信用债研究之房地产篇：国有地产掘金之旅

房地产行业研报 1 国有地产掘金之旅 ——信用债研究之房地产篇 引言： 2023 年 12 月召开的中共中央政治局会议提出“要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破”，近日，北京、上海先后出台了房地产宽松政策，包括降低首付比例和房贷利率，调整普通住房标准，有利于促进购房需求的释放，促进地产行业修复。为稳住经济增长的基本盘，2024 年地产行业面临的政策环境将更为宽松，或将有系列政策出台进一步促进地产行业经营和融资的修复，本身在经营、财务以及再融资表现都相对更加稳健的国有地产主体信用风险仍将相对可控。国企地产债作为本轮资产荒中的优质可投标的，现有国企地产债估值受哪些因素影响？影响程度怎么样？还有哪些债券收益尚有挖掘的空间？博收益的同时需要关注哪些风险？本文将对上述问题进行逐一解答，以期为投资者提供有价值的信息和参考，做出更理想的决策。 房地产行业研报 2 目录 一、 地产行业销售与融资........................................... 3 （一）销售 ...................................................... 3 （二）融资表现 .................................................. 4 二、 地产行业发行人债市表现....................................... 6 （一）一级市场 .................................................. 6 （二）二级市场 .................................................. 7 三、 国有地产债券估值影响因素分析................................. 9 （一）区域 ..................................................... 10 （二）实控人属性 ............................................... 10 （三）盈利能力 ................................................. 11 （四）规模 ..................................................... 12 （五）运营能力 ................................................. 13 （六）偿债能力 ................................................. 14 四、 国有地产债券收益挖掘........................................ 16 五、 风险关注.................................................... 18 六、 总结........................................................ 19 房地产行业研报 3 一、 地产行业销售与融资 （一）销售 从地产销售数据来看，2023 年 1-11 月，全国商品房销售面积 100,509 万平方米，同比下降 8.0%（1-10 月为-7.8%），其中住宅销售面积同比下降 7.3%。全国商品房销售额 105,318亿元，下降 5.2%（1-10 月为-4.9%），其中住宅销售额下降 4.3%，销售数据继续下滑，为近五年同期最低点。截至 2023 年 11 月末，商品房待售面积 65,385 万平方米，同比增长 18.0%，其中住宅待售面积增长 20.4%，去库存压力进一步上升。 图 2019 年以来我国商品房销售数据（单位：亿元、%） 数据来源：公开资料、胜遇研究团队整理 从我国 30 大中城市商品房成交来看，今年以来，商品房成交面积总体呈现下行趋势，2023 年 11 月单月商品房成交面积 976.81 万平方米，环比下降 6.98%，尽管有多项地产行业利好政策出台，但销售数据仍旧走弱，成交量仍主要由二线城市贡献（占比 56.44%），一、三线城市占比分别为 23.70%和 19.86%；11 月，一、二、三线城市商品房成交面积分别环比下行 6.89%、8.21%和 3.44%，与去年同期相比由正转负，商品房销售复苏仍不及预期。 -60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.000.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.00140,000.00160,000.00180,000.00200,000.002019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-10中国:商品房销售额:累计值中国:商品房销售额:住宅:累计值中国:商品房销售额:累计同比（右坐标轴）中国:商品房销售额:住宅:累计同比（右坐标轴） 房地产行业研报 4 图 我国 30 大中城市商品房成交数据（单位：万平方米） 数据来源：公开资料、胜遇研究团队整理 根据克尔瑞数据，2023 年 1-11 月，销售排行来看，国有房企仍为市场主流，累计销售金额前十名的房企中，中央国有企业和地方国有地产企业分别占有 5 个和 1 个席位。 图 2023 年 1-11 月我国房企销售金额前十名（单位：亿元） 数据来源：公开资料、胜遇研究团队整理 （二）融资表现 从融资端来看，2023 年 1-6 月，受地产行业风险持续释放，市场避险情绪进一步上升等因素影响，房企整体融资情况继续恶化，筹资活动现金流缺口进一步增加，筹资活动净额0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.002015-012015-042015-072015-1020