24Q1／3月经济数据点评：商品消费弱势如何扭转？

http://www.huajinsc.cn/1 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分2024 年 04 月 16 日宏观类●证券研究报告商品消费弱势如何扭转？——24Q1/3 月经济数据点评事件点评投资要点 闰年效应推动一季度 GDP 增长 5.3%，基建制造业投资支撑为主，地产拖累商品消费动能不足亟待政策刺激。 零售增长再度转弱，主因闰年效应消退后房地产市场拖累可选商品消费凸显，春节后餐饮增速也出现下滑。3 月社会消费品零售总额同比 3.1%，居民消费未能延续春节期间的改善，在房地产市场深度调整导致的财富缩水效应影响下，商品消费内需动能仍然偏弱。三点结构性特征：1）闰年 2 月过后商品零售增速回落，3 月商品零售同比 2.7%，商品消费动能总体不足。2）受房地产市场持续深度调整导致的财富缩水效应拖累，可选商品消费增长乏力，而必需品增长韧性较强，限额以上商品零售同比大幅下行 3.7 个百分点至 2.5%，其中汽车零售大幅降温，由 1-2 月拉动限额以上商品零售同比增长转为拖累 1.1 个百分点。3）餐饮服务春节前后表现强劲之后有所降温，但仍高于商品消费，服务消费呈现稳定增长路径。 固定投资增速稳定，制造业、基建进一步上冲对冲房地产下行压力。3 月固定资产投资同比增速上行 0.6 个百分点至 4.8%，房地产开发投资同比跌幅扩大 1.1 个百分点至-10.1%。支撑 3 月广义基建高增的主要因素仍是电力能源以及信息传输业，延续了去年以来的结构；交通运输业的贡献大幅减少 2.7 个百分点，与中西部部分省份基建停建缓建、今年专项债和特别国债项目向投资效率较高的区域和“新型基建”倾斜、预算内基建投资力度增加但主要预计将体现在水利工程等领域的新政策导向相一致。维持广义基建投资有望达到 10%的全年增速预测不变。此外在大规模设备更新的各类政策保障之下，预计制造业投资也可保持相对较高的全年增长。 住宅销售、新开工、竣工增速均在基数走高导致的“二次探底”区域徘徊。3 月住宅竣工面积跌幅扩大 5.2 个百分点至-25.4%，新开工面积和住宅销售面积同比跌幅也徘徊于二次探底区间，反映出 2023 年初因疫情大幅缓和而带来的房地产需求和开发热潮推升的高基数效应，也同时意味着房地产供需两侧延续低迷的增长趋势。近期多地进一步推出以公积金贷款额度放宽为代表的新一轮政策放松，但由于人口结构、产业布局倾斜、房价收入比过高等长期结构性失衡问题尚未完全扭转，居民对房地产市场的信心在本轮持续调整中深度受损，至今尚未见到明显效果。 加速去库存仍在进行，工业增加值增速如期回落。闰年 2 月结束加之基数走强背景下，3 月工业增加值同比如我们预期大幅下行 2.5 个百分点至 4.5%，采矿业、制造业和公用事业增加值同比分别下跌 2.1、2.6 和 3.0 个百分点至 0.2%、5.1%、4.9%。主要制造业行业中，汽车制造业增加值同比再度小幅下行 0.4 个百分点。 一季度经济数据总体呈现“投资强消费弱”的格局；消费呈现“服务稳商品弱”结构，后者受房地产调整财富缩水拖累较为明显，投资则呈现结构分化，基建制造上冲填补房地产低迷的特征。展望全年，中长期结构性因素持续修正过程中，预计房地产市场维持“缩量下跌”格局，跌幅或较去年有所收窄，中等收入群体的财富缩水预期短期内难以逆转，与之密切挂钩的大宗可选商品消费亟待政策更大力度的刺激才能得到有效提振。财政政策将是贯穿今年全年的主线，近期，商务部、财政部等部门已经开始密集出台政策推进大规模设备更新和消费品以旧换新的落地实施，预计将额外拉动零售增速 0.8 个百分点左右的增长；预算内基建投资和制造业投资也将在大规模设备更新的保障下维持高增，中央财政也将在很大程度上替代地方财政承担促进有效投资增长的主要角色，以便地方债务风险有序加快化解。下半年有一定可能出台类似 2023 年的增发万亿国债措施。预计货币政策全年以配合性宽松为主，维持 9 月降准 50BP、全年 1Y LPR/MLF 利率下调 30BP 的预测不变。 风险提示：财政扩张政策效果不及预期风险。分析师秦泰SAC 执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn报告联系人周欣然zhouxinran@huajinsc.cn相关报告欧央行 6 月首降只差“落锤”，美元指数或将“坐上火箭”——华金宏观·双循环周报（第53 期） 2024.4.12“灰犀牛”近身，企业借贷意愿亦开始降温——金融数据速评（2024.3） 2024.4.12新“国九条”的四点理解 2024.4.12出口仍需枕戈待旦——国际贸易数据点评（2024.3） 2024.4.12核心 CPI 节后回落，幅度合理么？——CPI、PPI 点评（2024.3） 2024.4.11事件点评http://www.huajinsc.cn/2 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分一、闰年效应推动一季度 GDP 增长 5.3%，基建制造业投资支撑为主，地产拖累商品消费动能不足亟待政策刺激。一季度实际 GDP 同比 5.3%，一定程度受到闰年 2 月的短暂拉动作用，二季度之后即将消退。从生产端来看，第二、三产业增加值同比分别增长 6.0%、5.0%，分别较 23Q4 小幅上行 0.5个百分点和小幅下行 0.3 个百分点，但考虑到 23Q1 第三产业随疫后服务消费迅速恢复而大幅走强的高基数情况，第二产业的增长趋势实际上较第三产业更为温和。结合 3 月投资稳定增长而商品消费在闰年 2 月过后迅速回落的边际变化，一季度实际 GDP 短暂高增之后，房地产市场持续拖累下居民商品消费意愿不强现象仍然突出，亟待政策刺激。图 1：实际 GDP 同比增速及贡献结构（%）资料来源：CEIC，华金证券研究所注：2020-2021 年为两年平均增速二、零售增长再度转弱，主因闰年效应消退后房地产市场拖累可选商品消费凸显，春节后餐饮增速也出现下滑。3 月社会消费品零售总额同比 3.1%，较 1-2 月大幅下行 2.4 个百分点，居民消费未能延续春节期间的改善，在房地产市场深度调整导致的财富缩水效应影响下，商品消费内需动能仍然偏弱。具体来看有三点结构性特征：1）闰年 2 月过后商品零售增速自然回落，3 月商品零售同比2.7%，较 1-2 月回落 1.9 个百分点，商品消费动能总体不足。2）受房地产市场持续深度调整导致的财富缩水效应拖累，可选商品消费增长乏力，而必需品增长韧性较强，向可选品倾斜的限额以上商品零售同比大幅下行 3.7 个百分点至 2.5%，其中汽车零售大幅降温，同比增速大幅下行了 12.4 个百分点至-3.7%，由 1-2 月拉动限额以上商品零售同比增长转为拖累 1.1 个百分点；更多为必需品的限额以下商品零售同比仅下滑 0.8 个百分点至 2.8%。3）餐饮服务春节前后表现强劲之后有所降温，同比增速从 1-2 月的 12.5%降至 3 月的 6.9%，但仍高于商品消费，服务消费呈现稳定增长路径。事件点评http://www.huajinsc.cn/3 / 7请务必阅读正文之后的免责条款部分图 2：社会消费品零售总额同比及贡献结构（%）资料来源：CEIC，华金证券研