤-肉禽/辣卤-豆制品/辣卤-其他/烘焙/深海零食/薯类/蒟蒻/果干坚果/蛋类/其他（含组合装）收入分别同比+163%/94%/53%/79%/11%/18%/47%/93%/26%/582%/81%至2.23/1.95/1.50/1.46/3.04/2.90/1.59/1.27/1.07/0.95/0.99 亿元。23H1，华中/华南/西南+西北/华东/华北+东北收入分别同增44.08%/20.62%/76.20%/34.25%/65.69%至 6.95/2.83/2.68/2.26/0.31 亿元，境外收入同减 74.67%至 18.02 万元。23H1，华中/华东/西南/华南/西北/华北/东北经销商分别净增 58/10/10/27/1/16/4 家至 711/634/478/370/158/185/73 家，全国合计净增 126 家至 2609 家。  利润端，渠道转型、产品结构优化、规模效应下净利率显著提升。2023Q2，毛利率 同 比 -0.49pct至36.03% ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 同 比-6.23/-0.73/-0.57/-0.13pct至11.48%/4.13%/2.10%/0.47% ， 毛 销 差 同 比+5.74pct至24.55%，净利率同比+2.78pct至13.40%，扣非归母净利率同比+3.11pct至 13.27%。盈利能力显著提升，预计主要原因系：（1）油脂、包材等原材料价格回落；（2）渠道转型，直营占比下降，经销占比提升；（3）收入高增下前后台规模效应明显；（4）高利润率的新品占比提升。  新渠道持续放量，2023 年展望积极。收入方面，23 年零食专营系统与电商渠道有望持续贡献新增量，流通渠道开拓预计较为顺利，散装经销有望持续推进区域扩张和渠道下沉。利润方面，23 年包材、油脂等大宗商品价格预计高位回落，同时公司核心品类伴随渠道同步成长，规模效应进一步凸显，公司利润率有望进一步提升。  盈利预测：考虑公司新品和新渠道高增，净利率提升趋势明显，我们预计公司 23-25年营收分别为 40.11/48.97/59.63 亿元（前次为 37.71/48.30/60.57 亿元），净利润分别为 5.07/6.35/7.97 亿元（前次为 4.67/6.09/7.90 亿元）。维持“买入”评级。  风险提示：渠道开拓不及预期、竞争加剧、原材料价格波动、食品安全事件。 新渠道放量，新品类高增 盐津铺子（002847.SZ）/食品饮料 证券研究报告/公司点评 2023 年 8 月 2 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：盐津铺子三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金2038021,1932,061营业收入2,8944,0114,8975,963应收票据8000营业成本1,8892,6123,1703,832应收账款161184188212税金及附加28364454预付账款118104127153销售费用457554676823存货453457539644管理费用131172211256合同资产0000研发费用748098119其他流动资产1097599130财务费用9212121流动资产合计1,0531,6222,1463,200信用减值损失1-2-2-2其他长期投资1111资产减值损失0-1-1-1长期股权投资0000公允价值变动收益0000固定资产941808695597投资收益1111在建工程143143143143其他收益43434343无形资产200185171159营业利润341568709889其他非流动资产117118119120营业外收入1010非流动资产合计1,4021,2561,1291,020营业外支出9999资产合计2,4552,8783,2754,220利润总额333559701880短期借款47235700所得税31526582应付票据8374454净利润302507636798应付账款269392475575少数股东损益0111预收款项481012归属母公司净利润302506635797合同负债106112137167NOPLAT31052665