公司半年报：1H23收入较1H19增29％，经营稳步修复

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_MainInfo] 公司研究/旅游服务业/景点与休闲设施 证券研究报告 天目湖（603136）公司半年报 2023 年 09 月 14 日 1H23 收入较 1H19 增 29%，经营稳步修复 [Table_Summary] 投资要点： 天目湖发布 2023 年半年报。公司 1H23 实现收入 2.83 亿元，相比 1H19 增长28.74%，毛利率为 53.68%，相比 1H19 下降 11.98pct，归母净利润 0.62 亿元，相比 1H19 上升 16.23%。2Q23 公司收入 1.63 亿元，相比 2Q19 增长 24.27%，毛利率为 61.99%，相比 2Q19 下降 8.77pct，环比 1Q23 增长 19.58pct。公司收入增加主要受市场复苏带动；毛利率下降则主因人力成本、折旧、能源、餐饮成本增加，以及新项目投入导致的运营成本增加。 分业务：1H23 酒店业务收入达 1H19 的 188%。①景区：1H23 收入 1.73 亿元，相比 1H19 增 30.83%，毛利率 58.56%，下降 7.12pct。②旅行社：1H23 收入 1.01亿元，相比 1H19 增 37.92%，毛利率 0.15%，下降 4.48pct。③酒店：1H23 收入0.93 亿元，相比 1H19 增 87.67%，毛利率 36.29%，下降 27.59pct。我们判断主因公司近年来落地多个酒店，酒店业务收入和成本有所增加。④温泉：1H23 收入 0.23 亿元，相比 1H19 减 10.53%，毛利率 22.84%，下降 35.08pct。⑤水世界：1H23 收入 0.01 亿元，毛利率-21.64%，上升 372.28pct。 1H23 期间费用率 18.99%，相比 19 年同期减 8.16pct。1H23 公司期间费用 0.54亿元，费用率 18.99%，相比 1H19 下降 8.16pct。其中，销售费用 0.17 亿元，相比 1H19 下降 40.09%，销售费用率 6.18%，相比 1H19 减少 7.10pct。管理费用 0.39亿元，相比 1H19 上升 17.93%，管理费用率 13.78%，相比 1H19 减少 1.26pct。我们判断费用率下降主因公司收入迅速修复、积极控费，效率提升。 项目推进产品更新，拓展营收空间。公司各项目按照计划扎实开展，其中：①漂流：筹备工作全力推进，保障下半年开工计划。②动物王国：按计划进行，预计 2026 年开业。此外，由于外部因素、市场环境等影响，南山小寨二期和御水温泉（一期）装修改造项目延期至 12M25 落地。③其他：公司根据市场热点，积极探索新业态，结合两山一水特色文化推出南山竹海溯溪游、天目湖夜游餐秀等热门产品。根据季节特点策划不同主题，如创新花海、夜泡等项目。重视游客需求与体验，充分进行市场调研与分析，围绕客户改进产品与服务。 投资建议。我们判断，随着下半年收入修复，公司经营杠杆有望进一步释放，中期景区酒店项目建设持续推进，有望进一步贡献业绩增量。考虑到公司 1H23利润承压，我们预计公司 23-25 总收入 6.68、7.94、8.62 亿元（此前为 6.80、7.89、9.37 亿元），归母净利润各 1.8、2.3、2.8 亿元（此前为 1.90、2.42、3.05 亿元），各同比增 803.48%、27.25%、18.42%，对应 EPS 各 0.98、1.25、1.48 元（此前为1.02、1.30、1.64 元）。参考可比公司，考虑到公司利润端需要一定时间调整，给予公司 23 年 35 倍 PE（原为 40 倍），对应目标价 34.47 元/股（原为 40.81 元/股，-16%），维持“优于大市”评级。 风险提示：居民消费力恢复不及预期、市场竞争加剧、异地复制不及预期。 主要财务数据及预测 [Table_FinanceInfo] 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 419 369 668 794 862 (+/-)YoY(%) 11.9% -12.0% 81.3% 18.8% 8.6% 净利润（百万元） 5 20 183 233 276 (+/-)YoY(%) -6.2% -60.6% 803.48% 27.25% 18.42% 全面摊薄 EPS(元) 0.28 0.11 0.98 1.25 1.48 毛利率(%) 50.0% 36.2% 59.7% 60.0% 61.6% 净资产收益率(%) 4.4% 1.7% 13.4% 14.9% 15.4% 资料来源：公司年报（2021-2022），HTI 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司研究·天目湖（603136）2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表 1 可比公司估值表（20230913） 宋城演艺 丽江股份 平均 PE（2023年，倍） 35.73 23.67 29.70 资料来源：Wind一致预期，HTI 公司研究·天目湖（603136）3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 [Table_ForecastInfo] 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 营业总收入 369 668 794 862 每股收益 0.11 0.98 1.25 1.48 营业成本 235 269 318 331 每股净资产 6.38 7.36 8.40 9.63 毛利率% 36.2% 59.7% 60.0% 61.6% 每股经营现金流 0.61 1.68 2.16 2.34 营业税金及附加 1 3 4 4 每股股利 0.00 0.00 0.21 0.26 营业税金率% 0.3% 0.5% 0.5% 0.5% 价值评估（倍） 营业费用 41 47 56 56 P/E 213.11 23.59 18.54 15.65 营业费用率% 11.2% 7.0% 7.0% 6.5% P/B 3.64 3.16 2.77 2.41 管理费用 78 80 87 86 P/S 11.74 6.48 5.45 5.02 管理费用率% 21.1% 12.0% 11.0% 10.0% EV/EBITDA 35.42 10.26 8.24 6.71 EBIT 25 269 330 385 股息率% 0.0% 0.0% 0.9% 1.1% 财务费用 -1 -4 -8 -14 盈利能力指标（%） 财务费用率% -0.4% -0.7% -1.1% -1.6% 毛利率 36.2% 59.7% 60.0% 61.6% 资产减值损失 0 0 0 0 净利润率 5.5% 27.5% 29.4% 3