颐海国际(1579.HK)关联方需求回暖，盈利能力逐步修复

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：14.70 港元 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@zts.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@ zts.com.cn 分析师：晏诗雨 执业证书编号：S0740523070003 Email：yansy@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,037 流通股本(百万股) 1,037 市价(港元) 14.70 市值(百万港元) 15,239 流通市值(百万港元) 15,239 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 颐海国际（1579.HK）_点评报告：关联方需求回暖，第三方期待改善 2 颐海国际（1579.HK）_深度报告：销售端困境反转，龙头份额加速提升 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5,960 6,163 6,350 7,291 8,125 增长率 yoy% 11% 3% 3% 15% 11% 净利润（百万元） 766 742 842 1,013 1,160 增长率 yoy% -13% -3% 13% 20% 15% 每股收益（元） 0.74 0.72 0.81 0.98 1.12 每股现金流量 0.80 1.23 0.69 1.10 1.31 净资产收益率 22% 18% 18% 19% 19% P/E 18.2 18.8 16.6 13.8 12.0 P/B 3.7 3.2 2.8 2.5 2.1 备注：股价选取自 2023 年 9 月 1 日收盘价 投资要点  事件：公司 2023H1 实现营业额 26.16 亿元，同比下降 2.7%；实现归母净利润为3.58 亿元，同比增长 36.0%。  关联方修复性高增，第三方需求疲软。2023H1 公司关联方、第三方经销商、第三方电商分别实现收入 8.9、15.7、1.6 亿元，同比分别增长 34.6%、-15.5%、-2.2%。关联方在去年同期低基数下实现强劲的恢复性增长，第三方销售由于去年同期居家受益高基数，今年消费疲软，出现下滑。分品类看，2023H1 火锅调料收入为 16.5亿元，同比增长 16.3%；其中关联方收入增长 36.9%，量增 30.5%，价增 5.2%，主要受益于餐饮复苏关联方门店收入增长；第三方收入增长 0.6%。中式复合调味料收入为 3.7 亿元，同比增长 6.6%；其中关联方收入大幅增长，第三方收入增长2.6%，主要系产品升级和新品上市。方便速食实现收入 5.7 亿元，同比下降 36.1%，主要系消费场景恢复多元化，自加热小火锅需求下降。  毛利率修复+销售费用率严控，盈利能力修复。2023H1 公司毛利率为 30.5%，同比提升 2.1 个 pct，主要系：（1）产品结构变化，高毛利率的火锅调料收入占比提升，低毛利率的方便速食收入占比下降；（2）销售成本下降，主要系油脂类原料、牛肉包等采购价格下降，火锅调味料、中式复合调味料、方便速食单位成本分别下降 0.1%、2.2%、13.7%。2023H1 公司销售费用率同比下降 2.5 个 pct 至 9.2%，主要系广告费用及运输费用下降；管理费用率上升 0.7 个 pct 至 5.4%，主要系差旅办公费用及新开工厂开办费用增加。受益于毛利率提升+销售费用率下降，上半年公司归母净利率同比提升 3.9 个 pct 至 13.7%。  盈利预测：公司是复合调味料行业龙头，2020 年以来经历内外部双重调整，后续有望逐步向好。关联方，随着疫情管控放开，餐饮需求回暖，收入实现强劲的恢复性增长。第三方，尽管上半年由于需求疲软及去年同期高基数导致增长常压，但公司持续进行渠道开拓下沉、新品推广和品牌培育，期待后续收入加速。盈利能力方面，受益于大宗原材料价格回落，以及自有产能逐步投产，费用率上面的严管控，净利率有望提升。根据公司中报，考虑到第三方需求疲软，我们下调盈利预测，预计公司 2023-2025 年收入分别为 63.50、72.91、81.25 亿元（前值为 73.49、83.99、94.74 亿元），归母净利润分别为 8.42、10.13、11.60 亿元（前值为 8.96、11.08、12.83 亿元），EPS 分别为 0.81、0.98、1.12 元，对应 PE 为 16.6、13.8、12.0倍，维持“买入”评级。  风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 关联方需求回暖，盈利能力逐步修复 颐海国际（1579.HK）/食品加工 证券研究报告/公司点评 2023 年 9 月 3 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：颐海国际三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 资产负债表单位:百万人民币利润表单位:百万人民币会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E现金及现金等价物1,8812,0502,7133,662营业总收入6,1636,3507,2918,125应收款项合计156214240249主营业务收入6,1476,3347,2768,110存货387451479533其他营业收入16161616其他流动资产687750767758营业总支出5,1685,2425,9176,557流动资产合计3,1113,4654,1995,202营业成本4,2934,3234,9065,478固定资产净额1,6691,9592,1312,193营业开支8749181,0111,079权益性投资0000营业利润9951,1081,3741,569其他长期投资336336336336净利息支出-24-55-55-55商誉及无形资产130137144151权益性投资损益0000土地使用权126126126126其他非经营性损益36401010其他非流动资产179179180181非经常项目前利润1,0561,2031,4391,634非流动资产合计2,4402,7372,9172,987非经常项目损益86909090资产总计5,5516,2027,1168,189除税前利润1,1421,2931,5291,724应付账款及票据396362407473所得税326388443483短期借贷及长期借贷当期到期部分 0000少数股东损益74637381其他流动负债464494547613持续经营净利润7428421,0131,160流动负债合计8608569541,086非持续经营净利润0000长期借贷0000净利润7428421,0131,160其他非流动负债15415