建材-新材料行业PCB材料：算力升级在即，上游材料需求弹性可期

1中 泰 证 券 研 究 所 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信|证券研究报告|2 0 2 3 . 1 0 . 2 5PCB材料：算力升级在即，上游材料需求弹性可期中泰证券 建材&化工首席分析师 孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn中泰证券 建材&新材料分析师 刘毅男执业证书编号：S0740523070002Email：liuyn01@zts.com.cn中泰证券 建材&新材料研究助理 刘铭政Email：liumz01@zts.com.cn2投资观点核心观点：AI浪潮下重塑对“底层土壤”算力的高要求，服务器、数据中心等升级迭代均促进作为电子元器件支撑体的PCB需求提质增量，其核心材料为高频高速覆铜板，相应的Dk、Df等性能要求需在生产过程中采用特种树脂、高端硅微粉等原材料来实现，上游材料市场迎快速发展良机。我们看好算力升级蔓延至上游材料端并展现出较强需求弹性，同时上游材料行业技术及生产壁垒高，国内龙头望抓住窗口期快速实现替代和超车，建议重点关注各细分上游材料龙头企业。◼ 高频高速覆铜板上游原料为影响高端PCB产品性能的核心材料。AI、5G快发展及相应算力升级促进PCB市场提质增量，预计2021-2026年服务器/数据存储领域PCB需求CAGR为10%，是增长最快细分领域，成为拉动PCB未来增长重要驱动力。算力高要求下实现PCB性能关键在其核心材料高频高速覆铜板，而决定高频高速覆铜板核心指标Dk和Df优劣在其原材料的选用，树脂、硅微粉等为关键因素，算力升级带来上游原材料端需求的增长弹性。◼ 树脂：高频高速需求弹性向上，国产企业深度受益。M6、M7可用于5G等通信基础设备和超算等，是热固性高频高速覆铜板的“标杆”式著名品牌，其Df值要求分别介于0.002-0.005以及小于0.002，Dk值介于3.4-3.6。覆铜板基体树脂中，PPO综合性能较为优异，适用于高频高速覆铜板。电子级PPO需在大宗级产品基础上进行改性，目前市场改性技术以海外SABIC公司工艺路线为主流。我们测算得到，单台AI服务器和PCIe5.0普通服务器的PPO耗用量分别为1.60kg、0.34kg。随着AI服务器放量以及EGS服务器加速升级渗透，我们测算到2025年全球电子级PPO树脂需求将自2022年约1202吨提升至5821吨。未来1-2年或为PPO厂商关键卡位期，过去市场供应以SABIC为主，随国产厂商加紧布局，行业格局望重塑。◼ 电子硅微粉：适配高端覆铜板，算力升级拉动高端化需求。硅微粉为覆铜板重要填料，填充率15%-30%，具备改善CCL性能的关键作用，高端硅微粉与高频高速覆铜板、封装基板高度适配。测算2025年全球刚性/高端覆铜板用硅微粉需求望达27/12万吨，其中AI浪潮下服务器升级带动Low Df球硅需求量为3493吨。同时算力、存储升级也拉动先进封装需求增长，也是硅微粉另一重要应用领域，测算2025年全球传统/先进封装用硅微粉需求量33/3.6万吨。未来伴随下游需求升级，看好国产硅微粉龙头在性能/价格/服务优势下，加速进入核心客户供应体系，高端品替代空间大。◼ 相关公司：1）圣 a泉集团：全球合成树脂龙头，深耕电子树脂多年，PPO认证进度领先，有望抓住需求放量窗口期实现战略卡位。2）东材科技：平台型材料龙头，电子树脂材料快速上量，切入CCL龙头进展顺利。3）联瑞新材：电子高端填料隐形冠军，受益CCL+EMC高端化需求提质增量，看好国产龙头加速进入核心供应体系，中长期具备较强成长动力。◼ 风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、涉及公司产能投放进度不及预期风险、市场空间测算偏差风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。3算力升级拉动电子原材料需求增长图解及测算来源：柴颂刚等《球形二氧化硅在覆铜板的应用》、中泰证券研究所图表：服务器升级对PPO树脂及对应硅微粉需求拉动测算图表：算力升级拉动电子上游原材料需求增长图解层数增加、面积增加、性能要求提高PCIe5.0 服务器渗透率提升交换机、光模块需求增长AI服务器渗透率提升AI快发展AI服务器需求增长CPU服务器架构升级数据中心网络架构迭代PCB需求提质增量高频高速覆铜板需求增长树脂硅微粉科技浪潮终端应用电子元器件支撑体PCB核心载体性能要求提高介电常数（Dk）：保证传输速率介质损耗（Df）：保证传输损耗线性膨胀系数：保证尺寸稳定性其他：耐热、抗化学性等决定相应性能要求原材料PPOPTFECH…熔融硅微粉球形硅微粉…算力要求提高项目2022E2023E2024E2025EAI服务器（万台）12153454PPO树脂（吨）194248537861Low Df球硅（吨）117149322516PCIE5.0服务器（万台）762326721165PPO树脂（吨）25879022833963Low Df球硅（吨）15547413702378其他PPO树脂（吨）750825908998Low Df球硅（吨）450495545599总需求PPO树脂（吨）1202186337285821Low Df球硅（吨）7211118223734934目录C O N T E N T S树脂：高频高速需求弹性向上，国产企业深度受益23电子硅微粉：适配高端覆铜板，算力升级拉动高端化需求高频高速覆铜板上游原料为影响高端PCB产品性能的核心材料1相关公司45 风险提示5CONTENTS目录CCONTENTS专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信中 泰 证 券 研 究 所1高频高速覆铜板上游原料为影响高端PCB产品性能的核心材料6◼ PCB即印刷电路板，为“电子产业之母”。PCB是指在通用基材上按预定设计形成点间连接及印制元件的印刷板，其主要功能是：1）为电路中各种元器件提供机械支撑；2）使各种电子零组件形成预定电路的电气连接，起中继传输作用；3）用标记符号将所安装的各元器件标注出来，便于插装、检查及调试。PCB可以实现电子元器件之间的相互连接，起中继传输的作用，是电子元器件的支撑体，因而被称为“电子产品之母”。◼ PCB下游应用广泛，高景气细分领域未来需求增速更快。PCB市场经历了多个发展阶段，且每个阶段发展驱动力有所差异，早期驱动力包括PC、功能性手机、智能手机等，与科技创新和技术变革关系密切，预计未来几年PCB或受益5G和AI快发展带来的服务器等需求所驱动。根据Prismark，2021年服务器/数据存储领域和汽车领域PCB需求占比均为10%左右，预计服务器/汽车2021-2026年CAGR为10%/7.5%，为PCB下游需求增长最快的细分领域。PCB下游应用广泛，系“电子产业之母”图表：全球PCB市场发展趋势（2021~2026）来源：Prismark、Eternal、中泰证券研究所手机, 20%个人电脑, 18%消费, 15%汽车, 10%服务器/数据存储, 10%有线设备, 7%其他计算机, 6%军工/航天, 4%无线设备, 4%工业, 4%医疗, 2%图表：2021年全球PCB下游应用占比（%）-2%0%2%4%6%8%10%12%服务器/数据存储汽车手机无线设备有线设备其他消费电子工业军事/航