保险配债分析框架

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 04 月 05 日 保险机构是债市的重要配置力量，2024 年以来，保险机构资产荒压力增加，这会对债市带来什么影响。本文将构建保险配债分析框架，详细解析保险配债的驱动因素、配债的特点以及如何利用保险配债释放的信息指导债市投资。 一、保险资金主要来源于寿险保费收入，保险资金用于配债的占比约 40% 保险资金来源主要是保费收入，其中以寿险保费收入占比最高，这赋予了险资长期资金的属性。保险公司可通过自主投资或保险资管渠道投资，前者占比接近三成，后者占比接近七成。保险资金中债券配置比例约占 40%。近年来随着非标供给的收缩，保险对债券资产的配置力度不断增加。 二、保费收入是影响保险配债的主要驱动因素，监管影响保险配债偏好 保费收入情况决定了保险公司配债力量的强弱。保费收入情况则与名义 GDP 增速和广义流动性正相关性较好。保费收入具有强季节性，但保险配置债券的季节性不明显。目前监管对保险配债品种限制并不大。“偿付能力充足率”指标影响保险配债偏好。这使得保险资金偏好久期长、评级高、流动性好的债券品种。 三、保险配债特点分析 1）配债风格：保险公司配债以配置盘为主，但并非完全持有至到期，为了维持一定的债券组合久期，需要适时卖出剩余期限较短的债券。 2）品种偏好：在保险配债的券种结构中，利率债和信用债分别约占 65%、35%，信用债中，保险资管偏好金融债，保险自营偏好非金融信用债。 3）期限偏好：保险资金利率债主要配置 20 年及 30 年期限，并适时卖出 3-7 年期债券，为管理日常流动性资金，保险资金对 1 年期及以内债券也会适当净买入。 四、保险配债行为对债市的指示意义 保险资产端考核绝对收益，因而配置利率债力度与利率水平具有较好的正相关性。值得注意的是，保险配置政金债增速与利率走势正相关性不强，部分时期甚至是负相关的，这是因为保险仍有小一部分做交易的需求。 保险 3-7 年利率债净买入量与 10Y 国债走势具有负相关性。当利率上行时，保险有意增大对超长债的配置力度，从而会增加对 3-7 年期利率债的净卖出；而当利率下行时，3-7 年期限逐渐体现出相对价值，保险也会逐渐减少净卖出，甚至转为净买入。 保险二永债净买入量也与 10Y 国债走势呈正相关。保险对二永债的交易方向通常是以净买入为主，很少出现净卖出。当出现连续净卖出时，过去经验显示，此时或处于利率阶段性低点，后续利率存在上行的可能性增加。如 21 年 7 月、22 年 2 月、23 年 10 月。 风险提示：经济超预期，货币政策收紧超预期，通胀超预期 张伟 S1090524030002 zhangwei36@cmschina.com.cn 王星缘 研究助理 wangxingyuan1@cmschina.com.cn 保险配债分析框架 敬请阅读末页的重要说明 2 固定收益研究 正文目录 1. 保险资金来源与运用特点 .......................................................................... 4 2. 保险配债影响因素 ..................................................................................... 7 2.1 保费收入增长情况是影响保险配债的主要因素 ...................................... 7 2.2 监管影响保险配债偏好 .......................................................................... 9 3. 保险配债特点 .......................................................................................... 10 3.1 配债风格：以配置盘为主 .................................................................... 10 3.2 品种偏好：利率债 65%左右，信用债 35%左右 .................................. 11 3.3 期限偏好：利率债主要配置 20 年及 30 年期限，并适时卖出 3-7 年期债券 .................................................................................................. 12 4. 保险配债行为对债市的指示意义 ............................................................. 14 图表目录 图表 1： 银行间市场各类机构债券托管量占比（2022 年 12 月） ................... 4 图表 2： 2022 年末上市保险公司负债（含权益）构成情况 ............................. 5 图表 3： 保费收入构成 ..................................................................................... 5 图表 4： 准备金构成（2022 年报 7 家上市保险公司汇总） ............................. 5 图表 5： 保险公司自主及委托投资规模占比情况 ............................................. 6 图表 6： 保险资管资金来源结构 ....................................................................... 6 图表 7： 2020-2022 年保险资管资金大类资产配置结构 .................................. 7 图表 8： 保险公司配置股票资产占比与股市表现具有较好的正相关性 ............ 7 图表 9： 保险配债增速与保费收入正相关性较强 ............................................. 8 图表 10： 保费收入与名义 GDP 增速正相关性较好 ......................................... 8 图表 11： 保费收入与 M2 增速正相关性较好 ................................................... 8 图表 12： 保费收入具有明显的季节性 ............................................................. 9 图表 13： 保险配债季节性效应不明显 .......